Dividendový „oběd zadarmo“

Občas tu poukazuju na to, že na trhu se občas operuje s koncepty, či dokonce „pravidly“, která mají poněkud vratký základ. Zářným příkladem je považování rozdílu mezi obráceným PE a výnosy vládních dluhopisů za rizikovou prémii akciového trhu. Včera jsme se tu zase věnovali dividendovým a odkupovým aristokratům. Nepojí s těmi prvními také pár mýtů?

V ekonomii a financích se někdy vychází z toho, jak to je v „dokonalém světě“. Výsledkem jsou pak sice i vtipy typu „ekonom má na opuštěném ostrově konzervu, ale nehledá, jak jí otevřít, přemýšlí, co by dělal, kdyby měl otvírák“. Tento přístup, kdy se začíná od dokonalého světa, má ale něco do sebe – někdy je lepší položit jednoduchý logický základ a z něj se pohybovat do reálného světa, než tvořit různé volné teorie a poučky na základě toho, co se zrovna děje v reálném světě. Bez nějakého propojení a vzájemných souvislostí. Konec konců, onen příklad s rizikovou prémií to demonstruje – nejde o to, co se zdá být prémie, ale o to, co jí skutečně je.

Pokud tedy budeme postupovat od základů dokonalého světa, tak dividendová politika nemá na hodnotu akcie žádný vliv. V dokonalém světě, kde mimo jiné nejsou daně, je totiž jedno, jestli firma dividendu vyplatí teď, nebo jí podrží v rozvaze. Tedy odpovídajícím způsobem zhodnotí a vyplatí jí třeba za deset let. Co realita?

Na Morningstar poukazují na chování indexu ProShares S&P 500 Dividend Aristocrats NOBL, které v roce 2019 zkoumal Phillip Brzenk z S&P . Ten mimo jiné ve své studii píše, že od konce roku 1989 zaznamenal index S&P 500 šest kalendářních let negativní návratnosti a ve všech šesti letech index S&P 500 Dividend Aristocrats překonal tento akciový benchmark v průměru o 13,28 %.

Dividendoví aristokraté indexu S&P 500 pak celkově překonali index S&P 500 v 53 % případů, v průměru o 0,16 procentního bodu. Na klesajících trzích dosahovali lepších výsledků ve více než 70 % případů, v průměru o 1,13 pb. Na rostoucích trzích dosahovali dividendoví aristokraté indexu S&P 500 horších výsledků v 56 % případů, ale pouze o -0,34 pb.

Dividendoví aristokraté indexu S&P 500 tedy podle těchto dat a analýz poskytli určitou ochranu před klesajícím trhem, zatímco na tom byli mírně hůř v době, kdy celý trh rostl. Přitom platilo, že čím nižší byl výnos indexu S&P 500, tím lepší byla relativní výkonnost dividendových aristokratů S&P 500. Což je z mého pohledu hodně zajímavá věc. Proč? Občas tu poukazuji na to, že diverzifikace portfolia by měla mít teoreticky přínos v tom, že zvyšuje výnosy a snižuje riziko. V průměru to platí, ale diverzifikace, respektive korelace mezi akciemi a obecněji investičními aktivy má jeden významný rys – korelace roste (diverzifikace fakticky klesá) v náročných obdobích.

Korelace tedy roste při poklesu trhu, finančních tenzích a podobně. Prostě vše rizikovější má pak tendenci klesat (nedávno jsem tu psal o tom, jak se chová zlato – zvyšuje se jeho volatilita). Je to podobné, jako kdybychom měli na autě docela dobré brzdy, které mají ovšem jednu nepříjemnou vlastnost – při jízdě z kopce ztrácí výrazně na účinnosti. Výše uvedené ale naznačuje, že dobrou brzdou mohou být právě dividendoví aristokraté. Tedy přesněji řečeno, v minulosti byli.

Na Morningstar se také věnovali datům a svým analýzám a tvrdí, že ono chování dividendových aristokratů lze vlastně vysvětlit tím, o jaký typ společností jde. Tedy ne jejich dividendovým chováním. Mimo jiné jde totiž ve srovnání s celým trhem o firmy s celkově nižší citlivostí na tržní cyklus, firmy větší a kvalitnější. K tomu na Morningstar dodávají, že dividendy jsou pro některé investory méně výhodné než odkupy kvůli daním. A pokud se na dividendy někdo cíleně zaměřuje, může si uměle omezit investiční prostor.

Cílené zaměření se na dividendové aristokraty a jim podobné akcie je tedy možná fakticky zaměřením se na větší, silnější, kvalitnější firmy. Podle některých studií tato strategie nese statisticky detekovatelnou prémii u návratnosti a dokonce může jít o oběd zadarmo – jde totiž zároveň firmy méně rizikové, které by měly naopak nabízet nižší návratnost. Proč? Investoři by si jich totiž měli cenit více a jejich ceny by měly být „od počátku“ na vyšších úrovních. Což by následně generovalo nižší návratnost.

Dodám, že podobných anomálií bylo za dobu existence trhu více. A řada z nich také zmizela s tím, jak byly objeveny/zpopularizovány a investoři se do nich natlačili a tím je eliminovali. Včera jsem přitom ukazoval obrázek se zaostávajícími výkony dividendových aristokratů. Jedním z vysvětlení by tedy mohlo být to, že investoři již plně odhalili a eliminovali jejich anomálii. Přesněji řečeno, anomálii kvality – viz výše.

Přečtěte si také