VW - analýza

Volkswagen se zařadil mezi nejdravější světové automobilky

Automobilový průmysl je jedním z mála oborů, kde konsolidace v odvětví dosáhla vysokého stupně a kde výrazně zasáhla i Evropu. V několika posledních letech se z původně německé automobilky Volkswagen stal nadnárodní koncern sdružující v současnosti značky Volkswagen, Audi, Rover, Bugatti, Lamborghini, Rolls-Royce, Bentley, Seat, Škoda a nabízející své výrobky rovněž po celém světě.

Nejvýznamnějším trhem je pro VW samozřejmě domácí Západní Evropa (63%) s největším podílem Německa (24%). VW dodává své výrobky i na severo- i jihoamerické trhy (zejména Brazílie). Nezanedbatelnou pozici má společnost i na východoevropských trzích a nejdůležitějším asijským trhem jsou Čína a Japonsko (8%).

Se společností VW je spojeno jméno ředitele Ferdinanda Piecha, který firmu v roce 1993 přebíral jako ztrátovou a s klesajícím tržním podílem. Strategie doznala změn, rozšířila se nabídka modelů, VW mezinárodně expandovala (Seat, Škoda), zvýšil se záběr do třídy luxusních aut (Audi) a výsledkem byl tržní podíl v Evropě na úrovni 18-19% oproti 15% v roce 1994 a výrazný nárůst zisku. Růst podílu trhu na úkor největších rivalů, jakými jsou Ford, General Motors, Toyota a Daimler Chrysler, byl patrný i na ostatních světových trzích, přičemž VW dosahuje celosvětového tržního podílu 12%.

Za prodejními úspěchy společnosti v posledních několika letech stojí tzv. podvozkové platformy. Většina z 51 modelů automobilky je postavena na 6 základních podvozcích, což spolu se snahou o co největší použití stejných dílů pro více modelů přináší výrazné úspory v nákladech v řádech miliard marek. Právě vysoké náklady na vývoj spolu se zhroucením trhů v Latinské Americe byly příčinou poklesu ceny akcií z hodnot okolo 90 EUR v polovině roku 98 na stávajících 50 EUR.

Počátkem května zveřejněné hospodářské výsledky za první čtvrtletí potvrdily pokračování pozitivních trendů v hospodaření společnosti. Tržby v prvním čtvrtletí meziročně vzrostly o 14% a nejsilnější růst byl paradoxně zaznamenán v automobilové velmoci USA. Oslabující evropská měna se také projevila na ziscích společnosti, když zisk před zdaněním meziročně vzrostl o 15% a čistý zisk dokonce o 36%. Výsledky za první čtvrtletí potvrdily poměrně optimistickou vizi managementu ohledně roku 2000, která byla kapitálovým trhem zpochybňována.

Jak již bylo řečeno, nejdůležitějším trhem je pro VW domácí německý, kam směřuje přibližně čtvrtina celkové produkce. Obliba značky v Německu umožňuje společnosti některé modely (nejvíce Golf) prodávat s určitou dodatečnou marží oproti cenám v zahraničí. Německý automobilový trh však stagnuje a proto se vedení společnosti v následujících letech hodlá zaměřit především na dobývání zahraniční trhů. VW má v úmyslu dále zvyšovat svůj tržní podíl v USA (4,5% v současnosti) a za perspektivní považuje i latinskoamerické trhy, kde lze v příštích letech očekávat až 25% růst. Velmi nadějným trhem je i Čína.

Strategie společnosti však s sebou přináší i některé problémy. U podvozkových platforem, kde jsou cenově různé modely stavěny na stejných dílech, dochází k určité kanibalizaci - tj. levnější modely získávají tržní podíl na úkor dražších. Například mezi modely Audi A6 a Passat je přibližně 30% cenový rozdíl, ovšem podvozek je téměř stejný. Obdobně působí i Škoda Octavia, která kromě konkurenčním modelům ubírá zákazníky i Golfu.

Investoři rovněž příliš neocenili expanzi automobilky do třídy luxusních modelů (Rover apod.). Zde však společnost svůj krok obhájila, neboť právě prodeje luxusnějších modelů pomohly k vyššímu růstu tržeb. Mnohem více otazníků vyvolává investice 750 mil. USD do vývoje nového luxusního modelu, který by měl představovat konkurenci Mercedesu třídy S, ovšem taky koncernovému Audi.

Konkurence v automobilovém průmyslu je značná, a to vyvolává tlak na pokles marží. Strategickým cílem vedení automobilky je zvýšit marži u zisku před zdaněním ze současných 2,9 na 6%, přičemž tento cíl není nereálný jak naznačily výsledky za 1Q. K dosažení tohoto cíle by mělo přispět především další snižování nákladů, využívání systému platforem a posilování pozice na trzích v USA a EU. Největší američtí konkurenti však stále více začínají používat levnější cesty nákupu jednotlivých výrobních dílů i finální distribuci hotových výrobků pomocí internetu, což jim umožňuje dále snižovat ceny. VW, stejně jako celá evropská ekonomika, je proti USA internetově zaostalá. VW je proto nucen přesouvat při výrobě dosažené cenové výhody na koncové zákazníky a další přesun výroby do zemí s levnější pracovní silou je omezeným řešením. Evropská komise navíc hrozí změnou pravidel regulující cenovou stimulaci koncových prodejců, což dále zvýší cenovou konkurenci.

Ohodnocení
Výsledky za první čtvrtletí potvrdily reálnost cílů společnosti pro tento rok. Kromě interních opatření pomáhá VW i slabé euro. Na základě poměrových ukazatelů patří akcie k podhodnoceným vzhledem k evropskému automobilovému sektoru. P/E akcií VW pro rok 2000 dosahuje s použitím konsensuálních odhadů výše 11,8, pro rok 2001 9,8. Vyšší P/E oproti americkým automobilkám vyvažují akcie VW vyšším očekávaným tempem růstu zisků - v roce 2001 by zisky měly vzrůst o 20%. Při použití dalších poměrových ukazatelů vychází hodnocení pro akcie VW ještě příznivěji. Aktuální výhled hospodaření VW by měl zastavit klesající cenový trend akcií, který bylo možno pozorovat posledních 24 měsíců. Růstové možnosti automobilového sektoru jako celku, a tedy i jednotlivých společností, jsou však omezené, a proto nelze očekávat překotný růst ceny akcií. Pokud se však podaří naplnit všechny vize managementu a společnost Volkswagen bude pokračovat v dobývání trhu nezměněným tempem, lze její akcie považovat za vhodnou investici do konzervativního portfolia evropských titulů.