Analýza společnosti: MONETA MB (Koupit, 12m cíl = 90 CZK) - Nákupní doporučení ponecháváme v platnosti; snižujeme cílovou cenu na 90 CZK

Výsledky hospodaření: MONETA Money Bank reportovala v minulém týdnu hospodářské výsledky za druhý kvartál. Zveřejněné údaje nepřinesly zvrat v dlouhodobých trendech. Čistý úrokový i neúrokový výnos skončil pod naším i tržním očekáváním. Čistá úroková marže tak pokračovala v poklesu a ve druhém čtvrtletí dosáhla 4,7 %, zatímco my jsme očekávali 5,0 %. Bance se dařilo dále navyšovat objem poskytnutých úvěrů ve spotřebním i komerčním segmentu. Agresivní cenová politika a výrazný nárůst hypoték tak vysvětluje pokračující pokles čisté úrokové marže. Celkové provozní výnosy a čistý zisk však výrazně překonaly očekávání trhu. Důvodem byl vývoj výnosu z finančních transakcí, v rámci kterého byl zaúčtován mimořádný prodej držených dluhopisů ve výši 343 mil. CZK. Provozní náklady dosáhly námi očekávané výše 1,146 mld. CZK. Čistý zisk tak celkově klesl pouze o 3,7 % y/y na 1,155 mld. CZK.

Management zvýšil svůj celoroční odhad čistého zisku z 3,4 mld. CZK na 3,65 mld. CZK, v rámci kterého snížil i odhad nákladů na riziko na 60 až 70 bb z přechozích 80 až 90 bb. Zlepšený výhled na čistý zisk je ale z velké míry ovlivněn především zmíněným mimořádným prodejem držených státních dluhopisů. Rostoucí objem poskytnutých úvěrů nedostatečně kompenzuje pokles úrokových marží.

Měnová politika ČNB a její dopad na ziskovost banky: Česká národní banka přistoupila na svém srpnovém zasedání ke zvýšení úrokových sazeb o 20 bb. Předpokládáme, že ještě letos k jednomu 25bodovému utažení měnové politiky přistoupí a v příštím roce jej bude následovat třemi dalšími stejnými kroky. Management na konferenčním hovoru zopakoval, že jedno zvýšení sazeb o 25 bb povede k nárůstu čistého úrokového výnosu na roční bázi o 35 až 40 mil. CZK, což je výsledkem přecenění komerčního portfolia, které je ze 40 % úročeno pohyblivou úrokovou sazbou.

Dopad do našich odhadů hospodářských výsledků: Pokles čisté úrokové marže není ovlivněn jen nižšími sazbami u nových úvěrů, ale také refixací stávajících půjček, změnou mixu portfolia či odprodejem nesplácených či rizikovějších úvěrů. Management uvedl, že pokles úrokových marží bude zřejmě přetrvávat i v příštím roce a ke stabilizaci by mělo dojít až v roce 2019. My jsme takový scénář očekávali o rok dříve, nicméně na základě dosavadních letošních výsledků a komentářů představenstva jsme tyto předpoklady v našem modelu změnily. Snížili jsme tak odhadovaný celoroční čistý úrokový výnos o zhruba 8 %. Na druhou stranu je tento pokles částečně kompenzován vyšším výnosem z finančních operací. Čistý zisk za letošní rok jsme tak upravili pouze o 1,5 % směrem dolů na 3,75 mld. CZK. V příštím roce by měl čistý zisk dále klesnout těsně k 3,34 mld. CZK. Vzhledem k vysokému objemu poskytnutých úvěrů však již čekáme stabilizaci čistého úrokového výnosu a výnosu z poplatků, pokles zisku by tak měl jít především na vrub příjmům z finančních transakcí a vyšším nákladům na riziko.

Dividendová politika: Management potvrdil svoji dividendovou politiku včetně výplaty části přebytečného kapitálu. Cíle pro kapitálové požadavky budou dle managementu upraveny ve čtvrtém kvartále a od toho se bude posuzovat i výše přebytečného kapitálu, která by mohla být rozdělena mezi akcionáře. Ten v polovině roku činil 3,247 mld. CZK, z čehož by management chtěl použít 0,9 až 1,1 mld. CZK na pokrytí nákladů spojených s novou regulací IFRS9 o oceňování aktiv a 0,4 až 0,6 mld. CZK na investice do digitalizace a IT. Hrubým výpočtem předpokládáme, že akcionářům by mohlo z přebytečného kapitálu v následujících dvou letech připadnout zhruba 1,5 mld. CZK na dividendách, tedy 3 CZK na akcii, což je o jednu korunu méně, než s čím jsme počítali v poslední analýze. Za letošní rok očekáváme celkovou výplatu na úrovni 9,30 CZK na akcii.

Závěr: Na základě výše uvedeného jsme snížili naši cílovou cenu pro akcie banky z 95 CZK na 90 CZK za kus. To představuje vzhledem k aktuální cílové ceně a očekávané dividendě potenciál přes 30 %, což odpovídá nákupnímu doporučení. Cílovou cenu jsme stanovili na základě průměrů tří metod: metody nadprůměrného výnosu (ERM), diskontovaných dividend (DDM) a diskontovaných volných peněžních toků (DFCF).

Rizika: Jako hlavní riziko stále považujeme prostředí nízkých úrokových sazeb s dopadem na klesající úrokové marže. Objem obchodů se daří navyšovat, což je nyní jeden z hlavních pilířů strategie společnosti a pomáhá tak částečně kompenzovat nižší marže. Pokud by růst dále nezrychloval, představovalo by to nepříznivý dopad do hospodaření firmy. Potenciálně pozitivní efekt na hospodaření banky by mělo rychlejší zvyšování úrokových sazeb ČNB.