Dlouhodobý propad relativních cen investic a jeho vliv na akcie

Relativní ceny reálných investic po dlouhou řadu desetiletí výrazně klesaly. To mělo dopady na hospodaření firem a ceny a valuace akcií. Možná včetně významného valuačního jevu, na který jsem upozorňoval včera a který spočívá v rozdílu mezi zisky a volným tokem hotovosti obchodovaných firem. V posledních letech se ale trend poklesu relativních cen investic zastavil…

1 . Investice stály méně a méně: V prvním grafu vidíme vývoj cen investičního zboží relativně k cenám zboží spotřebního (u obojího jde o deflátory). Trend tu je dlouhodobý a jasný – investiční zboží soustavně zlevňuje. Dá se to říci i tak, že ceny toho, co vyrábí, klesají relativně k cenám toho, co je vyráběno (včetně služeb):


Zdroj: FRED

Samotné ceny investičního zboží (absolutní, ne relativní) v USA na agregátní úrovni od počátku padesátých let až do počátku sedmdesátých stagnovaly, pak se dvě desetiletí zvyšovaly a pak přišla jejich dlouhodobá korekce. Která skončila až po roce 2020, kdy ceny investičního zboží začaly docela prudce růst a ukončily tak cca tři desetiletí poklesu. Pokud bychom chtěli ještě detailnější pohled, lze se obrátit ke studii MMF, která sice se svými daty končí v roce 2014 (je z roku 19), ale i tak má stále vypovídací hodnotu. Konkrétně říká, že:

Ceny struktur – tedy budov a podobných aktiv, za 25 let ve vyspělých zemích vzrostly asi o 10 %, v rozvíjejících se o něco klesly.

Stroje a zařízení mimo dopravu se svými cenami ve vyspělých zemích klesly asi o 40 %. V dopravě to bylo asi o 20 % a u ostatních investic cca to samé.

Vybavení pro komunikace bylo asi o 40 % dole a u počítačů byl pokles asi 90 %.


2 . Zlevňování a akciový trh: Pokud klesá peněžní investiční náročnost výroby – na dolar tržeb je potřeba méně a méně dolarů investic, zvyšuje to samo o sobě ziskovost firem. Či přesněji řečeno jejich schopnost generovat volný tok hotovosti. Mimo jiné by tak výše uvedené mohlo být jedním (málo zmiňovaným) vysvětlením dlouhodobého trendu, ve kterém roste podíl zisků na celkových příjmech. Dnešní úvahou ale hlavně navazuji na tu předchozí. V ní jsem poukazoval na to, že se zřejmě zvýšil poměr volného toku hotovosti generovaného obchodovanými firmami k jejich ziskům. Na valuační úrovni by to mělo včera pozorovaný efekt: Poměry cen k ziskům jsou historicky dost vysoko, poměry cen k volnému toku hotovosti FCF jsou ale jen mírně nad historickým standardem.

Jelikož poměry cen k provoznímu toku hotovosti jsou také hodně vysoko, vysvětlením těchto valuačních jevů by mohly být nízké výdaje na investice – zisky a provozní cash flow jsou kvůli nim „hodnotnější“. Či jinak řečeno, na každý dolar zisků a provozního cash flow připadá více dolarů volného toku hotovosti (toho, co zbude po investicích).

Je to stále jen teze, její rozpracování by vedlo i směrem k tomu, jak rychle e v závislosti na klesajících cenách investic mění a měnily odpisy. Nicméně dosavadní vývoj na rovině (relativních) cen investic jistě do výsledků firem hodně promlouval. A může vést k onomu růstu volného toku hotovosti relativně k ziskům. A tudíž k růstu PE relativně k poměru cen k volnému toku hotovosti.

V této souvislosti si můžeme všimnout výrazného zploštění křivky v uvedeném grafu v posledních letech. Pokud by se pokles cen investičního zboží dlouhodobě zastavil, byl by to konec jedné hodně dlouhé éry (pokud by ceny investic nezačaly růst, PE by ale stále měla být strukturálně výš). Jsme přitom v období velkých technologických vizí, které s takovou stagnací cen investic asi moc nesouzní.