Inflace v ČR vlivem statistické základny dále vzroste blíže ke 3 % (Týdenní zpráva z finančního trhu)

Tuzemská inflace podle nás vzhledem k nízké srovnávací základně cen energií z loňska v říjnu vzrostla na 2,8 % y/y, ta jádrová by ale měla stagnovat na 2,3 %. Růst cen potravin v říjnu zřejmě pokračoval. Inflace v USA po srpnových a zářijových překvapeních směrem nahoru podle našeho odhadu v říjnu stagnovala na 2,4 % y/y, zatímco její jádrová složka o desetinu zpomalila na 3,2 %. Inflační rizika se nicméně pomalu kupí a mohly by tak zmírnit očekávání snižování sazeb Fedu, a to zejména pro příští rok. Ostatní data z USA by měla ukázat na zpomalení růstu spotřebitelské poptávky v říjnu, která ovšem zůstává silná a je tedy hlavním motorem tamní ekonomiky. Zpřesněný odhad HDP z eurozóny pravděpodobně zůstane beze změny na 0,4 % q/q a ukáže na slabý růst zaměstnanosti a produktivity, která spolu se zvýšeným růstem mezd představuje přetrvávající inflační riziko. Zářijová průmyslová produkce v eurozóně potvrdí pokračující trápení evropského průmyslu, který i v závěru roku zřejmě zůstane slabý.

Cenové statistiky přispějí do mozaiky inflačních tlaků.

Růst tuzemských spotřebitelských cen v říjnu zřejmě dále zrychlil na 2,8 % y/y oproti 2,6 % v září, když meziměsíčně v říjnu vzrostly o 0,3 %. To by mělo být ale hlavně zásluhou nízké srovnávací základny cen energií z loňska, která by měla vést ke zvýšení meziročního růstu cen energií z 6,6 % na 8,0 %, což přispívá 0,2 pb k celkové inflaci. Meziměsíčně by ale ceny elektřiny a plynu pro domácnosti měly dále klesat, když stále dohánějí nižší velkoobchodní ceny. Meziměsíčně zlevnily i pohonné hmoty (-0,4 % m/m a -11 % y/y), byť mírnějším tempem oproti září. Na druhé straně by to měl kompenzovat pokračující růst cen potravin (+0,4 % m/m), podobně jako v předešlých třech měsících. To by mohlo již částečně reflektovat nižší zemědělskou úrodu vlivem nepříznivého počasí. Jádrová inflace podle nás v říjnu stagnovala na 2,3 % y/y, když meziměsíčně po sezónním očištění dosáhla 0,2 % po dočasném poklesu na 0,1 % v září. K perzistentnímu růstu cen služeb se pomalu přidává i imputované nájemné v souvislosti s oživováním realitního trhu. Celkově by se ale inflace měla těsně udržet pod 3 % do konce roku, riziko přesáhnutí horní hranice tolerančního pásma ČNB ale představuje pokračující silný růst cen potravin. Jádrová inflace by ovšem měla zůstat jen mírně nad 2 % do konce roku a v příštím roce v průměru činit 2,2 %, zatímco ta celková by měla být v průměru pod 2 % na 1,8 %.

Inflace v USA, zejména ta jádrová, v posledních měsících překvapovala směrem nahoru a naředila tak očekávání rychlého snižování sazeb Fedu. K tomu přispěla i ostatní data hovořící o silné americké ekonomice a zčásti také vítězství D. Trumpa, respektive očekávaný proinflační dopad opatření, která jsou součástí jeho volebního programu. Očekáváme, že inflace v říjnu stagnovala na 2,4 % y/y, zatímco konsensus očekává zvýšení na 2,6 %. V meziměsíčním vyjádření odhadujeme růst o 0,2 %, stejně tak i u jádrové inflace, která by v meziročním vyjádření měla klesnout o desetinu na 3,2 % y/y. Zdroje překvapení inflace směrem nahoru byly v srpnu a v září různorodé. Zatímco v srpnu to byly ceny bydlení, v září šlo o větší část položek, jejichž růst by mohl značit přetrvávající robustní inflační tlaky v tamní ekonomice. To by hovořilo pro pomalejší normalizaci měnové politiky v USA. K tomu by se mohla přidat zvýšená inflační očekávání s ohledem na odhadované dopady návratu Trumpa, které ovšem zůstávají nejisté. Americký Fed tak zřejmě nebude preemptivně reagovat nastavením měnové politiky, nicméně zvýšená inflační očekávání budou pravděpodobně důležitým faktorem ke zvážení při postupném uvolňování měnové politiky.

Data maloobchodních tržeb z USA za říjen by měla ukázat na mírné zpomalení, když tržby bez aut podle nás vzrostly o 0,1 % m/m (a 0,2 % včetně prodejů aut) po zářijovém růstu o 0,4 %. Momentum ze závěru Q3 nicméně zůstává i nadále silné a spotřeba domácností by tak měla zůstat hlavním motorem růstu tamní ekonomiky. Na nižších prodejích v říjnu by se měly mimo jiné podepsat i nižší ceny pohonných hmot.

Zpřesněný odhad HDP v eurozóně by měl zůstat na 0,4 % q/q, byť vidíme riziko revize směrem dolů, a ukázat na slabý růst zaměstnanosti v Q3. Struktura bude známa až 6. prosince, z jejího pohledu ale očekáváme, že růst ve Q3 táhla domácí poptávka s příspěvkem 0,5 pb k mezikvartálnímu růstu. Z toho by měly investice přispět 0,2 pb a spotřeba domácností 0,3 pb, což by mělo reflektovat růst reálného disponibilního příjmu domácností. Čistý vývoz by naopak měl srazit růst o 0,2 pb vlivem vyššího dovozu strojů a zařízení a zároveň jejich menšímu vývozu. Růst zaměstnanosti podle nás v Q3 dosáhl 0,1 % q/q (+0,7 % y/y), růst produktivity (odhad SG: 0,3 % y/y) ovšem zůstává stále nízký. Nízký růst produktivity v kombinaci se zvýšeným mzdovým růstem v eurozóně by podle nás do budoucna mohl generovat trvalý inflační tlak.

Na základě zveřejněných národních statistik odhadujeme, že průmyslová produkce v eurozóně v září klesla o 1,8 % m/m a oproti loňskému září byla nižší o 2 %. To reflektuje silné poklesy v Německu (-2,7 % m/m), Francii (0,9 %) a také Irsku (-10,7 %). I přes námi očekáváný pokles v říjnu by ale průmyslová výroba měla celkově v Q3 mezičtvrtletně vzrůst. Předstihové indikátory sentimentu ovšem ukazují na oslabení v Q4 s ohledem na nízkou poptávku po průmyslovém zboží.

Návrat D. Trumpa na pozadí uvolňování měnové politiky.

Makroekonomický kalendář byl minulý týden upozaděn, když ústřední roli zaujaly americké volby. Vítězství D. Trumpa a rostoucí riziko ovládnutí Kongresu republikány, které by mu usnadnilo prosadit volební program, přinesly na trhy výraznou volatilitu. Prvotní tržní reakce byla ve směru (1) silnějšího dolaru, (2) vyšších dluhopisových výnosů, a to zejména na delším konci, což reflektuje obavy ohledně růstu zadlužení americké ekonomiky, (3) a růstu akciových indexů, které v USA během týdne pokořily historická maxima díky očekávanému pozitivnímu dopadu Trumpovy administrativy na korporátní sektor. Naproti tomu eurový trh zachvátila nejistota vzhledem k možným negativním dopadům na již tak trápící se ekonomiku eurozóny. Obecně je Trumpův volební program spojen s rizikem vyšší inflace, hlubších deficitů veřejných financí a zvýšené geopolitické nejistoty, zároveň ale zřejmě USA přinese vyšší hospodářský růst. Otázkou ale je, do jaké míry se volební program nakonec stane skutečností. Více jsme se dopadům amerických prezidentských voleb věnovali ve speciálním Boxu Ekonomických výhledů zde: https://bit.ly/CEO_4Q24_CZ.

Čtvrteční zasedání amerického Fedu přineslo očekávané snížení klíčové úrokové sazby o 25 bb do rozmezí 4,00-4,75 %. Další uvolňování měnové politiky zůstává ale závislé na příchozích datech a indikací pro prosincový cut bylo pomálu. Americká centrální banka vidí rizika pro inflaci a trh práce jako vyrovnaná. Pokud by na straně jedné nedávné zvýšení inflace mělo delší životnost, tak by to tlačilo Fed do méně cutů, naopak silnější ochlazení trhu práce by volalo po výraznějším snížení úrokových sazeb. Ohledně nejasnosti budoucích politik zvoleného prezidenta Trumpa je podle slov J. Powella příliš brzo na diskuse kolem případné reakce měnové politiky. Náš výhled pro Fed zůstává beze změny. Na prosincovém zasedání čekáme další snížení o 25 bb a v příštím roce v úhrnu pokles klíčové sazby o 100 bb. Rizika ale vidíme ve směru pomalejšího uvolňování měnové politiky. To rovněž reflektoval finanční trh, který polevil sázky na míru snižování sazeb v příštím roce. Budoucí kontrakty nyní implikují pokles o zhruba dalších 90 bb do konce příštího roku.

Česká národní banka podobně jako Fed snížila úrokové sazby o 25 bb a nenabídla příliš indikací pro prosincové zasedání. Rozhodnutí bylo 5:2, když jeden člen hlasoval pro stabilitu sazeb a jeden pro výraznější snížení o 50 bb. Další snižování sazeb bude podle slov guvernéra Michla ČNB „pečlivě zvažovat“. V rozhovoru pro Bloomberg TV v pátek ještě přidal na tomto tónu, když dodal, že bankovní rada již polemizuje nad případným pozastavením snižování úrokových sazeb. Nová prognóza centrální banky na jedné straně přehodnotila ekonomický růst a úrokové sazby níže, na straně druhé inflaci zase výše a korunu k slabším úrovním. Inflace by podle ní měla v roce 2026 v průměru činit 2,6 %. Trvající slabost ekonomiky podle nás bude nadále vytvářet tlak na další pokles sazeb, a to o 25 bb na každém zasedání až do května 2025, kdy by dvoutýdenní repo sazba měla dosáhnout 3 %. Rizika jsou ale vychýlená k pomalejšímu dosažení této úrovně. Více zde: https://bit.ly/CNB_Nov24_CZ.

Tuzemská data minulý týden potvrdila přetrvávající slabost české ekonomiky. Jen pozvolné pokračování oživování spotřebitelské poptávky ukázaly tržby z maloobchodu a služeb, když v maloobchodu (bez prodejů aut) jen mírně rostly o 0,2 % m/m (více zde: https://bit.ly/4finUBf) a v službách zase dále klesaly (-0,1 % m/m; detailněji v komentáři zde: https://bit.ly/Services_Sep24). Průmyslová a stavební produkce v září meziměsíčně citelně poklesly (-1,1 % a -5,5 % m/m). To částečně ovlivnily i zářijové povodně, jejichž dopady budou, zejména v průmyslu, nejspíše citelné i v říjnu. Bilance zahraničního obchodu ale zůstala v září zvýšená na, když reflektovala silný vývoz aut (více zde: https://bit.ly/3YTYFPY).

Ve stejném duchu i německá průmyslová produkce příliš nepotěšila, když meziměsíčně v září klesla o 2,5 %, zatímco konsensus očekával pokles o 1 %. To ale následovalo srpnový nárůst o 2,6 %. Navíc dříve zveřejněné tovární objednávky naopak překvapily pozitivně, když v září meziměsíčně narostly o 4,2 %, byť po předchozím výrazném poklesu. Celkově ale nepříznivá situace v německém průmyslu neznačí dobré zprávy pro tuzemské průmyslníky, jejichž výroba bude zřejmě nadále omezená nevýkonnou německou ekonomikou.

Poté, co dolarové sazby ostře narostly, po výsledcích amerických voleb ve zbytku minulého týdne tento pohyb korigovaly. V mezitýdenním srovnání jsou již na delším konci nižší o zhruba 5 bb. Eurové sazby jsou níže o 5-15 bb oproti předchozímu pátku, a to především na kratším konci spojeným s očekáváním snižování sazeb ECB, což mohlo být v reakci na rostoucí obavy o ekonomiku eurozóny s nástupem D. Trumpa do prezidentského úřadu. Naproti tomu i přes zmiňované riziko pozastavení snižování sazeb ČNB korunové sazby spadly v tomto týdnu až o 20 bb. Dolar během minulého týdne citelně posílil vůči světovým měnám, vůči euru o 0,7 %. Středoevropské měny sice nejdříve ostře oslabily, aby na to výrazně korigovaly a v mezitýdenním srovnání navzdory zvýšené rizikové averzi posílily. Česká koruna vůči euru zpevnila o 0,3 % ke 25,25 CZK/EUR, podobně posílil i maďarský forint, zatímco polský zlotý získal 0,9 %.