T. Nidetzký – Musíme vyslat signál, že netolerujeme vyšší inflaci

Rozhovor s T. Nidetzkým, viceguvernérem ČNB
Jaroslav Krejčí (E15 16. 6. 2021 strana 2)

Zvyšování úrokových sazeb ze strany České národní banky je letos podle viceguvernéra Tomáše Nidetzkého hotová věc. Vyššími sazbami bude ČNB tlumit inflační tlaky, které by mohl vyvolávat růst ekonomiky a zejména pak vývoj na trhu práce. Bez zásahu centrální banky by se mohla inflace vyšplhat nad horní, tříprocentní hranici tolerančního pásma. „Směr pohybu sazeb je jasný. Otázkou je jen, kdy a kolikrát nastane,“ říká Nidetzký. Nejbližší možnost rozhodnout o růstu sazeb bude mít bankovní rada již příští středu.

* Máme za sebou skoro rok a čtvrt pandemie a lockdownů. Jak byste zhodnotil současný stav a vývoj tuzemské ekonomiky?

Pokud se na to podíváme optikou makroekonomických čísel, situace je lepší, než předpokládaly všechny prognózy. Za pozitivním makroekonomickým vývojem vidím řadu šťastných i méně šťastných příběhů firem a podnikatelů. Nicméně stále panuje vysoká nejistota, včetně datové. A otázkou je, do jaké míry jde o vzepětí spojené s uvolňováním protipandemických opatření a nakolik bude oživení trvalé.

* Během pandemie lidé nemohli utrácet v kamenných obchodech či využívat řadu služeb. Nakolik mohou být peníze nahromaděné na účtech lidí faktorem, který bude popohánět ekonomiku v příštích čtvrtletích?

Zdá se, že domácnosti mohou mít navíc uspořeno okolo 200 miliard korun. Já bych to rozdělil do několika skupin. V první jsou úspory, které nevznikly, protože lidé část spotřeby přesměrovali, a to dle mého názoru dlouhodobě, na internet. Ten patří se všemi službami okolo mezi vítěze ekonomické krize. Další část tvoří opatrnostní úspory, kdy nejistota vedla k tomu, že si lidé část peněz odložili bokem. A tyto peníze nejen uspořili, ale snažili se je i nějak investovat – a teď vůbec nemluvím o trhu nemovitostí a hypoték. Tyto prostředky se dle mého názoru budou rozpouštět velmi pomalu, protože lidé si budou chtít opatrnostní rezervu držet. Část peněz se projevila také ve spotřebě, ale není zachycena statisticky. Jde o takzvanou šedou ekonomiku. Typickým příkladem je, že lidé lockdownů využili k tomu, aby udělali úpravy bytů a domů, a za hotové platili řemeslníky, kteří byli dostupní, protože nemohli dělat na stavbách. Asi nejvíc diskutovanou otázkou je odložená spotřeba, tedy co se stane s penězi, které lidé nemohli přirozeně utrácet, a jakým způsobem se to propíše do ekonomiky. Určitě to není malá část.

* Kam nás současná situace dostává z hlediska nastavení úrokových sazeb?

Do jejich nastavení se promítá řada vstupů a parametrů. Osobně pozorně sleduji vývoj na trhu práce. V době před covidem jsme sice měli v Česku o něco vyšší inflaci, ale ta byla dána nízkou mírou nezaměstnanosti a poměrně svižným růstem mezd a platů. Proto nám tehdy inflace vyskakovala i nad toleranční pásmo. Tohle bychom měli mít na paměti. A myslím, že řada vládních fiskálních opatření v době pandemie přispěla k tomu, že situace na trhu práce je velice dobrá.

Lze tak očekávat, že růst mezd u nás bude i nadále relativně dynamický, což časem povede k vyšší inflaci, pokud nezačneme ekonomiku lehce ochlazovat postupným zvyšováním sazeb. A tento příběh já osobně beru v úvahu při zvažování měnověpolitických kroků.

Směr úrokových sazeb je jasný, jde tak jen o otázku kadence a načasování. Spíš se nyní kloním k tomu vyslat signál, že nehodláme tolerovat vyšší inflaci.

* Takže se zvýšení sazeb dočkáme ještě letos?

To jsem si celkem jistý. Směr pohybu sazeb je jasný. Otázkou je jen, kdy a kolikrát nastane.

* Růst inflace je nyní v Česku i ve světě velkým tématem. Je to podle vás dočasná záležitost, anebo setrvalejší jev?

Začal bych celosvětovým trhem práce, který je zajímavý právě z hlediska inflace. Přestože po krizi v letech 2008 a 2009 vzrostla zaměstnanost v Evropě i v Americe, zejména v eurozóně se to neprojevovalo růstem mezd. Eurozóna se tak celou dobu potýkala s nízkou inflací. Podobný, i když o něco lepší byl vývoj v USA. Proto dnes ECB i Fed vysílají signál, že jsou ochotny tolerovat vyšší inflaci a zároveň říkají, že inflace nebude dlouhodobá.

Současná krize je specifická z řady důvodů. Mimo jiné došlo ke kombinaci výrazných nabídkových i poptávkových šoků. A jako ekonomové se ptáme, jak se tyto šoky propíšou do cen a jaká bude jejich setrvačnost. Typickým příkladem toho, o čem teď mluvím, je logistika dopravy – prudce vzrostly ceny přepravních kontejnerů, protože se hromadily v přístavech. Ale to není něco, co by zde mělo být dlouhodobě.

* Může hrát ve vývoji tuzemské inflace roli poměrně uvolněná fiskální politika? A bude se ČNB snažit hospodářskou politiku koordinovat s vládou?

Během pandemie zafungovala fiskální i měnová politika učebnicově. Na začátku krize vláda i ČNB harmonizovaně a zároveň razantně a rychle rozvolnily svoji politiku. Naše role byla z hlediska toho, co jsme mohli udělat, omezená. Větší část logicky odpracovala rozpočtová politika, která k tomu má účinnější nástroje. U fiskální expanze je ale háček v tom, že není problém ji rozjet, ale následně ji zastavit a začít odbourávat. A stát nyní stojí před tím, aby tuto demontáž zahájil. A je na vládě, aby našla odvahu rozebrat „lešení“, které na podporu ekonomiky během krize vystavěla.

Platí také, že zatímco před rokem šla měnová a fiskální politika „ruku v ruce“, již brzy se naše ruce rozpojí. My se vydáváme vlastní cestou, abychom plnili hlavní mandát, kterým je péče o cenovou stabilitu. Před vládou teď dle mého stojí tři úkoly a jde o velmi náročnou výzvu, protože je musí „orchestrovat“ nejen hospodářsky, ale i politicky.

* Jak znějí tyto úkoly?

Za prvé jde o již zmíněnou demontáž opatření, která se zavedla. Druhým úkolem je připravit konsolidaci veřejných financí, aby byly dlouhodobě udržitelné. A třetím úkolem je připravit nová rozumná opatření na podporu ekonomiky, protože ne každé zvýšení výdajů se promítne do jejího růstu se stejným efektem.

* Je vývoj veřejných financí, respektive státního rozpočtu důvodem ke znepokojení? Může mít dopad na chování zahraničních investorů či kurz koruny?

Jak jsem říkal, reakce fiskální politiky na krizi byla učebnicová. Řekl bych, že pokud by se na nastaveném trendu nic nezměnilo, je rizikem, že v nějaké fázi narazíme na takzvanou fiskální brzdu, kdy se veřejný dluh dostane k 55 procentům HDP. A pak se budou muset ze zákona realizovat úsporná opatření a vláda už bude mít výdaje méně pod kontrolou.

Jako akutní problém to nevnímám, ale v delším období by to mohlo mít na ekonomiku dopady. Dokonce si myslím, že by to mohlo mít i určitý vliv na stabilitu finančního systému, jejíž zajištění je dalším z klíčových úkolů ČNB.

* Co konrétně myslíte?

Velká část úvěrů v bilancích bank jsou hypoteční úvěry, které by se mohly začít hůře splácet. Zareagovat by mohly také tržní subjekty, které by horší vývoj státních financí zohlednily v nákladech na financování dluhu. Ale zatím to nevypadá, že by trh hodnotil situaci negativně, protože výchozí pozice z hlediska vládního dluhu okolo 30 procent nebyla špatná. Ale otázkou samozřejmě je, jak bude fiskální politika fungovat do budoucna. A projevit se to může i na kurzu koruny.

* Poptávka po rezidenčních nemovitostech je poměrně silná. Nakolik je to dáno obavami lidí z inflace?

Tomuto příběhu úplně nevěřím. Vidíme, že roste průměrná výše hypotéky, ale z hlediska počtu poskytnutých hypoték se žádný dramatický nárůst poptávky nekoná. Roční úhrny skutečně nových hypoték jsou už několik let stabilní. V posledním roce stoupá počet refinancovaných hypoték, ale nijak dramaticky. A to, že se zvyšují ceny bytů, je dáno nabídkou a poptávkou. Víme, že dlouhodobě, zejména v Praze a Brně, nabídková strana nestačí poptávce. A hlavně tento fakt žene ceny nahoru.

Nákup nemovitosti není spontánní rozhodnutí. Není to tak, že by se někdo rozhodl koupit byt, protože vidí, že roste inflace. Takto jednoduše to nefunguje. Nicméně je velký počet investorů, kteří jsou i při současných cenách schopni koupit byt v Praze bez úvěru, a ti by mohli stát za tímto příběhem. Nemyslím si tedy, že by u nás mohl strach z inflace významně ovlivňovat trh s nemovitostmi. Spíš je to signál, že Češi bohatnou a že cizinci považují Česko za příjemné a stabilní místo pro život či investici.

* Podle ČNB jsou ceny bytů v Česku nadhodnocené v průměru o 18 procent, v Praze a Brně ještě více. Není to důvod pro zpřísnění pravidel poskytování hypoték?

Úlohou centrální banky není ovlivňovat ceny nemovitostí. ČNB není odpovědná za bytovou politiku, nebo dokonce dostupnost bydlení, to je role vlády či obcí. S cenami nemovitostí nic neuděláme, zvláště když víme, že jsou tlačeny nahoru nedostatečnou nabídkou. Co nás ale na trhu nemovitostí zajímá, je udržení zdraví bank.

Často se situace srovnává s dobou před finanční krizí v roce 2008. Tehdy banky v USA půjčovaly lidem, kterým se půjčovat nemělo. Ve chvíli, kdy se zvedly sazby, neměli na splácení úvěrů. U nás je objem hypoték v bilancích bank již od roku 2014 větší než objemy úvěrů podnikům. A už od roku 2016 jsme bankovní domy upozorňovali, že ekonomická situace nemusí být vždy příznivá, a proto jsme zavedli limity hypotečních ukazatelů. Chtěli jsme, aby banky obezřetněji půjčovaly.

Omezili jsme tím poptávku, ale nečinili jsme tak kvůli cenám, ale kvůli tomu, aby banky na sebe nevzaly větší rizika, která by například při nárůstu úrokových sazeb či nezaměstnanosti měla negativní dopad na zdraví bank, celého finančního sektoru a následně i ekonomiky.

* Teď trochu jiné téma. V minulosti jste o trhu s firemními dluhopisy v Česku mluvil jako o „dluhopisovém Las Vegas“. Jak se za poslední dva tři roky situace změnila?

Situace se drobně zlepšuje. Pořád však trvám na zmíněném označení. A to z toho důvodu, že mnozí lidé, kteří si kupují korporátní dluhopisy, si je pořizují z neznalosti. Vidí jen výnos a nejsou schopni posoudit riziko, obchodní model nebo odvětví, ve kterém daná firma funguje.

Ale situace se zlepšila v tom, že se řada lidí naopak poučila. Sice to pro ně bylo drahé „školné“, ale jsou zde reálné příběhy osob, které přišly o peníze, a jejich případy, pokud se dostanou na veřejnost, mají pro společnost varovný efekt.