Okénko investora | 03.05.2023 11:39:57

Největší hedge fond na světě udržuje svůj medvědí postoj k západním trhům

Velmi rychlé zvýšení úrokových sazeb začíná omezovat finanční systém a zpomalovat ekonomiku. To je nezbytné a bude třeba v tom pokračovat, aby se obnovily rovnovážné podmínky, myslí si v Bridgewater Associates.

Ekonomika a trhy mají daleko k rovnovážným podmínkám

Stručně řečeno, existují tři hlavní rovnováhy a dvě hlavní politické páky, které vzájemně působí na trhy a ekonomiky. Tyto tři rovnováhy podle investičních ředitelů společnost Bridgewater jsou:

1) Výdaje a produkce v souladu s kapacitou, tedy 2% reálný růst s 2% inflací musí být v souladu s 4-5% růstem nominálních výdajů a míra nezaměstnanosti, by se měla pohybovat kolem průměru.

2) Růst zadlužení v souladu s růstem příjmů, tedy přiměřený růst úvěrů s úrokovými sazbami, které nepůsobí ani jako výrazná pobídka, ani jako odrazující faktor pro půjčování.

3) Normální úroveň rizikových prémií u aktiv ve srovnání s hotovostí, což znamená, že dluhopisy poskytují očekávaný výnos vyšší než hotovost a akcie očekávaný výnos vyšší než dluhopisy, odpovídající rizikům těchto aktiv.

Pokud tyto podmínky nejsou splněny vede to ke změnám směřujícím k dosažení těchto rovnovážných stavů, a to primárně skrze monetární a fiskální politiku. Všechny ekonomické a tržní výkyvy odrážejí nikdy nekončící boj trhů a tvůrců politik o nastolení rovnováhy. Tato dynamika se pak odráží na hospodářských a tržních výkyvech, ke kterým dochází v souvislosti s vývojem příjmů a produktivity. Sledováním, kde se nacházíme vzhledem k těmto rovnovážným stavům, lze předvídat, jak se budou politiky měnit a následně tedy i účinky na trh a ekonomiku.

Západ má daleko k rovnovážným stavům, východ nikoliv

Čím více je ekonomika v rovnováze, tím snadněji se řeší problémy a tím menší je volatilita trhů. V opačném případě jsou potřeba větší politické kroky nutné k nápravě problémů a tím vyšší je volatilita trhů. Největší nerovnováhou na západě nadále zůstává vysoká úroveň nominálních výdajů, která neodpovídá míře produktivity a z toho plyne inflace. V Japonsku a Číně je inflace pod kontrolou, protože výdaje jsou více sladěny s produkcí práce, což dává tvůrcům politik prostor pro podporu ekonomik a trhů.

Na základě agregace řady ukazatelů rovnovážných podmínek se ukazuje, že USA a Evropa jsou výrazně vychýlené z rovnovážných podmínek. Navzdory nedávným agresivním politickým opatřením se západ k rovnováze přiblížil zatím jenom málo. Charakter této nerovnováhy se pomalu posouvá od vysoké inflace k nedostatečnému růstu, přičemž rizikové prémie finančních aktiv ve srovnání s hotovostí klesají. Je to dáno především výrazným růstem cen akcií a dluhopisů od počátku roku a tím se snižuje jejich atraktivita.

Cesta k rovnováze může způsobovat velké výkyvy na trzích a směr těchto výkyvů závisí na povaze těchto nerovnováh. Například “býčí nerovnováha” vede ke stimulačním politikám, jež jsou příznivé pro finanční aktiva. Naopak “medvědí nerovnováha“ obvykle vyžaduje přísnější politiky a je špatné pro aktiva. Podle Bridgewater se na západě nacházíme v medvědí nerovnováze. Může za to vysoká míra inflace a nominálních výdajů. Nízká míra nezaměstnanosti vede k růstu mezd, a přestože nominální růst je příliš vysoký, míra reálného růstu je nižší, než by bylo žádoucí.

Trhy – abnormální rizikové prémie

Pokud jde o trhy, výnosy dluhopisů jsou ve vztahu k hotovosti příliš nízké a neexistuje u nich žádná riziková prémie. U akcií existuje zhruba normální riziková prémie (atraktivita) ve vztahu k dluhopisům, která vychází z aktuálních zisků firem a výnosů dluhopisů. Pokud však dojde k recesi, která je nutná k dosažení požadované míry inflace, budou zisky zhruba o 20 % nižší. Jinými slovy, aby se centrální banky vypořádaly s dnešní ekonomickou nerovnováhou, musí velmi zatraktivnit hotovost, což činí dluhopisy a akcie ve vztahu k hotovosti neatraktivními. Současně jsou nominální výdaje příliš vysoké a trhy práce příliš silné na to, aby umožnily rozvolnění politik, což je částečně zaceněné ve finančních trzích. Celkově se tedy skládá obrázek, kdy ve většině vyspělých ekonomik jsou riziková prémie obrácená, tedy peníze jsou atraktivnější než dluhopisy a akcie. Bridgewater tak upřednostňuje hotovost ve vztahu k aktivům, dokud se tyto nerovnováhy nenapraví. Atraktivnější se jeví aktiva ve vztahu k hotovosti v Japonsku, Číně a ve velké části Asie, protože jsou buď blíže rovnováze, nebo se nacházejí v nerovnováze, která podporuje expanzi likvidity, která činí hotovost ve vztahu k aktivům neatraktivní.

Mgr. Timur Barotov

analytik BHS

Pracuje na pozici analytika u obchodníka s cennými papíry BH Securities a.s., kde odpovídá za tvorbu prognóz a analýzu prostředí na kapitálových trzích s převážným zaměřením na americké trhy. Vystudoval magisterský obor financí na Institutu ekonomických studií Univerzity Karlovy a věnuje se investování již od počátku svých studií. Mezi jeho profesní zkušenosti se řadí i poradenství v oblasti fúzí a akvizic a projektová analytika týkající se valuací společností.

BH Securities a.s.

BH Securities je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha a.s. Společnost byla založena v roce 1993, krátce po vzniku kapitálového trhu v České republice.

Dnes je BHS jedním z nejvýznamnějších nebankovních obchodníků s cennými papíry na českém kapitálovém trhu a individualizované investiční služby bez změny jména či přístupu poskytuje kontinuálně již téměř 30 let.

BHS nabízí široké portfolio investičních služeb. Vedle obchodování na kapitálových trzích jsou to především správa aktiv a individuálních portfolií (asset management), fondy kvalifikovaných investorů, emise a obchodování s dluhopisy, podílové fondy či investiční zlato.

Více informací naleznete na: www.investice.cz/ nebo na: www.bhs.cz.