Jak velké (ne)jsou otazníky nad ČNB / BIG EXPERT - české akcie, úrokové sazby: týden od 13. 11. 2017

Rok 2017 můžeme bez ostychu označit za rok české koruny a jejího posílení. Vše začalo ukončením kurzového závazku ČNB a pokračovalo zahájením procesu návratu měnové politiky do "normálu", kde úvodním krokem bylo vůbec první zvýšení úrokových sazeb po necelých deseti letech. V současnosti jsme ještě dál, sazby vzrostly již dvakrát. Dočkáme se i letošního "potřetí"?

Veškerý "hype", který v tomto roce vznikl kolem ČNB a její měnové politiky, některé investory možná naladil až tak moc, že od Rusnoka a spol. čekají další akci. Jsou tato očekávání vůbec reálná? Vyžaduje si současná situace v pořadí třetí úrokový hike? To jsou otazníky, které se aktuálně vznáší nad institucí sídlící v ulici Na Příkopě. A jak na ně odpovědět? Podívejme se na dostupná data.

První zveřejněná data po listopadovém zvýšení úrokových sazeb byla data o nezaměstnanosti. Říjnová míra nezaměstnanosti posunula dosavadní rekord a klesla až na 3,6 %. V případě počtu uchazečů o práci pak připadá na jedno volné pracovní místo rekordních 1,3 uchazeče. Pokud bude tento trend pokračovat, dost možná se dočkáme dalšího růstu mezd, který však nebude tažen produktivitou, nýbrž nedostatkem pracovní síly - ostatně jako to předchozí vývoj ukázal například v segmentu průmyslu, kde je o kvalifikované pracovníky, nebojme se říci, velká nouze.

Dalším klíčovým ukazatelem je tempo růstu domácí ekonomiky. Podle Českého statistického úřadu dosáhl předběžný odhad tempa růstu HDP za třetí kvartál mezikvartálně +0,5 % a meziročně +5 %, čímž v obou případech překonal očekávání trhu. Byť stále neznáme přesnou strukturu výkonu české ekonomiky, ČSÚ uvedl následující: "Podle předběžného odhadu přispěly k meziročnímu růstu rovnoměrně všechny hlavní výdajové složky HDP. Na růstu domácí poptávky se podílela stabilně rostoucí spotřeba domácností a pokračující růst investičních výdajů. Dařilo se většině odvětví národního hospodářství, především průmyslu, ale i odvětvím služeb." Právě informace o stabilně rostoucí spotřebě pravděpodobně odráží přetrvávající růst mezd. Na potvrzení této myšlenky si však budeme muset počkat až do 4. prosince, kdy budou zveřejněna aktualizovaná data o růstu mezd.

V souvislosti se spotřebou je nutné zmínit hlavní faktor vstupující do rozhodování ČNB o sazbách, a tím je inflace. Poslední data za říjen ukázala, že se tempo růstu domácích cen dostalo na nejvyšší hodnoty od roku 2012 (odhad trhu byl opět nižší) a přibližující se horní hranici tolerančního pásma ČNB. To někteří investoři zprvu pojali jako možný impuls k dalšímu zvyšování sazeb.

Tato očekávaní však musíme (prozatím) zchladit. Říjnová inflace, která meziročně dosáhla 2,9 %, byla zcela v souladu s prognózou ČNB, stejně tak tomu bylo i v případě odhadu HDP za třetí kvartál. Z toho vyplývá, že alespoň v tomto ohledu se ekonomika vyvíjí v souladu s predikcí centrální banky, tudíž není potřeba se nikterak vychylovat od nastaveného plánu zvyšování sazeb, který (opět musíme použít slovo zatím) pracuje s pouze jedním úrokovým hikem, a to o velikosti 25 bb a až ve druhé polovině příštího roku.

Otazníky nad ČNB tedy nejsou zas až tak žhavé, jak by se mohlo zdát. Na druhou stranu, rozhodně nesmíme zapomínat na rizika prognózy ČNB, která byla bankovní radou na posledním zasedání vyhodnocena jako mírně proinflační, a to vinou možného mírnějšího posílení kurzu oproti prognóze vlivem uzavírání korunových pozic. Stejně tak do hry dle ČNB vstupuje i "síla, skladba a setrvačnost fundamentálních inflačních tlaků z domácí ekonomiky".

V tomto směru je potřeba se pozastavit nad poslední větou. Co si představit pod "fundamentálními inflačními tlaky"? Možnou odpověď lze opět nalézt v dokumentu ČNB, konkrétně v citlivostní analýze, kterou centrální banka představila na posledním setkání s analytiky. V té stojí, že pokud bychom byli svědky silnějších a déle trvajících tlaků na trhu páce, vznikla by potřeba k silnějšímu utažení měnové politiky.

Pokud bychom měli shrnout pohled ČNB, v listopadu aktualizovaná prognóza pracuje s tím, že by k utažení měnových podmínek mělo dojít především skrze "přirozený" kurzový kanál, tedy posílením kurzu koruny. Na druhou stranu, nesmíme zapomínat na to, že se dostáváme do období konce roku, pro které bývá obvyklé uzavírání otevřených pozic na finančních trzích a které by ve výsledku mohlo vyústit v oslabení domácí měny, jak například naznačuje medián odhadu agentury Bloomberg za poslední kvartál dosahující 25,80 koruny za euro.

Aktuální vývoj ekonomiky však nahrává koruně k dalším ziskům. K tomu výrazně přispívá i vývoj tržních sazeb, které například oproti těm evropským vzrostly, což zvyšuje atraktivitu koruny pro zahraniční kapitál. Představa o tom, že by ČNB mohla být ještě razantnější a zvýšila by sazby už na svém prosincovém zasedání, ale v datech (zatím) nemá silnou oporu.

Na druhou stranu existuje riziko překoupenosti koruny. Je možné, že s uzavíráním pozic za nedostatku protistran dojde k oslabení kurzu koruny, a tak i k zvýšení proinflačních tlaků, na které by se ČNB odhodlala reagovat zvyšováním sazeb. Podobné riziko představuje i možné přehodnocení tempa přehřívání české ekonomiky. My však tento scénář neočekáváme, a tak je pravděpodobné, že si na další zvyšování sazeb budeme muset počkat až do příštího roku.

Jan Berka, Roklen24.cz
Text vznikl ve spolupráci s ekonomem skupiny Roklen Michalem Šoltésem

Názory expertů na budoucí vývoj vybraných akcií na českém kapitálovém trhu v horizontu jednoho měsíce a půl roku, v týdnu od 13. 11. 2017.

• Michal Chrvala
• Michal Blažek - BH Securities
• Marco Marinucci, Patrik Hudec, Martin Pecka - Generali Investments CEE, investiční společnost
• Libor Stoklásek - GRANT CAPITAL
• Radek Pavlíček - Roklen360
• Aleš Charvát - UniCredit Bank Czech Republic and Slovakia

Statistika se zabývá deseti z  nejlikvidnějších titulů obchodovaných na BCPP. Tabulky obsahují souhrn odhadů expertů uvedených v seznamu. Sloupec "Cena" uvádí pondělní kurz vybraných titulů, ze kterého při svých odhadech experti vycházeli. S touto hodnotou budou odhady po uplynutí období jednoho či šesti měsíců porovnávány pro vyhodnocení úspěšnosti. Sloupec "Atraktivita" uvádí vážený průměr počtu jednotlivých názorů a může nabývat hodnoty od -100 do +100. Počet názorů "Prodat", "Koupit" atd. je publikován v dalších sloupcích.
Pozn.: Hodnocení mají formu nezávazných názorů, zda určitý cenný papír by bylo vhodné koupit, či prodat s ohledem na předpokládaný vývoj v příštím jednom měsíci a půl roce. Skutečnost se však může velmi podstatně lišit od odhadu expertů. Experti ani Kurzy.cz nepřebírají žádnou zodpovědnost za tyto odlišnosti.