Summary: Den bohatý na výsledky vyhrává Maersk, Pandora odhazuje 25 procent

Dnešek byl poměrně dost bohatý na oznámení výsledků v Evropě, zůstaneme proto jen na starém kontinentě. Nejdříve se podíváme na naše Investiční tipy Unicredit a Deutsche Post a následně si přiblížíme předčasné oznámení výsledků, které si pro nás přichystaly Maersk, Total (také náš Investiční tip) a Pandora. Materiálu na čtení proto dnes nebude zrovna málo, o zábavu však bude postaráno.

Moller-Maersk

Divoký tanec dnes předvedl dánský globální přepravce, když nejdříve vyděsil trhy snížením výhledu provozního zisku (EBITDA) pro tento rok, a pak je ukonejšil relativně pozitivním komentářem k nedávnému vývoji. Klesající přepravní sazby (přetrvávající nadkapacita) a rostoucí cena paliva (+30 % yoy) přinutila management stáhnout interval očekávaného provozní zisku EBITDA z 4 až 5 mld. USD na 3,5 až 4,2 mld. USD. Konsensus byl nicméně již tak na úrovni 3,9 mld. USD, což znamená, že trh tuto úpravu vlastně očekával. Management pak pokračoval zmiňovaným komentářem k poslednímu vývoji, což trhům dodalo potřebnou kuráž. Dle všeho se přepravní sazby po prudkém propadu vrátily zpátky na původní úrovně a objem přepraveného nákladu roste v linii s trhem.

Těžce zkoušené akcie Maersk, které od počátku roku přišly o pětinu hodnoty, dnes nakonec přihazují 6,5 %.

Total (Investiční tipy)

Na představení dobrých zpráv se nemohl dočkat ani francouzský těžař ropy a dopředu nám proto poskytl malou ochutnávku kvartálních výsledků. Čistý zisk upravený o jednorázové položky vylétl meziročně o 45 % na 3,6 mld. USD, překonávajíc již tak štědré odhady trhu o 200 mil. USD. Objem produkce se zvedl o 9 % na 2,7 mil. barelů/den, přičemž zásluhu na tom nese i předčasné uzavření akvizice Maersk Oil. Francouzi však nezaspaly na vavřínech kvůli vyšším cenám ropy, a zatímco jejich produkce v roce 2018 poroste o 7 % (předešlý cíl 6 %), plánují zároveň pokračovat v osekávání provozních nákladů. Původně plánované 4 mld. USD úsporných opatření v letech 2014 až 2018 byl nově navýšen až na 4,2 mld. USD. Nákladová efektivita je přitom hlavním pilířem naší investiční teze, když jde o Total. Těší nás také investice, které zůstávají v tomto roce mezi 16 až 17 mld. USD a celé to podtrhuje breakeven cena jednoho vyprodukovaného barelu, která se dostala pod 25 USD.

Akcie Total si připisují 2 %.

Pandora

Nadílku předčasných oznámení dnes uzavírá dánský výrobce šperků, bohužel však na špatnou notu. Horší prodeje v kamenných obchodech v USA a Západní Evropě přinutily management upravit výhled růstu tržeb v tomto roce z předešlých 7 až 10 % na nynějších 4 až 7 %. Takto nízký růst by přitom mohl znamenat, že s přihlédnutím na měnové výkyvy a jednorázové položky by tržby mohly vykazovat dokonce záporný růst. Mdlé prodeje na vysokomaržových trzích mají zároveň negativní dopad na celkovou profitabilitu společnosti – z očekávané provozní marže byly uříznuty 3 p.b. a nově by se v roce 2018 neměla dostat nad 30 %.

Navzdory těmto číslům management pokračuje v agresivní expanzi. V tomto roce se chystá otevřít 250 nových kamenných prodejen, neboli o 50 více, než měl v plánu doposud. Děje se tedy to, co se nám nelíbilo již v minulosti – Pandora dotuje růst tržeb otevíráním nových prodejen, zatímco organický růst tržeb je na tom pořád hůř.

Akcie Pandora dnes odepisují dalších 25 %, navyšujíc ztrátu od počátku roku na 50 %.

UniCredit (Investiční tipy)

Přestože je přívlastek „solidní“ ve vztahu k výsledkům evropských bank za 2Q18 dosti nadužívaný, na výsledky UniCreditu pasuje dokonale. Víc než cokoli jiného nás však výsledky italské bankovní dvojky ujišťují, že ambiciózní restrukturalizační plán představený v roce 2016 bude v příštím roce naplněn. Kaňkou tak ostává pouze italské politické riziko, které se i v tomto případě podepsalo neblaze na kapitálové přiměřenosti.

Obdobně jako u konkurence jsou pod překvapením na úrovni čistého zisku (1 mld. EUR) podepsané nečekaně nízké odpisy nedobytných úvěrů (504 mil. EUR, neboli 45 bps z RWA, 25 % pod konsenzem, -24 % yoy). Přestože je to vítaný vývoj, část z překvapení jde na vrub jednorázovým položkám v investiční divizi. I tak ale banka v reakci lehce snížila výhled pro rizikové náklady v letošním roce na <68 bps z původních 68 bps. Na druhé straně ovšem došlo k celkem citelnému nárůstu (+28 % qoq) vytvořených rezerv vůči budoucím ztrátám/odpisům, což lze připsat na vrub politické situaci v Itálii.

Ve srovnání s konkurencí je však potěšitelné, že se překvapení na úrovni čistého zisku může krom rizikových nákladů opřít i o náklady provozní (-7 % yoy) a vyšší úrokové příjmy (+1 % yoy). Vzhledem k tomu, že restrukturalizační plán s růstem tržeb nepočítá, mohl by se tak do příštího roku vytvořit určitý polštář, který by posléze mohl posílit kapitálovou přiměřenost. Co se týče plánované úspory nákladů (pro FY19), ta je již v tuto chvíli z 87 % hotova.

Když už jsme u ní, ta je podobně jako u Intesy nejslabším bodem celého oznámení. Přecenění italských státních dluhopisů na knihách (mark-to-market) dle očekávání (nižší expozice) stálo banku o něco méně (-35 bps) než Intesu (-40 bps).* K tomu se ovšem přidal rostoucí objem RWA (+2 % yoy), což nutně nemusí být negativem, neboť růst objemu RWA během 2Q18 je primárně výsledkem akcelerující úvěrové činnosti (+4,5 % yoy; především v komerčních portfoliích -> +2,2 % qoq), což v součtu zasáhlo CET1 poměr v řádu -56 bps. Kapitálová přiměřenost tak klesla z 13,1 % na 12,5 %, přesto zůstává v cílovém pásmu 12,3-12,6 %.

Expozice vůči italskému státnímu dluhu dosahuje necelých 45 mld. EUR (mark-to-market). Potěšitelná je ovšem poměrně krátká durace, cca 3,3 roku.

Italské turbulence prozatím nezmrazily trh s klasifikovanými úvěry, co považujeme za stěžejní pozitivum. Ozdravování bilancí tak může pro tuto chvíli pokračovat. Klasifikované expozice (NPE – non-performing exposures) klesly o další 4 % qoq (gross, -6 % qoq net). Klasifikované úvěry tak již tvoří „jen“ 8,7 % úvěrového portfolia, což je na italské standardy výborný výsledek. Na rozdíl od Intesy nebyl tento vývoj provázen erozí krytí (resp. rezerv). Poměr krytí (coverage ratio) naopak mírně vzrostl (+60 bps na 60,9 %). Banka navíc cíluje na poměr krytí na úrovni >54 %, což opět skýtá určitý polštář vůči plnění plánu (na úrovni čistého zisku, resp. rizikových nákladů), potažmo kapitálové přiměřenosti.

Na konferenčním hovoru byl potvrzen výhled pro čistý úrokový příjem v tomto roce (10,5+ mld. EUR), stejně jako výhled pro příští rok. Banka se nechala slyšet, že z hlediska přecenění úvěrové báze na vyšší úrokovou základnu má před konkurencí náskok. Poplatky by měly v tomto i příštím roce růst zhruba 3% tempem. Mírně byl vylepšen výhled pro letošní náklady (<11 mld. EUR z původních 11 mld. EUR).

A konečně, ozdravování bilance by mělo pokračovat. Nový výhled počítá s hrubou klasifikovanou expozicí (non-core) na konci letošního roku na úrovni 19 mld. EUR (ze současných cca 22 mld. EUR), přičemž původní plán počítal s 19,2 mld. EUR, ovšem až pro konec FY19.

Vzhledem k výše uvedenému vnímáme výsledky pozitivně a ponecháváme doporučení koupit. Hlavním rizikem pro investory je italská politika. Akcie zůstávají na našem seznamu Investičních tipů.

Akcie UniCredit přihazují 3 %.

*V této souvislosti můžeme hned na první stránce oznámení v poznámce pod čarou vyčíst zajímavý fakt, a sice, každý +10 bps posun italských swapových spreadů vůči německým po celé délce výnosové křivky bude mít na CET1 poměr dopad ve výši -2,6 bps (po zdanění).

Deutsche Post (Investiční tipy)

Suma sumárum, německý kurýr se v druhém kvartálu držel očekávání trhu. Tržby na úrovni 15 mld. EUR (+1 % yoy) se od konsensu odchylovaly jen kosmeticky a když budeme abstrahovat od režijních korporátních nákladů, to samé můžeme říct o provozním zisku ve výši 860 mil. EUR (marže 5,0 %). To však neznamená, že by se prudce rostoucí náklady nepodepsaly na meziročním zhoršení profitability. Provozní zisk sklouzl o 11 % yoy především zásluhou zásilkové PeP divize (-60 % yoy). Tento negativní efekt byl pak naštěstí vyvážen zářným výkonem divize expresních zásilek (+10 % yoy a rekordní marže), a vodu na mlýn přidal také forwarding (provozní zisk +60 % yoy).

Výhled na tento rok byl ponechán beze změny. Management v tomto kvartálu zaknihoval 50 mil. EUR v restrukturalizačních nákladech (v divizi PeP), což znamená, že do dalšího pololetí nás čeká ještě 450 mil. EUR. Nejvíce však asi potěšila zpráva, že pro další rok chystá Deutsche nadprůměrně navýšit svoje ceny v divizi PeP. Díky silnému růstu v objemu doručených zásilek (zásluha e-Commerce), bychom se tedy v příštím roku mohly dočkat zajímavějšího organického růstu. Menší zákazníci se musí na vyšší ceny připravit již v září tohoto roku.

Z pozitivní reakce trhu možno odhadnout, že investoři reagují hlavně na navyšování ceny přepravného a akcie posílají nahoru o 4 %.