Pokračující růst evropské ekonomiky (Týdenní zpráva z finančního trhu)

Zpřesněný odhad HDP eurozóny by měl tento týden potvrdit jeho mezičtvrtletní nárůst o 0,3 % v Q2 23. Struktura HDP zatím známa nebude, pozitivně by se však měl projevit vyšší čistý vývoz i obnovený růst spotřeby domácností. Zveřejněná data průmyslové produkce v Evropě i USA by měla ukázat na meziměsíční růst, výhled pro další měsíce je ale vlivem slabých předstihových indikátorů spojen s vyšší mírou nejistoty a pesimismu. Zvýšit by se v USA měly rovněž maloobchodní tržby podpořené silným trhem práce.

Nejistota ohledně dalšího vývoje průmyslu

Ekonomika eurozóny v průběhu jara a léta ožila. Druhý odhad HDP za Q2 23 podle nás potvrdí, že tamní ekonomika vzrostla mezičtvrtletně o 0,3 %. Mírně směrem vzhůru by měl být navíc revidován výsledek za Q1 23 (z původních 0 % q/q na 0,1 %) a za Q4 22 (z -0,1 % q/q na 0 %). To by mělo jen posílit skutečnost, že evropská ekonomika byla v průběhu letošní zimy poměrně odolná, a to navzdory obavám z energetické krize. V případě meziročního růstu HDP za Q2 23 očekáváme mírné zlepšení z původně udávaných +0,6 % na +0,7 %. Struktura hospodářského vývoje zatím známa nebude, když k jejímu zveřejnění dojde až 7. září spolu s třetím odhadem HDP. S ohledem na znalost dat z jednotlivých členských států a měsíčních statistik si však myslíme, že hlavním zdrojem ekonomického růstu zůstal čistý vývoz, stejně jako v předchozích dvou čtvrtletích. Významný vliv na to měly nižší importy energetických surovin a výrobních materiálů související s níže zmíněným mezičtvrtletním poklesem průmyslové produkce. Předpokládáme ale i obnovení mezičtvrtletního růstu spotřeby domácností a pokračování svižného růstu fixních investic. Negativně by k dynamice HDP měly naopak přispět zásoby. Růst HDP by měl podle nás pokračovat také v Q3 23 (rovněž o 0,3 % q/q), podpořený turistickou sezonou a vyššími útratami v oblasti služeb. Růst zaměstnanosti podle našeho odhadu pokračoval rychlým tempem (+1,3 % y/y v Q2 23) a zesiloval napětí na evropském trhu práce. Zvyšující se nedostatek pracovních sil napříč evropským kontinentem může být pro další období významným omezujícím faktorem růstu ekonomiky eurozóny.

Růst průmyslové produkce v eurozóně podle našeho odhadu zrychlil z květnových 0,2 % m/m na 0,5 % v červnu. Meziročně by ale výroba měla nadále zůstat nižší (o 2,7 %). Naše odhady jsou založeny na již známých statistikách pro většinu členských zemí eurozóny. Z těch je patrné, že pozitivní výsledek souvisí především s rychlým růstem průmyslové produkce v Irsku (ten v červnu dosáhl 13 % m/m), kde jsou však data běžně velmi volatilní. Ze čtyřech největších ekonomik eurozóny se produkce meziměsíčně zvýšila pouze v Itálii (o 0,5 %). V Německu, Francii a Španělsku naopak klesla, a to ve všech případech poměrně rychlým tempem kolem 1 % m/m. I přes červnový růst by za celé druhé letošní čtvrtletí měla průmyslová produkce v eurozóně vykázat pokles o 1 % q/q. Šlo by tak o zesílení negativního trendu v evropském průmyslu, neboť k poklesům produkce došlo již v Q1 23 (-0,1 % q/q) a v Q4 22 (-0,5 % q/q). Výhled pro další měsíce je nejistý. Na jedné straně by měl působit pozitivní vliv plynoucí z výrazně nižších cen energií, opětovného fungování dodavatelských řetězců a obnoveného růstu reálných mezd. Na druhé straně ale většina předstihových indikátorů vykresluje velmi pesimistický obrázek nejbližší budoucnosti evropského průmyslu.

V USA zveřejní maloobchodní tržby a průmyslovou produkci za červenec. Pro celkové nominální maloobchodní tržby očekáváme meziměsíční nárůst o 0,3 %, pro tržby bez prodejů aut pak o 0,4 %. V obou případech by mělo jít o zrychlení, když v červnu obě zmíněné skupiny vykázaly růst o 0,2 %. Dynamika spotřebitelských výdajů je tedy v USA zatím robustní a souvisí se silným trhem práce. Výdaje směřují především do oblasti služeb. S postupným ochlazováním trhu práce v průběhu letošního druhého pololetí očekáváme, že i spotřebitelské výdaje budou postupně ztrácet na dynamice. Průmyslová produkce podle našeho odhadu v červenci vzrostla o 0,4 %, avšak po červnovém poklesu o 0,5 %. Ani v případě USA nejsou předstihové ukazatele pro průmysl nikterak optimistické, i když oproti Evropě stále vypadají o něco lépe.

Týden nabitý daty z tuzemské ekonomiky

Česká průmyslová i stavební produkce v červnu poměrně rychle rostla. Průmyslová produkce byla meziměsíčně vyšší o 0,9 % a navázala tak na svižný květnový růst o 1,5 %. Výsledek výrazně předčil pesimistická očekávání, když meziročně byla výroba vyšší o 0,9 %, zatímco tržní konsensus předpokládal její pokles o 0,8 %. K příznivému výsledku však přispěl hlavně automobilový průmysl, který má pravděpodobně stále k dispozici nevyřízené objednávky z předchozích let. Ve 40 % odvětví zpracovatelského průmyslu ale došlo k meziměsíčnímu poklesu produkce. Vývoz automobilů se pozitivně projevil na přebytku zahraničního ochodu, který narostl z květnových 11 mld. CZK na 18,2 mld. CZK v červnu. Více jsme nově zveřejněné statistiky průmyslu a zahraničního obchodu komentovali zde: https://bit.ly/3DMcnZW. Tuzemskému stavebnictví se v červnu rovněž dařilo, když jeho produkce meziměsíčně vzrostla o výrazných 2,5 % po květnovém růstu o 1,1 %. I přes toto oživení v posledních dvou měsících byla stavební produkce oproti předpandemickému únoru 2020 nižší o 0,8 %. Počet nově vydaných stavebních povolení ale stále optimistický příliš není, když meziročně klesl o 8,7 %. Podobně i počet nově zahájených bytů byl meziročně nižší o výrazných 18,3 %. Více jsme červnová data ze stavebnictví komentovali zde: https://bit.ly/3OsJneH.

Poptávka po tuzemských službách zůstala v červnu utlumená, zatímco nezaměstnanost jen nepatrně vzrostla kvůli sezonnosti. Tržby v oblasti služeb se v reálném vyjádření zvýšily meziměsíčně pouze o 0,2 % po květnovém poklesu o 0,4 % m/m. Meziročně byly nižší o 3,6 %. Nebýt rychlého růstu tržeb v odvětví informačních a komunikačních činností (meziměsíčně +1,2 %) byl by výsledek ještě horší. S výjimkou nepatrného zvýšení tržeb v dopravě a skladování (+0,2 % m/m), na tom byly všechny ostatní sledované sektory meziměsíčně hůře. K největšímu poklesu tržeb došlo v případě činností spojených s nemovitostmi (-0,7 % m/m) a u ubytovacích a stravovacích služeb (-0,5 % m/m). Za celé druhé čtvrtletí byly tržby za prodej služeb mezičtvrtletně nižší o 1,2 %, což je srovnatelné s poklesem maloobchodních tržeb. Spotřeba domácností tak podle těchto měsíčních indikátorů pravděpodobně zůstala po celé druhé letošní čtvrtletí hodně utlumená. Podíl nezaměstnaných osob v červenci vzrostl z 3,4 % na 3,5 %, po sezonním očištění však podle našeho odhadu stagnoval na 3,5 %. Červenec je každoročně spjat s mírným nárůstem nezaměstnanosti v souvislosti s koncem školního roku.

Česká inflace v červenci klesla z 9,7 % y/y na 8,8 %, což bylo v souladu s tržním konsensem. Dynamika jádrové inflace však mírně zrychlila. V meziročním vyjádření sice došlo k jejímu dalšímu snížení, a to z 7,5 % na 6,8 % (centrální banka čekala 6,9 %). V tom meziměsíčním však sezonně očištěná data implikují zrychlení jádrové inflace z 0,16 % na 0,25 %, v anualizovaném vyjádření tedy ze zhruba 2 % na 3 %. Více červencovou inflaci rozebíráme zde: https://bit.ly/CPI_Jul23_CZ.

Zveřejněný záznam z posledního jednání bankovní rady zdůrazňuje proinflační rizika a ukazuje na to, že snížení úrokových sazeb ČNB přijde spíše později než dříve. Obavy podle bankovní rady nadále vzbuzuje především napjatý trh práce. Dlouhodobý nedostatek pracovních sil v tuzemsku se podle centrálních bankéřů může projevit ve vyšší setrvačnosti rychlého mzdového růstu. V důsledku toho by tak jádrová inflace mohla zůstat zvýšená po delší dobu. Některá vyjádření ukazují na to, že bankovní rada by mohla odhlížet od vlivu levnějších energií na inflaci. V rámci celého záznamu je patrný důraz právě na vývoj jádrové složky inflace, tedy té, která je úzce navázána na cenové tlaky přímo vyplývající z české ekonomiky. Samotné dezinflační vlivy plynoucí z uvolňování dodavatelských řetězců a levnějších energií, ač mají pozitivní dopad na spotřebitele a firmy, totiž podle bankovní rady nezaručují dlouhodobý návrat inflace na dvouprocentní cíl ČNB. V rámci bankovní rady panuje shoda na tom, že „jedině delší setrvání úrokových sazeb na stávající úrovni může zajistit pokračování dezinflace a udržitelný návrat inflace k 2% cíli“. Důležité je také konstatování, že „Vzhledem k proinflační celkové bilanci rizik se proto bankovní rada jednomyslně vymezila vůči základnímu scénáři prognózy, který předpokládá pokles úrokových sazeb již ve třetím čtvrtletí letošního roku.“. Z tohoto vyjádření se zdá, že možnost snížení sazeb již na následujícím zářijovém zasedání je velmi malá. Členové bankovní rady se shodovali v tom, že riziko příliš přísné měnové politiky je zřetelně nižší než riziko nedostatečně přísné měnové politiky ve smyslu jejího předčasného uvolnění. Centrální bankéři se obávají také signalizačního charakteru prvního snížení úrokových sazeb, které by podle nich mohlo vyvolat přehnaná očekávání ohledně uvolňování měnové politiky. Vyznění zápisu z posledního zasedání ČNB je podle našeho hodnocení v souladu s naší prognózou, která očekává stabilitu repo sazby na současných 7 % až do konce letošního roku a její první snížení v únoru příštího roku o 50 bb. Více jsme k tomuto tématu psali zde: https://bit.ly/CNB_minutes_Aug23.

Na globálních finančních trzích minulý týden rezonovala hlavně data ukazující na jen pozvolné oživení čínské ekonomiky a také zveřejněné statistiky spotřebitelských cen v USA. V rámci čínských dat zahraničního obchodu za očekáváními v červenci výrazně zaostal vývoj dovozu, který potvrdil pokračující slabost tamní poptávky. To se pravděpodobně odráží i ve vývoji cen. Ty v Číně již klesají i v meziročním vyjádření – spotřebitelské ceny se v červenci snížily v průměru o 0,3 % y/y a ty průmyslové o 4,4 %, což však v obou případech bylo zhruba v souladu s očekáváními. Podobně jako v ČR, tak ani ve Spojených státech červencová inflace trhy nepřekvapila. Růst celkových i jádrových spotřebitelských cen dosáhl očekávaných 0,2 % m/m. Finanční trhy se tak utvrdily v tom, že Fed již úrokové sazby v tomto cyklu zpřísňování měnové politiky dále nezvýší. Ve stejném směru vyzněl i oproti tržnímu konsenzu lehce vyšší týdenní počet nových žádostí o podporu v nezaměstnanosti (248 tis. vs očekávaných 230 tis.).

Kurz eura k dolaru zůstal v mezitýdenním srovnání zhruba beze změny, koruna naopak zpevnila. Tím, že globálně důležitá data minulý týden zásadním způsobem nepřekvapila, kurz eura k dolaru neměl moc důvodů k pohybu a setrval poblíž 1,10 USD/EUR. I česká koruna se po většinu týdne pohybovala v úzkém pásmu kolem 24,25 CZK/EUR, když ke zlomu v jejím vývoji došlo až v pátek. Na investory pravděpodobně zapůsobilo jestřábí vyznění výše zmíněného zápisu z posledního zasedání ČNB a tuzemské měna vlivem toho posílila o přibližně 0,6 % na 24,10 CZK/EUR. Zvýšily se i tržní korunové sazby, avšak pouze o zhruba 10 bb. Finanční trh tak i nadále zaceňuje poměrně výrazné snižování úrokových sazeb ze strany ČNB, a to v rozsahu 75-100 bb do konce letošního roku.

Koruna bude bez pomoci od ČNB zranitelnější. Na svém posledním zasedání ČNB oproti tržnímu i našemu očekávání neprodloužila svůj závazek „bránit nadměrným výkyvům kurzu koruny“, který nepřetržitě od května loňského roku fungoval jako pojistka proti oslabení domácí měny. Přestože ČNB fakticky na devizovém trhu intervenovala naposledy loni v říjnu, i pouhý závazek s vysokými devizovými rezervami v zádech, působil na korunu stabilizačně. V naší červencové prognóze jsme s ukončením podpory koruny ze strany ČNB nepočítali, a tak jsme v důsledku toho přehodnotili nejbližší výhled kurzu koruny k euru směrem ke slabším úrovním (i přesto ale podle nás domácí měna zůstane nadhodnocená). Nadále očekáváme, že depreciační tlaky by měl částečně tlumit oslabující dolar, pozdější než trhem zaceněné zahájení snižování sazeb ČNB a také oživování zahraničního obchodu. Celkově předpokládáme průměrný kurz koruny k euru letos na 23,95 CZK/EUR a v příštím roce 24,50 CZK/EUR.