Vláda rozhodla o duální metodě prodeje ČTel

Na včerejším zasedání vláda rozhodla o tzv. duální metodě prodeje Českého Telecomu. To znamená, že privatizační poradce – konsorcium CSFB a České spořitelny – bude souběžně připravovat obě metody prodeje. Do 31. března bude vybrán nový majitel, nebo v případě neuspokojivých nabídek zvolen prodej přes kapitálový trh.

Duální přístup nepovažujeme za vhodnou variantu. Hlavním důvodem je fakt, že o Český Telecom se nezajímá dostatečný počet strategických investorů, tzn. telekomunikačních firem. O 51% podíl nemají zájem žádné telekomunikační společnosti s výjimkou Swisscom a TDC, přičemž TDC považujeme s ohledem na výsledky dosažené v Českých radiokomunikacích za nesolidního partnera. Podle našeho názoru a informací však žádná jiná telekomunikační firma nemá zájem z důvodu odlišných priorit – zaměření na růstové telekomunikační trhy, výplata dividend, snižování dluhu nebo přítomnost v ČR (Deutsche Telekom prostřednictvím T-Mobile ČR).

Naopak silný zájem projevují pouze finanční investoři (venture fondy) díky nízkému zadlužení a silnému cash flow ČTel. Venture fondy jsou z důvodu požadovaného výnosu (min. 20-25% p.a.) a rizik transakce ochotny nabídnout podle našich analýz maximálně 46-51 mld. korun! Stát se vystavuje vysokému riziku ztráty 10-15 mld. Kč daně z mimořádného zisku za prodej Eurotelu a 2,5 mld. korun daňových výnosu po následujících 4-5 let (celkem 20-28 miliard na daních).

Struktura zájemců tedy neumožňuje vytvořit dostatečně silnou konkurenci a dosáhnout ceny, kterou je možno realizovat při prodeji přes trh (55-57 mld.). Zájemci budou požadovat široké spektrum záruk, které snižují pravděpodobnost úspěšného dokončení privatizace. Realizace prémie za kontrolu je velmi nepravděpodobná, protože finanční investoři musí dosáhnout návratnosti kapitálu min. 20-25% p.a. a získat 90% akcií umožňujících „leverage buy out“ (LBO – nákup na dluh a převedení dluhu na kupovanou společnost) operaci.

Nejistota ohledně způsobu privatizace povede k nervozitě a poklesu tržní ceny, což by v případě opuštění přímého prodeje a zvolení privatizace přes trh vedlo k nižšímu výnosu (ve srovnání s okamžitou realizací ECM). Zvolením této metody vláda naznačuje finančním investorům nejistotu a obavu z ECM transakce, čehož tyto subjekty využijí při závěrečných jednáních o ceně a podmínkách.

Na základě analýzy výhod a nevýhod jednotlivých možnosti doporučuje ATLANTIK FT nadále prodej 51% akcií přes kapitálový trh. Odhadujeme, že stát by tímto způsobem získal 55-57 miliard nejpozději na konci 1. čtvrtletí 2005 a 3 mld. Kč ročně na daních. Podmínky na akciovém trhu jsou velmi příznivé, metoda je transparentní, jednoduchá, minimalizuje rizika žalob, podporuje kapitálový trh a vytváří nutné předpoklady pro úspěšnou penzijní reformu a částečnou privatizaci dalších státem kontrolovaných společností přes trh.

Reakce investorů je velkou neznámou, protože dnešní rozhodnutí vlády fakticky nic neřeší. Někteří investoři si mohou slibovat od přímého prodeje dosažení vysoké prodejní ceny, což je však podle našeho názoru nerealistické. Investoři, kteří jsou si vědomi rizik prodeje ČTel finančním investorům a kteří preferují prodej přes akciový trh pravděpodobně nebudou na základě této zprávy prodávat, ale spíše čekat. v dalších dnech proto očekáváme pohyb kurzu v intervalu 345-365 korun. Akcie ČTel dnes zavíraly na 353,50 K4 (+2,2% d/d).

Další komentáře vládního rozhodnutí:
Patria komentuje rozhodnutí o ČTel - prodloužení.. 
Duální prodej Telecomu očima analytiků 

Potenciální zájemci

Austria Telekom: společnost popřela zájem o ČTel. Kromě toho Austria Telekom včera získala exkluzivní právo na koupi bulharského mobilního operátora MobilTel za 1,6 mld. EUR v roce 2005.

France Télékom: investiční politika společnosti je pro rok 2004-05 velmi konzervativní. Pro příští rok neplánuje France Télécom žádnou investici nad 500 mil. EUR, zatímco 51% podíl v Českém Telecomu má podle našeho odhadu hodnotu 1,8-1,9 miliardy EUR. Kromě toho podle zdroje agentury Reuters má firma zájem pouze o menšinový podíl.

Swisscom: zájem společnosti považujeme za předběžný. Management by musel velmi složitě vysvětlovat akcionářům, proč v prosinci 2003 vystoupil z ČTel za cenu 255 korun/akcii a nyní se zajímá o majoritu při tržní ceně 364 korun. Další neznámou je skutečnost, že Swisscom nemá žádnou zahraniční akvizici a tím pádem zkušenost s řízením zahraniční firmy (jeho pozice v TelSource byla čistě finanční). Akvizicí ČTel by Swisscom nemohl realizovat žádné synergie (v nákladech) a není jednoznačně zřejmé, jak by získání ČTel za necelé 2 mld. EUR zvýšilo hodnotu z pohledu akcionářů Swisscom.

Na druhé straně je Swisscom dostatečně kapitálově silný, aby mohl realizovat akvizici z vlastních prostředků bez použití úvěru nebo „leverage-buy-out“ operace. Společnost má zájem o fixní a mobilní aktiva, což snižuje riziko prodeje Eurotelu. Zároveň se však objevila (neověřená) informace, že by Swisscom měl spolupracovat s venture fondem CVC Capital Partners. V tom případě by se však pravděpodobnost „leverage-buy-out“ operace a rozdělení společnosti zvýšila.

TDC: považujeme s ohledem na působení a výsledky dosažené v Českých radiokomunikacích za stěží akceptovatelnou. TDC spolu s Deutsche Bank vyvedlo 39% podíl ČRa ve společnosti T-Mobile ČR do daňového ráje. Odhadujeme, že při prodeji podílu v T-Mobile ČR za 20-22 mld. korun přijde český stát o daňový výnos 4,5-5,2 miliard korun. Obchodní výsledky zvláště Contactelu nepovažujeme za dobré. Konečně konsorcium TDC a Deutsche Bank uplatňovalo velmi omezenou a netransparentní informační politiku vůči menšinovým akcionářům.

Telenor: společnost se zaměřuje na Skandinávii, východní Evropu (Ukrajina, Černá Hora, Maďarsko) a asijské státy především v oblasti mobilní komunikace. V oblasti fixních sítí je přítomna i v ČR a Slovensku jako poskytovatel Internetu. Zadlužení společnosti podle ukazatele dluh/vlastní jmění (D/E) je 0,60. Při zvýšení na 1,0 by firma získala prostředky na koupi ČTel. Na základě veřejně dostupných zpráv se zdá, že zájem firmy je velmi malý.

TeliaSonera: firma se zaměřuje na Skandinávii, Balkán, Eurasii a Rusko. Růstový potenciál hledá především v mobilní telekomunikaci a přenosu dat. Firma je relativně málo zadlužená - D/E pouze 0,2 - a teoreticky by měla prostor na akvizici ČTel. Také v tomto případě nelze hodnotit zájem společnosti jinak, než jako velmi slabý.

AUTOR: Jan Schiesser