Makro názor: posune ČNB stráž z 27 na 30 CZK/EUR?

Inflace na nule, ale „lepší" než vloni
Je osm měsíců po intervencích a inflace místo toho, aby rostla, tak spadla na nulu. A přitom ČNB vloni očekávala, že ve třetím čtvrtletí letošního roku se bude inflace blížit k jednomu procentu. Proto trh a novináře začala znervózňovat myšlenka, jestli je možné, aby ČNB opět zařádila na devizovém trhu a posunula hlídanou hranici z 27 korun na slabší úrovně?

Aktuální stav ekonomiky, ani její výhled takovému posunu nyní nenahrává. Za prvé, inflace je sice na nule, ale její struktura je fundamentálně odlišná ve srovnání se situací před rokem. ČNB neumí se sazbami nebo intervencemi moc bojovat s cenami potravin, cenou ropy, daněmi či regulátory. Proto ji primárně zajímá tzv. jádrová inflace. A tato jádrová inflace byla záporná od července 2009. Mínusové znaménko jsme mohli vidět ještě ještě v březnu letošního roku. Nicméně od té doby se dostala do kladných čísel a aktuálně roste o 0,7% meziročně. Mimochodem, přesně jak ČNB vloni očekávala.

Takže ta část inflace, o které si ČNB myslí, že může a měla by ovlivňovat svou měnovou politikou, akceleruje. Celkovou inflaci stahují k nule ceny elektřiny, respektive absence růstu regulovaných cen, a ceny potravin.

Za druhé, akcelerace jádrové inflace má dva viníky. Intervence a oslabení koruny z loňského roku, což zvýšilo inflaci především v prvních měsících po intervencích, a oživení domácí ekonomiky, které jde ruku v ruce s růstem optimismu jak domácností, tak podniků.

Za třetí, změnu v ekonomice lze cítit i ze strany odborů. Ty vystrkují růžky a už se nechaly slyšet, že růst mezd musí být alespoň 3,5%, jinak „jdou do ulic“. Nejde o to, o kolik přesně vzrostou mzdy v příštím roce, ale o to, že porostou rychleji, než v minulých letech a podpoří tak příjmovou stranu domácnosti. Vyjednávací síla se opět vyrovnává, protože průmysl roste, mzdy porostou ve státní správě, nezaměstnanost začíná klesat a podniky začínají mluvit o potřebě zvyšovat zaměstnanost.

ČNB tak vidí oživení ekonomiky, které je taženo už i domácí poptávkou, urychlující „tu pravou“ inflaci a zlepšující se výhled trhu práce. Jediným důvodem nulové inflace jsou ceny potravin a regulované ceny. Bojovat proti úrodě a regulátorům oslabením koruny není to pravé ořechové pro měnovou politiku.

ČNB potřebuje vidět více deflace, aby přistoupila k akci
Proto nečekáme, že ČNB přistoupí k dalšímu oslabení koruny. V našem hlavním scénáři očekáváme, že ČNB bude spíše oddalovat začátek konce intervencí. Ten podle nás začne až nejdříve ve druhé polovině příštího roku. A následovat bude řízené posilování koruny, cca dalších pár měsíců, než koruna bude moci opět volně plovat.

A ze strany ČNB slyšíme podobnou rétoriku: Singer minulý týden řekl, že aktuální inflace pod jejich prognózou neimplikuje zvýšení flooru (hlídané hranice), ale oddálení konce intervencí. ČNB rovněž napsala, že „ČNB neukončí používání kurzu jako nástroje měnové politiky dříve než ve druhém čtvrtletí roku 2015, a nevyloučila ani další posunutí ukončení tohoto režimu. Pro posun hladiny kurzového závazku na slabší úroveň by ovšem bylo třeba, aby bankovní rada shledala podstatně závažnější posílení protiinflačních rizik.“

OK, ale co by se muselo stát, aby se hlídaná úroveň kurzu posunula na slabší úrovně? Podle našeho názoru by ČNB šla do dalšího oslabení koruny jen v případě, kdyby se inflace po několik měsíců pohybovala v záporných hodnotách. V záporných a několik měsíců.

To nečekáme: inflace začne pomaloučku stoupat, na konci roku čekáme cca 1,6%. Ale připusťme, že deflační tlaky v EMU vzrostou a nebo dojde ke snížení geopolitických rizik a k poklesu cen ropy a inflace bude několik měsíců záporná. V tomto případě by ČNB mohla přistoupit k oslabení koruny. Obava z deflačních očekávání, kterou je každá centrální banka nasáklá, by bankovní radu donutila jednat. A to i přesto, že by deflace byla způsobená cenami jídla, benzínu či dovezenou deflací.

Ale pozor, v tomto případě bych ale nečekal nějakou kosmetickou úpravu na 28 CZK/EUR, ale spíše razantní reakci. Už jen proto, že deflační hrozbu bude chtít s jistotou eliminovat, a protože kurz není vhodný na nějaké jemné ladění. Proto bych očekával posun hranice na 29-30 CZK/EUR. To ale nyní není na pořadu dne, protože by inflace musela být záporná několik měsíců.

Aktuální obavy, že ČNB ve světle nulové inflace oslabí korunu, tak vidíme jako neopodstatněné. Vyloučit, že dojde k oslabení koruny, nemůžeme, ale jak sama ČNB říká, tak by musela dostat „podstatně závažnější“ důvod.