Dividendy ve slevě

V předchozích příspěvcích jsme se zamýšleli nad několika potenciálně atraktivními dividendovými tituly. Většinou šlo o fundamentálně silné společnosti se zajímavým investičním příběhem, jenže to je pouze polovina celých investičních tezí. Tou druhou je valuace a její důležitost nabírá na síle zejména ve chvíli, kdy naše investice směřují jen ke krátkodobějšímu horizontu. Investor Tyler Crowe se v této souvislosti posunul o krok dále a zauvažoval nad „třemi levnými dividendovými akciemi“.

V souvislosti s podobnými úvahami bychom si měli v první řadě uvědomit, že pokud je na akciovém trhu něco levné, má to obvykle velmi dobrý důvod. On i samotný výraz „levný“ může být dosti zavádějící. Vždy bychom si tak měli ujasnit, relativně k čemu je tato „levnost“ poměřována – k historii, jiným titulům, toku hotovosti, ziskům, našemu dojmu...? Pokud je pak nějaká dividendová akcie „levná“ v tom smyslu, že má vysoký dividendový výnos (nízké PE, či jiné násobky), má to vždy alespoň jednu z následujících příčin: Akcie nese vyšší riziko a/nebo se s ní pojí očekávaný utlumený růst, stagnace, či dokonce pokles ziskovosti a toku hotovosti. Rozhodně tedy nejde o klasikovu „slevu zadarmo“.

Co za levné dividendové akcie považuje pan Crowe? Hovoří o společnostech Alcoa, Caterpillar a Emerson Electric. Skutečně tedy nejde o investory milované tituly. Pohled na následující graf ukazuje, že investice do těchto titulů bylo v posledních letech „horší, ale zato těžší cestou“. Jinak řečeno, mizerná návratnost se pojila s obrovskou volatilitou. Zejména cena akcie Alcoy, která je vyznačena zeleně, předvedla slušnou horskou dráhu, ale na druhou stranu jde o jediný titul, který připisuje alespoň nějakou pozitivní návratnost. Ta je ale stále nižší než návratnost mnohem méně volatilního trhu:




Zdroj: Financial Times

Alcoa – rozděl a zlepšuj

Atraktivita akcie Alcoy by podle investora neměla ležet v její historii, ale v její budoucnosti (což ale platí vždy). Investor tvrdí, že se dostaví onen pověstný „katalyzátor“, tedy faktor, který by měl věci urychleně posunout požadovaným směrem. Firma totiž pracuje na rozdělení na dvě společnosti, z nichž první (stále Alcoa) se bude věnovat tradiční těžbě a výrobě hliníku. Druhá jménem Arconics se zaměří na hliníkovou výrobu s vyšší přidanou hodnotou. Těžit by tato společnost měla i z toho, že k hliníkovým produktům se stále více posouvá automobilový průmysl i výroba letadel. Tento proces rozdělení by pak měl podle investora vytvářet u obou vyšší návratnost.

Nehovoříme tu tedy o ničem jiném, než o tom, zda některé společnosti nemají hodnotu nižší, než je suma hodnot jejích částí. Já sám jsem toho názoru, že teorie o diverzifikacích, úsporách z rozsahu a zvyšování efektivity a produktivity jsou u velkých konglomerátů často skutečně jen teoriemi. V praxi obvykle převyšuje to, co bych nazval ztráty z velikosti, neprůhlednosti a podobná negativa. Výše uvedenou tezi bych tedy nebral na lehkou váhu. O jaké společnosti tu ale vlastně hovoříme z hlediska současné tvorby hodnoty?

Komoditní společnosti jsou již nějaký čas těžce zkoušeny, ovšem u Alcoy situace naštěstí nedospěla do stavu, kdy by firma prodělávala - nebyla by schopná pokrýt své investice tím, co vydělá na provozu. V roce 2015 na provozním toku hotovosti generovala 1,6 miliardy dolarů a investovala asi miliardu, takže pro akcionáře a věřitele, či akvizice jí zbylo asi půl miliardy dolarů. V letech předchozích to bylo asi 0,4 miliardy dolarů. Dividendy jsou znatelně pod touto částkou (223 milionů dolarů v roce 2015). Tok hotovosti je tedy stále relativně silný, na druhou stranu ale nemůžeme hovořit o velmi silné rozvaze: Čistý dluh společnosti je totiž zhruba na 7 miliardách dolarů, EBITDA v minulém roce dosáhla asi 2 miliardy dolarů, takže poměr čistého dluhu k EBITDA se nepohybuje na nějak konzervativních úrovních. Ale také nejde o žádnou tragédii.

Je možné, že zmíněné rozdělení vytvoří, nebo spíše ukáže skrytou hodnotu ve společnosti, která zatím komoditním útlumem prochází celkem slušně. V delším období ale bude rozhodující právě vývoj na komoditním trhu. Ceny hliníku (ne v Humpolci, ale na LME) ukazuje následující graf. Pokud se trh odráží ode dna, jak by se mohlo zdát, měla by mít i Alcoa to nejhorší za sebou.



^{Zdroj: IndexMundi}