Fed bude signalizovat menší potřebu snižování úrokových sazeb (Týdenní zpráva z finančního trhu)

Ve Spojených státech je tento týden na programu zasedání Fedu. Sazby pravděpodobně zůstanou opět beze změny. Prognóza inflace by měla být přehodnocena směrem nahoru a mediánová trajektorie sazeb by v souvislosti s tím mohla ukazovat již jen jeden „cut“ do konce letošního roku. Jestřábí postoj Fedu by měla podpořit i tamní květnová inflace, která podle nás setrvala na dubnových 3,4 % y/y. Inflace bude zveřejněna i v ČR. Její námi očekávané zpomalení na 2,6 % y/y v květnu by bylo stále lehce nad prognózou centrální banky. Vzhledem k proinflačnímu vyznění již zveřejněných dat z domácí ekonomiky tak hrozí, že by ČNB mohla již na červnovém zasedání (27. 6.) zpomalit tempo snižování úrokových sazeb. Dubnové statistiky z průmyslu v eurozóně by měly potvrdit trend pozvolného oživování produkce.

Inflace poklesla bezpečněji do tolerančního pásma ČNB

Fed nebude se snižováním sazeb spěchat. Americká centrální banka ve středu s největší pravděpodobností opět ponechá klíčovou sazbu beze změny na 5,25-5,50 %. Proinflační překvapení z posledních měsíců současně podle nás povedou k tomu, že výhled inflace bude v nové prognóze zvýšen. Mediánová trajektorie očekávaných úrokových sazeb (v tzv. dot plotu) by konzistentně s tím měla ukázat menší potřebu uvolňování měnové politiky. Přestože my v našem základním scénáři nadále počítáme s tím, že cyklus snižování úrokových sazeb v USA začne až v Q1 25 (a bude probíhat tempem 25 bb za kvartál), představitelé Fedu si podle nás zatím nebudou chtít zavřít dveře pro případné snížení sazeb koncem letošního roku. Celkově tedy očekáváme, že nový dot plot ukáže redukci mediánového počtu „cutů“ v letošním roce ze tří na jeden. Zároveň předpokládáme, že bude pokračovat i postupný nárůst klíčové sazby pro „dlouhé období“, která byla v březnu po delší době zvýšena z 2,5 % na 2,6 %. Dlouhodobá měnověpolitická sazba by se v USA podle nás postupně mohla dostat až na 3,0-3,25 %.

Ještě před výsledkem zasedání Fedu bude ve Spojených státech ve středu zveřejněna i květnová inflace. Očekáváme, že setrvala na dubnových 3,4 % y/y. O desetinu na 3,5 % by měla poklesnout meziroční dynamika jádrových cen. Meziměsíční růst cen (+0,2 %) v květnu pravděpodobně brzdil pokles cen pohonných hmot. Naopak ceny potravin podle nás zaznamenaly po přibližné stagnaci od začátku roku solidní nárůst. Zvýšená nadále zůstala dynamika imputovaného i skutečně placeného nájemného. Jádrové ceny by tak měly meziměsíčně vzrůst o 0,3 %, což stále nejsou úrovně, které by naznačovaly udržitelný a rychlý návrat inflace k 2% cíli.

Tuzemská inflace se podle našeho odhadu v květnu snížila z 2,9 % na 2,6 % y/y. Oproti dubnu se spotřebitelské ceny pravděpodobně nezměnily. Prudký nárůst inflace v dubnu, po 2,0 % y/y v únoru a březnu, byl do značné míry způsoben meziměsíčním zvýšením cen potravin (včetně všech nápojů a tabáku) o 1,8 %. Předstihové indikátory však naznačují, že tento vývoj se pravděpodobně nebude opakovat. Očekáváme, že ceny potravin zůstanou v květnu zhruba beze změny a po sezónním očištění klesnou. Vzhledem k letošním předčasným velikonočním svátkům, a tedy netypickému sezónnímu vývoji, je náš odhad zatížen větší nejistotou. Také ceny pohonných hmot podle nás vykompenzují část svého dřívějšího prudkého růstu. Odhadujeme, že v květnu klesly o 1,8 % m/m v důsledku nižších cen ropy a silnější koruny. Regulované ceny podle našeho odhadu meziměsíčně stagnovaly, když byl další pokles cen energií pravděpodobně kompenzován opačným vývojem v ostatních složkách regulovaných cen (např. zdravotnictví nebo veřejná doprava). U jádrové inflace neočekáváme výraznější změny. Zatímco růst cen zboží zůstává utlumený, inflace ve službách je výrazně nad 2% cílem. Oživení poptávky a zrychlení růstu reálných mezd (i když v obou případech zůstává jejich úroveň po předchozím poklesu velmi nízká) mohou zmírňování jádrových cenových tlaků komplikovat. Tlumit by je naproti tomu měla přísná měnová politika. Očekáváme, že jádrová inflace zůstane v květnu na úrovni 2,6 % y/y, přičemž meziměsíční růst jádrových cen se zmírní z 0,22 % v dubnu na 0,20 %. Celkově by se inflace měla v květnu bezpečněji dostat do tolerančního pásma centrální banky. I tak by ale mohla setrvat lehce nad prognózou ČNB (2,5 % y/y). Bilance rizik květnové makroekonomické prognózy centrální banky je z našeho pohledu navíc hlavně vlivem silného mzdového růstu, ale i proinflační strukturou HDP vychýlena směrem k vyšší inflaci. Reálně tak hrozí, že by ČNB mohla již na červnovém zasedání (27. 6.) zpomalit tempo snižování úrokových sazeb z dosavadních 50 bb.

Průmysl v eurozóně pozvolně oživuje. Očekáváme, že průmyslová produkce v dubnu vzrostla o 0,4 %, tedy podobně jako o měsíc dříve (0,6 % m/m). Znamenalo by to, že v letošním druhém čtvrtletí by průmysl mohl k poprvé od Q3 22 přispět k růstu přidané hodnoty kladně. V rámci struktury pokračuje útlum výroby v energeticky náročných odvětví. Naopak v méně energeticky intenzivních oblastech zpracovatelského průmyslu již několik měsíců produkce roste.

ECB snížila sazby, dál chce postupovat obezřetně

ECB podle očekávání poprvé od roku 2019 snížila úrokové sazby, a to o 25 bb. V nové prognóze centrální banky byla celková i jádrová inflace pro letošní i příští rok revidována směrem nahoru. Celková inflace podle ní letos dosáhne v průměru 2,5 % (+0,2 pb), jádrová 2,8 % (+0,2 pb). Nad cílem by měla dynamika obou cenových indexů zůstat i v příštím roce, kdy ECB očekává jejich růst o shodných 2,2 %. Vzestupnou revizi zaznamenal také letošní růst HDP eurozóny (z 0,6 % na 0,9 %). Vzhledem k proinflačnímu vyznění posledních dat a přehodnocení prognózy byla tisková konference poměrně opatrná. Prezidentka Lagardeová potvrdila potřebu držet měnové podmínky utažené. Další kroky stejně jako dosud podmiňuje novými daty. Tržní instrumenty do konce roku zaceňují mezi jedním a dvěma 25bodovými sníženími sazeb ECB. My očekáváme další „cut“ o 25 bb v září. Obáváme se však, že dynamika mezd nemusí klesat tak rychle, jak se v současnosti předpokládá, což by ohrozilo prosincové snížení. Toto riziko potvrdily v pátek zveřejněné jednotkové mzdové náklady za Q1 24, které v eurozóně rostly meziročně o stále velmi silných 5,6 % (po 6 % y/y v předchozím čtvrtletí). Jejich mezičtvrtletní anualizovaná dynamika navíc zrychlila z 6 % v Q4 23 na 6,7 %. Z největší evropské ekonomiky naopak nadále nepřicházejí příliš povzbudivé informace. Minulý týden za očekáváním zaostaly jak dubnové německé tovární objednávky, tak i průmyslová produkce.

Data z tuzemské ekonomiky celkově překvapila spíše pozitivně. Průměrná nominální mzda v letošním prvním čtvrtletí vzrostla meziročně o 7,0 %. Reálná mzda se mezičtvrtletně zvyšuje již čtyři kvartály v řadě a do kladných hodnot překmitla i její meziroční dynamika (+4,8 % y/y). Zveřejněné údaje výrazně překonaly tržní odhady i prognózu ČNB. Trh očekával růst reálných mezd o 3,9 % y/y a ČNB o 4,2 %. Proinflační vyznění má navíc i struktura mzdového růstu, když výdělky v tržních odvětvích rostly nominálně o 8 % y/y, zatímco ČNB očekávala pouze 6,9 % y/y. Více se mzdovému vývoji věnujeme zde: https://bit.ly/Wages_1Q24_CZ. Tuzemský PMI ve zpracovatelském průmyslu se sice stále drží výrazně pod 50 body (v květnu 46,1), trhy se však obávaly ještě horšího výsledku. Lépe, než se očekávalo, dopadla i dubnová data z reálné ekonomiky (průmysl, zahraniční obchod), která zároveň potvrdila její pozvolné oživování (více píšeme zde: https://bit.ly/3KzEEX3). Vývoj poptávky naproti tomu v dubnu zklamal, když reálné tržby v maloobchodu a službách pouze meziměsíčně stagnovaly (více zde: https://bit.ly/Sales_Apr24). Deficit státního rozpočtu se ke konci května prohloubil na 210 mld. CZK. V květnu se tradičně deficit zvyšuje výrazněji a následující měsíce by tedy měly přinést určitou úlevu. Riziko je však podle nás přesto vychýleno spíše směrem k výraznějšímu než schválenému deficitu ve výši 252 mld. CZK. Více k plnění státního rozpočtu píšeme zde: https://bit.ly/3VvYJDH.

Statistiky z amerického trhu práce v závěru týdne rozhýbaly finanční trhy. Počet nově vytvořených pracovních míst v květnu dosáhl 272 tis., zatímco tržní konsenzus činil 180 tis. Přetrvávající napětí na americkém trhu práce vedlo k dalšímu zmírnění sázek na snížení úrokových sazeb Fedu v letošním roce. Aktuálně trhy zaceňují do konce roku snížení klíčové sazby o 35 bb, tedy o 15 bb méně, než před zveřejněním NFP reportu. My se nadále domníváme, že by ke „cutu“ nakonec letos v USA nemuselo dojít vůbec. Více o dalším směřování napoví středeční zasedání Fedu (nový dot-plot) a ve stejný den zveřejněná květnová inflace (viz výše). Americký dolar v pátek vlivem zmíněných dat vymazal ztráty od začátku týdne, když v páru s eurem posílil o 0,7 % na 1,081 USD/EUR. Další pohyb stejným směrem nastal na eurodolarovém páru po zveřejnění výsledků voleb do Evropského parlamentu a oznámení o vypsání předčasných voleb ve Francii. V pondělí ráno se dolar v páru s eurem obchodoval poblíž 1,075 USD/EUR, a byl tak nejsilnější za poslední měsíc.

Přečtěte si také k úrokovým sazbám