Neutrální sazby u nuly, Taylorovo pravidlo a bankovní akcie

Sherry Paul z Morgan Stanley včera na CNBC říkala, že „to byl dobrý den na vstup do finančních titulů“. Já jsem včera zase trochu rozebíral vztah mezi hospodařením bank a jejich akciemi na straně jedné a sazbami a sklonem výnosové křivky na straně druhé. Na závěr jsem pak zmínil jednu věc, kterou bych dnes rád trochu rozebral: Pokud (i) je hospodaření bank skutečně výrazně ovlivněno výší sazeb a (ii) pokud investory zajímá dlouhodobý výhled ohledně tohoto hospodaření, pak by tu zajímavým indikátorem mohly/měly být takzvané neutrální sazby. Tedy sazby, které zjednodušeně řečeno ekonomiku ani nebzdí, ani nestimulují a ke kterým by měly směřovat sazby aktuální.

Výši aktuálních/skutečných krátkodobých sazeb lze z hlediska nastavení monetární politiky posuzovat relativně k oněm sazbám neutrálním (značeným obvykle jako r*). Pokud jsou sazby skutečné nad nimi, centrální banka jimi ekonomiku brzdí, a naopak. Pokud předpokládáme, že každé brzdění, či stimulace jsou přechodným jevem, měly by neutrální sazby ukazovat na dlouhodobou úroveň sazeb skutečných. Což, jak jsem zmínil výše, by mohlo být i relevantní informací pro bankovní tituly. Pokud by například sazby neutrální byly výrazně nad současnými, mohlo by to indikovat dlouhodobý potenicál pro zlepšení finančních výsledků bank, protože se dá očekávat, že sazby půjdou nahoru. A naopak.

Pak už jde tedy „jen“ o to odhadnout výši neutrálních sazeb. Podobně jako řada dalších „jen“ je i tohle poněkud komplikované minimálně v tom smyslu, že odhady se výrazně liší. Což dokazuje i následující graf od Goldman Sachs, který ukazuje odhady r* pro eurozónu včetně jejich rozpětí:


Zdroj: Twitter

Nejen ve vztahu k monetární politice, ale i v kontextu dnešní úvahy točící se kolem bank si tedy můžeme rychle všimnout, že r* eurozóny je podle odhadů v záporu, horní hranice odhadu není výrazně nad nulou, dolní hranice ano*. Pokud by šlo o relevantní čísla, tak nějaké velké odtržení od nuly zvedající úrokové marže evropských bank se konat nebude. Leda bychom čekali, že se úplně otočí trend, který je v grafu patrný. Což není nemožné.

Vedle r* bývá pro odhad „správné“ úrovně sazeb používána relativně často nějaká verze Taylorova pravidla. Třeba podle Macrobond některé odhady tohoto pravidla nyní hovoří o tom, že sazby by v USA měly být na téměř 7,5 %. Dá se ale asi dost přesvědčivě tvrdit, že takové zvednutí sazeb by pro banky nebylo zrovna zlatým dolem kvůli dopadu na ekonomickou aktivitu. A u bankovních akciích by to platilo dvojnásobně, ale pohybujeme se tu v rámci finance fiction. Následující dva grafy jsou z dílny Fedu a ukazují (i) odhady r* pro USA a (ii) pro vyspělé země:


Zdroj: Fed

*Zatímco v USA asi byly rozdíly mezi r* třeba u Kalifornie a New Jersey, nebudou asi ani zdaleka takové, jako mezi jednotlivými zeměmi eurozóny. Což je v principu jeden ze způsobů jak říci, že eurozóna není zrovna optimální měnovou oblastí.