USA jsou v režimu Fiskální Dominance!
Fiskální dominance
Americká ekonomika se zdá být výrazně méně ovlivnitelná vyššími
úrokovými sazbami v současném hospodářském cyklu. To potenciálně
implikuje, že i následné snižování úrokových sazeb pozbude velkých účinků. Tento
jev lze vysvětlit tím, že Spojené státy jsou nyní v režimu fiskální dominance. Tento
režim nastává, když veřejný dluh a rozpočtové deficity jsou dostatečně velké na
to, aby kompenzovaly/tlumily vlivy monetární politiky, kterou nastavuje
centrální banka, primárně prostřednictvím změn úrokových sazeb. V takové situaci
totiž zvýšení úrokových sazeb za účelem zpomalení ekonomiky vede ke zvýšení fiskálního
(vládního) deficitu výraznějším způsobem, než dochází ke snížení tvorby nového
dluhu v soukromém sektoru. Takže ačkoli soukromý sektor zpomaluje, veřejný
sektor zrychluje, a to ve výsledku vytváří situaci ve které role státu roste a
ekonomika se nemusí dostatečně zpomalit. Přesně to se nyní děje v USA.
Období fiskální dominance jsou historicky čím dál častější. Například se
jednalo o léta 1975-1976, 1982-1985, 1991-1994, 2009-2014 a 2019-dnes. Tato
časová období mají jedno společné, americký fiskální deficit převyšoval objem
nově vytvořeného dluhu bankami a společnostmi mimo recese. Čím více roste
státní dluh, tím větší jsou náklady na obsluhu takového dluhu a ty začínají být
nesnesitelné i při nízkých úrokových sazbách. To vytváří nezbytnou potřebu
vytvářet nový dluh a v ještě vyšším objemu.
Tato období fiskální dominance mají některé charakteristické vlastnosti.
Jedná se o průměrně vyšší míru inflace a hospodářské cykly mohou být méně
výrazné, což může připomínat stagflaci (pomalý ekonomický růst a relativně
vysoká inflace). Cykly jsou méně výrazné, protože ty jsou typicky vytvářené
kolísáním v tvorbě nového dluhu v soukromém sektoru. V režimu fiskální
dominance jsou ovšem tyto výkyvy ve velké míře kompenzovány vysokým vládním
deficitem, který proudí do ekonomiky.
Vyšší úroková
sazba stimuluje ekonomiku?
V reakci na pandemií Covid-19 byl fiskální deficit v letech 2020 a 2021 velmi vysoký a podpořil ekonomické oživení. V roce 2022 se tyto vládní nouzové programy výrazně zredukovaly a finanční trhy to výrazně pocítily a ceny aktiv podléhaly deflaci. Ovšem v roce 2023 tyto vládní programy byly oživeny v reakci na rostoucí úrokové sazby, které zdražily vládní dluh. Tímto se režim fiskální dominance podtrhl. Americký Fed zvýšil úrokové sazby, čímž zpomalil tvorbu nového dluhu v soukromém sektoru za účelem zpomalení růstu inflace. Americká vláda reagovala na neblahé události v bankovním sektoru počátkem 2023 intenzivní emisí krátkodobých dluhopisů, které vynášely více než 5 % p.a. Tím pádem poněkud paradoxně vyšší úrokové sazby tentokrát zároveň výrazně podpořily ekonomiku, protože americká vláda platila velký úrok držitelům nového krátkodobého vládního dluhu. Tento dluh byl zakoupen mimo jiné i americkým spotřebiteli a společnostmi v soukromém sektoru, kteří tak mohli tento vysoký úrok poměrně rychle použít na vlastní spotřebu.
Splatnosti dluhů
vlády a soukromého sektoru
Navíc do úvahy vstupuje i struktura celkového amerického státního dluhu,
který má v průměru splatnost asi 6 let. Velká část tohoto dluhu je splatná
do 2 let. Tedy 2 roky vysokých úrokových sazeb výrazně zdražily dluh držený
americkou vládou a to znamená, že držitelé tohoto dluhu mají najednou vyšší
příjmy. Zatímco se tedy držitelům vládního dluhu zvyšoval příjem, držitelům
soukromého dluhu (domácnosti a společnosti) se nezvyšovaly náklady. Důvod je ten,
že průměrná splatnost dluhu v soukromém sektoru je mnohem delší než ta
vládní, což posunuje nutnost refinancování tohoto dluhu za vyšších úrokových
sazeb dále do budoucnosti. Například mnoho amerických domácností si zafixovalo
hypoteční úvěry na velmi nízkých úrokových sazbách v letech 2020-2021 a to
až na 30 let. Mnohé společnosti emitovaly dlouhodobé dluhy taktéž v období
po pandemií za velmi výhodných podmínek a to na 10, 20 až 30 let. Tyto soukromé
entity jsou tedy vůči vyšším úrokovým sazbám nyní imunní. Samozřejmě je zde menší
část ekonomiky, která této příležitosti nevyužila (zpravidla nízkopříjmové
domácnosti a rizikovější společnosti).
USA se vymykají a
bohatí bohatnou
Ve shrnutí Spojené státy jsou výrazně méně citlivé na změny úrokových sazeb
než ostatní země, protože fixace dluhu soukromého sektoru je v průměru výrazně
delší, než v ostatních zemích a fiskální deficity jsou mnohem vyšší. Hlavním
symptomem výše uvedeného je to, že ekonomický růst USA je vyšší než v evropských
zemích, ale inflace je zároveň dále od svého 2% cíle. Proto zatímco centrální
banky v evropských zemích se již uchýlily ke snižování úrokových sazeb,
americká centrální banka váhá. Tento mix monetární a fiskální politiky mimo
jiné urychluje již tak rostoucí trend „bohatší bohatnou a chudí chudnou“.
Tento mix totiž prospívá hlavně těm, jež si mohli dovolit vysoký, levný dluh a mají
ve vlastnictví velké množství aktiv, které výrazně zdražily. Naopak domácnosti
bez levného dluhu a aktiv čelí vyšším nákladům kvůli inflaci a jejich mzda jim
to nedokáže kompenzovat. Inflace je tedy jakousi formou regresivní daně v tomto
případě.
Co bude dále v
USA?
Výše popsané příznivé účinky rostoucích sazeb a rostoucího dluhu jsou
příznivé ve střednědobém horizontu, ale čas je zde nepřítelem. Dosud silné sektory
americké ekonomiky již slábnou. Tamní nezaměstnanost vzrostla ze 3,4 % na 4,1
%, ačkoli se jedná o nízké hodnoty historicky, rostoucí trend není příznivý.
Růst mezd nadále zpomaluje, obchodní deficit se prohlubuje a úrokové sazby se
pomalu propisují do soukromého sektoru víc a víc. V kombinaci s tím, jak
se míra růstu inflace v USA vydala v posledních měsících znovu správným
směrem, trh spekuluje že snižování úrokových sazeb je na spadnutí.
Ovšem stejně jak je americká ekonomika znecitlivělá vůči vyšším úrokovým sazbám, lze uvažovat, že jejich případné snížení taktéž nebude mít výrazné stimulační účinky. Většina soukromého sektoru totiž nebude mít důvod refinancovat dluh na nových (nižších) sazbách, když už si zafixovala extrémně levný dluh v letech 2020–2021. Navíc pokračující vysoký státní deficit USA (6-7 % HDP) v kombinaci s obchodními válkami, geopolitickými riziky a vysokou cenou ropy snižuje pravděpodobnost výrazného zlevnění dluhu v dohledné době. To znamená, že v dalších letech bude ekonomický stimul ze strany monetárních autorit značně omezený. To platí zejména v USA, méně v Evropě. V praxi to znamená, že vládní a korporátní dluhopisy budou vynášet více, úrokové sazby nespadnou na 0 % v absenci recese a hypoteční úvěry rychle nezlevní.
Co to znamená
pro investory
Nejvíce tedy případné snížení úrokových sazeb podpoří ty, jež dosud nejvíce
trpěly – menší, rizikovější společnosti, a komerční nemovitosti. Fiskální
stimulus v důsledku vysokých deficitů na pozadí bude pravděpodobně i
nadále běžet. Pokud se tedy svět bude vyvíjet popsaným směrem, případná recese
v USA může vyvolat problém – pouhé snížení úrokových sazeb jí z ní nemusí
dostat. Bude tedy téměř jistě probíhat kvantitativní uvolňování. To by mohlo
vést k znehodnocování americké měny vůči těm světovým, což bude příznivé
pro rozvojové ekonomiky, jejichž dluh je denominován právě v amerických dolarech.
Vysoké úrokové sazby v USA těmto zemím tedy výrazně zdražuje jejich dluh.
Naopak nižší úrokové sazby uvolní tlak na tyto země, což pro ně může být formou
stimulu. Navíc slabší dolar znamená další snižování dluhové zátěže těchto zemí.
Tím pádem to by mohlo podpořit aktiva v těchto zemích podobně jako v
letech 2003-2007. Z jiného soudku, pokud americký dolar bude výrazně
oslabovat, nejbližší alternativy amerického dolaru na tom mohou těžit – tedy především
zlato a Bitcoin.
![Pavel Hubáček](https://img.kurzy.cz/news/foto/okenko-investora/Timur_Barotov_BHS_2.png)
Mgr. Timur Barotov
analytik BHS
Pracuje na pozici analytika u obchodníka s cennými papíry BH Securities a.s., kde odpovídá za tvorbu prognóz a analýzu prostředí na kapitálových trzích s převážným zaměřením na americké trhy. Vystudoval magisterský obor financí na Institutu ekonomických studií Univerzity Karlovy a věnuje se investování již od počátku svých studií. Mezi jeho profesní zkušenosti se řadí i poradenství v oblasti fúzí a akvizic a projektová analytika týkající se valuací společností.
![](https://img.kurzy.cz/news/foto/loga/BHSlogo.png)
BH Securities a.s.
BH Securities je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha a.s. Společnost byla založena v roce 1993, krátce po vzniku kapitálového trhu v České republice.
Dnes je BHS jedním z nejvýznamnějších nebankovních obchodníků s cennými papíry na českém kapitálovém trhu a individualizované investiční služby bez změny jména či přístupu poskytuje kontinuálně již téměř 30 let.
BHS nabízí široké portfolio investičních služeb. Vedle obchodování na kapitálových trzích jsou to především správa aktiv a individuálních portfolií (asset management), fondy kvalifikovaných investorů, emise a obchodování s dluhopisy, podílové fondy či investiční zlato.
Více informací naleznete na: www.investice.cz/ nebo na: www.bhs.cz.
Poslední zprávy z rubriky Okénko investora:
Přečtěte si také:
Prezentace
27.08.2024 Ethereum “ETF” je nyní dostupné i v Čechách a…
19.08.2024 Povídání o trzích: Jak analytici XTB hodnotí…
19.08.2024 Založit firmu, nebo živnost? 5 rozdílů vám…
Okénko investora
Miroslav Novák, AKCENTA
Ali Daylami, BITmarkets
Petr Lajsek, Purple Trading
Olívia Lacenová, Wonderinterest Trading Ltd.
Konkurence pro iPhone: Google představuje novou řadu Pixel s umělou inteligencí
Jakub Petruška, Zlaťáky.cz
Radoslav Jusko, Ronda Invest
Inflace opět prosazuje svou sílu. Co znamenají 2,2 % pro spotřebitele?
Štěpán Křeček, BHS
Jiří Cimpel, Cimpel & Partneři