Mankiw: Dvousečný meč nízkých sazeb

V historii ekonomiky Spojených států posledních čtyř desetiletí existuje více otázek, ale jedna záhada vystupuje nad ty ostatní. Podle známého ekonoma a autora učebnic ekonomie N. Gregoryho Mankiwa to je dlouhodobý a soustavný pokles úrokových sazeb a výnosů. V roce 1981 totiž například výnosy desetiletých vládních obligací dosahovaly více než 15 %, nyní je to méně než 1 %. Něco je podle ekonoma v této souvislosti jasné, ale některé otázky nemají jednoznačnou odpověď.

Jedním z důvodů poklesu sazeb jsou například nižší inflační očekávání. Už ekonom Irving Fisher před téměř sto lety poukázal na to, že když dluhopisoví investoři očekávají vysokou inflaci, požadují u svých investic vyšší výnosy, které budou vyšší růst cen v ekonomice kompenzovat. A naopak, klesající inflační očekávání zvyšují atraktivitu obligací, jejich cena roste a výnosy se tudíž snižují.

Mankiw ale poukazuje na to, že tento Fisherův efekt záhadu poklesu sazeb neřeší. Podle průzkumů University of Michigan totiž inflační očekávání mezi rokem 1981 a 2020 klesla o 4,3 procentního bodu. Tedy mnohem méně, než jaký je pokles sazeb. Jinak řečeno, otázka zní, proč reálné sazby klesly tak moc. Ekonom poukazuje na to, že podle řady názorů za tímto vývojem stojí Fed a zejména jeho politika v posledních letech. V krátkém období je podle Mankiwa tento argument relevantní, ale něco jiného je období delší. Proč?

Mankiw vysvětluje, že Fed nastavuje sazby tak, aby bylo v ekonomice dosaženo plné zaměstnanosti se stabilními cenami. Někdy se tak hovoří o tom, že nastavuje sazby v souladu s tím, čemu se říká sazby přirozené. Ty nejsou určeny monetární politikou, ale stavem ekonomiky a zejména poptávkou a nabídkou kapitálu. Pokud tedy Fed dává sazby nízko, „chová se jako posel, který říká, že ekonomika tyto sazby potřebuje, aby se udržela v rovnováze“.

Proč tedy došlo k poklesu přirozených sazeb? Mankiw v této souvislosti zmiňuje posun příjmů směrem k bohatší části společnosti, která má menší tendenci utrácet a naopak více spoří. Její vyšší úspory tak tlačí dolů přirozené sazby. Podobný efekt může mít na globální úrovni ekonomický růst a rozvoj Číny, protože tamní populace má vysoký sklon k úsporám. A ten mohly na globální úrovni zvýšit i krize jako ta z roku 2008, protože v lidech narostla nejistota a potřeba mít více úspor.

K poklesu přirozených sazeb mohly přispět i menší investiční potřeby firem dané jednak novými technologiemi a také dlouhodobým poklesem průměrného tempa hospodářského růstu. Ekonom Thomas Philippon zase tvrdí, že ekonomika je nyní méně konkurenční než dříve, firmám roste tržní síla a ty tak mají prostor ke zvyšování cen a také méně investují. Výsledkem je nižší poptávka po kapitálu a tudíž i pokles přirozených sazeb.

Mankiw následně odhaduje, že nižší výnosy investic znamenají, že lidé musí více spořit na svůj důchod. Píše, že pokud někdo chce mít dnes naspořeno na důchod, který přijde za dvacet let, musí podle jeho odhadů nyní spořit o 19 % více, než tomu bylo dříve. Celkově pak nízké sazby hodnotí jak dvousečný meč. Vedle negativních důsledků typu potřeby vyšších úspor na penzi mohou třeba snižovat finanční tlak u mladých domácností využívajících hypotéku. Podobné je to se snížením tlaku na veřejné finance, ale s tím, že sazby nemusí být nízko napořád. Mankiw tak uzavírá svou úvahu na The New York Times s tím, že ještě neví, která strana onoho meče bude nakonec významnější.

Zdroj: The New York Times