(Kurzy.cz)
Investiční doporučení: long PLGB short CZGB
-
Doporučujeme otevřít sázku na kontrakci spreadu mezi českými a polskými státními dluhopisy, který je dle nás příliš vysoký. Časový horizont vidíme na 9 měsíců a cílový P/L včetně carry na 25%.
- Není tomu tak dávno, co jsme doporučovali otevřít sázku na uzavření spreadu mezi německým a českým státním dluhopisem), které jsme pak se ziskem 22.10.2009 zavřeli. Skoro celé utažení spreadu byl důsledek poklesu českých výnosů s tím, jak došlo k odbourání post-Lehmanovské rizikové prémie, jak se do českého dluhu vrátili zahraniční investoři a s tím, jak Ministerstvo financí zkrátilo objem aukcí ve 4Q/09.
- Zatímco výnosy kolem 5% pro ČR byly vskutku moc, jejich pokles pod 4% se nám zdá jako přestřelení na druhou stranu. Proč? Zaprvé, v roce 2010 bude ze strany České republiky vysoká hrubá výpůjční potřeba vlády (kolem 270 mld.) – to nafoukne nabídku českého dluhu. Zadruhé, vzhledem k tomu, že za utažením CZ-EU spreadu až k současným 80 b.b. stojí z nemalé části zahraniční investoři, může postupné stahování likvidity ze strany ECB vést k opětovnému roztažení spreadu. Zatřetí, je potřeba vzít v potaz specificky česká politická rizika. V létě budou totiž parlamentní volby a vzhledem k omezením politického procesu a k tomu, že množství opatření z letošního úsporného balíčku má jenom roční omezenou platnost (a tudíž v roce 2011 nebudou platit, pokud se znovu neschválí), bude rozpočet na rok 2011 problém – to už ale budou dluhopisoví investoři více diferencovat mezi zeměmi s apetitem k fiskální konsolidaci a mezi zeměmi s vlažným postojem k zdravým financím. Začtvrté, obrat v měnové politice ČNB (na rok 2010 dva hiky) by měl nastartovat rovněž mírnou korekci.
- To je jenom česká stránka mince – tyto faktory nejsou tak podstatné, konec konců, českou desetiletku bychom vzhledem k těmto důvodům viděli někde kolem 4,40% v horizontu několika měsíců. Podstatnější částí investičního příběhu je však polská stránka věci.
- Polská ekonomika se jako jediná z EU27 letos vyhnula recesi. Nezdá se ale, že by polský zlotý nebo polský dluhopis tuto skutečnost chtěly brát v potaz.
- Polský zlotý zůstává jedinou regionální měnou, která se ani nepřiblížila předkrizovým úrovním – u koruny i u forintu (zde zejména díky pomoci MMF) již k normalizaci došlo. Podobný vývoj je i na polském dluhu. Na polský FX a dluhopisový trh zřejmě doléhá obava z rozpočtu (a zejména obava, že by státní dluh již příští rok mohl překročit 2. rozpočtový limit, což by znamenalo automatická úsporná opatření, jenž by přidala další břemeno ekonomice vyrovnávající se s dopady globální krize) a z možnosti, že polská ekonomika, která je hodně tažena domácí poptávkou, má nejhorší ještě před sebou.
- My si to nemyslíme. Vláda by měla mít dostatečnou motivaci popasovat se s rozumním konsolidačním plánem, a to kvůli dohodám s EU a plánu přijmout Euro v rozumném časovém horizontu. Navíc, vláda sice čeká dluh v nadcházejících letech těsně pod 2. limitem, makroekonomické předpoklady (zejména růst ekonomiky a výhled na zlotý), na kterých jsou její odhady založeny, jsou v porovnání s očekáváním trhu poměrně pesimistická, a tudíž vytvářejí jistý bezpečnostní polštář. Co se týče spotřeby domácností, ta i v minulosti poskytovala poměrně robustní podporu růstu a to i v časech kdy se nezaměstnanost šplhala výše, než jak lze očekávat pro příští rok. Proto věříme, že i teď silná domácí základna ekonomiku podrží. Dle nás tak je jenom otázkou času, kdy si trhy „uvědomí“, že neexistuje rozumný důvod pro CZGB-GEGB spread na úrovni 80 bodů a pro ten samý ukazatel u Polska na úrovni 300 bodů.
- Polské trhy se postupně znormalizují – právě proto si myslíme, že k utažení spreadu mezi CZ a PL dluhopisy dojde. Druhou stránkou věci je kurz – vzhledem k tomu, že dluhopisový a FX trh vykazují podobnou míru „nenormálnosti“, čekáme výraznější posílení PLN vůči EUR než CZK vůči EUR – to by této pozici rovněž pomohlo.
Martin Lobotka
Česká spořitelna, a.s.
Poslední zprávy z rubriky Finance:
Přečtěte si také:
Prezentace
02.05.2024 SCHLIEGER loni zaznamenal čtyřnásobný nárůst...
30.04.2024 Tesla po špatných výsledcích roste, Meta po...
Okénko investora
Miroslav Novák, AKCENTA
Michal Brothánek, AVANT IS
Petr Lajsek, Purple Trading
Mgr. Timur Barotov, BHS
Olívia Lacenová, Wonderinterest Trading Ltd.
Ali Daylami, BITmarkets
Jiří Cimpel, Cimpel & Partneři
Jakub Petruška, Zlaťáky.cz