ČEZ (Koupit, 12m cíl = 717 CZK) - Pozornost upřete na ziskovost, nikoliv výstavbu nového jaderného zdroje (Komentář k výsledkům)

Výsledky hospodaření za Q2 19 překonaly konsensus trhu na všech úrovních výsledovky. Důvodem byly především vyšší realizované ceny, ačkoliv výroba v tradiční i nové energetice vzrostla meziročně pouze marginálně, kde jsme očekávali vyšší nárůst. Management potvrdil výhled pro letošní EBITDAa očištěný čistý zisk, přestože snížil předpokládanou celoroční výrobu elektřiny.

Klíčové trendy v hlavních segmentech: (1) V Tradiční energetice společnost v druhém kvartále letošního roku vyrobila 14,2 TWh, což znamenalo meziroční nárůst o necelé jedno procento. Jaderné elektrárny vyrobily 7,5 TWh (-4 %) a o 3 % nižší byla i produkce u uhelných elektráren. V rámci ostatních zdrojů se výroba více než zdvojnásobila (+1,1 TWh), a to zejména díky vyššímu využití paroplynové elektrárny v Počeradech. Pro celý rok management snížil celkovou produkci v tradiční energetice na 64,6 TWh z předchozích 66,5 TWh kvůli nižší výrobě v jaderných i uhelných elektrárnách. EBITDA v tomto segmentu dosáhla 4,1 mld. CZK (vs. 1,6 mld. CZK ve Q2 18). Tak vysoký meziroční nárůst byl rovněž ovlivněn zaúčtovanou ztrátou v loňském druhém kvartále způsobenou přeceněním zajišťovacích kontraktů na dodávky elektřiny a povolenek s negativním dopadem 1,6 mld. CZK. (2) Nová energetika do EBITDA přispěla 1,1 mld. CZK (+10 %), a to zejména díky vyšší produkci v České republice, Rumunsku a Německu vlivem lepších klimatických podmínek a vyššímu přídělu certifikátů. Nová energetika vyrobila 0,5 TWh (vs. 0,4 TWh ve Q2 18). Za celý rok management potvrdil výrobu ve výši 2,3 TWh (+17 %). Tržby ESCO vzrostly o více jak třetinu na 4,8 mld. CZK a letos by se měly celkově zvýšit o 36 % na 21,6 mld. CZK (21,1 mld. CZK v předchozí predikci managementu). (3) EBITDA v Distribuci ve Q2 19 dosáhla 5,0 mld. CZK (+6 % y/y) díky vyšším maržím a nižší tvorbě opravných položek k pohledávkám v České republice. (4) Segment Prodej (1,2 mld. CZK, +50 % y/y) byl pozitivně ovlivněn novými akvizicemi v Německu a na Slovensku a vyššími hrubými maržemi v některých zemích. (5) Segmenty Těžba a Podpůrné činnosti přispěly 1,0 mld. CZK, respektive 0,4 mld. CZK.

Provozní a finanční výsledky: ČEZ reportoval za Q2 19 meziročně vyšší odpisy o 5 %, a to ve výši 7,5 mld. CZK, což bylo způsobeno tvorbou opravných položek v Bulharsku ve výši 0,3 mld. CZK. Firma letos snížila svůj čistý dluh o 8,1 mld. CZK a v relaci k EBITDA dosáhl úrovně 2,6x oproti 3,1x na konci 2018. Čistý zisk činil 2,9 mld. CZK, očištěný čistý zisk vykázala společnost na úrovni 3,2 mld. CZK.

Výhled managementu: Management potvrdil výhled pro letošní celoroční EBITDA v rozmezí 57 až 59 mld. CZK a očištěný čistý zisk v pásmu 17 až 19 mld. CZK. Na druhou stranu ale snížil celkovou produkci elektřiny. Zajištěné ceny vyrobené elektřiny se oproti minulé prezentaci výrazněji nezměnily.

Potenciální dopad na naše odhady a naše doporučení: Zveřejněné výsledky hospodaření jsou v blízkosti našich odhadů. Výhled managementu na letošní rok koresponduje s našimi očekáváními. Věříme, že ČEZ je schopen vygenerovat očištěný čistý zisk na horní hranici vymezeného pásma. Rovněž očekáváme v následujících letech výplatu dividendy poblíž 100 % výplatního poměru, což naznačuje dividendu z letošního zisku na úrovni 35 CZK na akcii. Investice spojené s výstavbou nového jaderného zdroje budou v příštích 10 letech zanedbatelné, a to v celkové částce 2,5 až 4,0 mld. CZK. Z tohoto důvodu si myslíme, že současná cena akcie stále zbytečně moc reflektuje riziko financování nerentabilního projektu, protože v konečné fázi za mnoho let se může jednat o ekonomicky přijatelnější varianty, jak nahradit dosluhující jaderné zdroje. Stále držíme své nákupní doporučení a cílovou cenu 717 CZK za akcii v platnosti.