Utahování monetární politiky a vývoj na akciovém trhu

Co se stane s akciovým trhem až Fed začne utahovat svou politiku? Téma z jasných důvodů zhusta probírané a bez jasné odpovědi. Na co ale můžeme relativně jasně dosáhnout, je historické chování akcií v alespoň trochu podobných obdobích. Dnes o něm a pár souvisejících tématech.

1. Utahování přináší zisky: Následující graf od TSLombard ukazuje historický vývoj akciového trhu během utahování monetární politiky. Základní sdělení podle průměrného vývoje za posledních 10 cyklů i z období 2015 – 2018 je, že návratnost akcií je pozitivní. Pokud vezmeme horní hranici vyznačeného pásma, tak je návratnost hodně pozitivní (téměř 140 %), v negativním extrému si trh během 48 měsíců odepsal nějakých 20 – 30 %:

Zdroj: Twitter

2. Valuace a zisky: Ceny akcií můžeme vnímat jako funkci vývoje zisků na akcii (E) a poměr cen a zisků (PE). Pokud tedy výše uvedený graf říká, že ceny šly během období utahování většinou nahoru, znamená to, že nahoru je táhl čistý efekt pohybu E a PE. Utahování monetární politiky by přitom samo o sobě mělo asi spíše negativní dopad na PE. A v takovém případě jde tedy o to, zda růst E více než vyváží tento pokles PE. Pro nějaký konkrétní současný rámec:

PE indexu SPX se během rally roku 2020 dostalo až na mimořádně vysoké hodnoty kolem 23, nyní podle dat Eda Yardeniho korigovalo zhruba na 20. Což je z historického hlediska stále velmi vysoko, jde o hodnoty dosažené naposledy během nafukování a následně první fáze praskání internetové bubliny. Zisky jsou pak dány růstem příjmů v celé ekonomice a vývojem podílu zisků na těchto příjmech. V této souvislosti bych dnes uvedl následující graf, který ukazuje právě vývoj tohoto podílu:

Zdroj: Twitter

Graf ukazuje celkem masivní posun příjmů k ziskům, což samozřejmě souvisí s tématem příjmové nerovnosti a ta zase se vším od globalizace po automatizaci a monopolizaci. Nyní je podíl zisků téměř na maximech a u věštících koulí záleží na tom, zda zde budeme věřit spíše návratům k průměru, či naopak nějakému dlouhodobějšímu trendu.

3. Technická poznámka - co je utahování. První graf referuje na utahování monetární politiky, ale za poznámku v této souvislosti možná stojí, že růst sazeb, či třeba ukončení nákupů aktiv, nemusí nutně znamenat utahování. Vezměme si jednoduchý příklad:

Neutrální/rovnovážné sazby jsou na 2 %. Pokud centrální banka nastaví svou klíčovou sazbu třeba na 1 %, je její politika expanzivní/stimulační. Pokud nastaví sazby na 3 %, její politika je utažená – ekonomiku brzdí. A pokud jsou sazby na onom 1 % a centrální banka je zvedne třeba na 1,5 %, tak sazby vzrostly, ale politika je stále uvolněná. A pokud třeba sníží sazby z oněch 3 % na 2,5 %, tak je politika stále utažená, i když ne tak, jako předtím.

Nevím ale, zda Lombard tvořil graf v duchu této logiky, či zda naopak dával rovnítko mezi pouhou změnou sazeb (či snižování a ukončení nákupu aktiv) a utažením samotné politiky. A nějak rozumně odhadnout onu výši neutrálních sazeb je i v době usazenější trochu oříšek. O současných atypických časech nemluvě.