Co dává velkým firmám jejich extrémní podíl na celkové kapitalizaci trhu?

Pokud posuzujeme vývoj na akciovém trhu, může být pohled na valuace lepší, než pohled na samotné ceny akcií. Občas to tu přirovnávám k porovnávání cen pečiva (v čase i v místě): Smysl má porovnání na jednotku hmotnosti, ne přímo rohlíky s chlebem apod. U akcií je touto „hmotností“ ziskovost. A stejný princip platí u často skloňované vysoké koncentrace trhu na malou skupinu velkých firem.

Podle Goldman Sachs má nyní deset největších firem v indexu SPX 500 asi 35 % podíl na celkové kapitalizaci trhu. Jinak řečeno, zbylých 490 firem má podíl 65 %. To může být samo o sobě zajímavé číslo, ale jak jsem naznačil v úvodu, je také neúplné. Vezměme si dvě extrémní hypotetické možnosti: Oněch deset firem by mělo zmíněný podíl na celkové velikosti trhu, ale jejich zisky by dosahovaly jen třeba 15 % podílu na celkových ziscích generovaných obchodovanými firmami. Nebo by dosahovaly 50 % podílu na celkové ziskovosti.

V prvním případě by podíl na kapitalizaci značně předbíhal podíl na ziscích a v druhém by za ním naopak zaostával. Ona mezera by pak byla způsobena valuacemi – v prvním případě by valuace velkých firem notně převyšovaly standard zbytku trhu a naopak. Jaká je praxe a co se děje nyní? Odpověď ukazuje graf od GS:

Zdroj: X

Do roku 2016 byl podíl na ziscích u největších firem vyšší než podíl na kapitalizaci. Pak se situace otočila, podíl na kapitalizaci se dostal nad podíl na ziscích a vzniklá mezera má spíše tendenci se rozšiřovat, než aby se zase uzavírala. To znamená, že jsme v mustru, kdy valuace pomáhají v této oblasti velkým firmám dosáhnout více, než na co by si sáhly jen na základě zisků. Zde se konkrétně valuacemi myslí poměry cen k ziskům PE, které jsou dány požadovanou návratností a očekávaným růstem zisků a dividend (tedy i jejich poměrem POR).

Požadovaná návratnost je dána bezrizikovými sazbami, které jsou pro celý trh stejné. A rizikovými prémiemi. Velké firmy tedy musí získávat výhodu právě na straně rizikových prémií a/nebo očekávaného růstu (a možná také POR). Často používaným ukazatelem rizika je tzv. beta, tedy citlivost akcie na pohyb celého trhu. U Applu se za posledních pár let v podstatě nemění, u Microsoftu ve srovnání s rokem 2019 znatelně klesla, Alphabet má opačnou dynamiku, Amazon je na tom zase spíše jako Microsoft, NVIDIA také. Beta u Mety a Tesly ale zase roste.

Sám o sobě to může být u jednotlivých akcií zajímavý a někdy trochu opomíjený příběh, celkově bych pak tíhnul k tomu, že v celku se riziko u největších firem cca nezměnilo. Tedy přesněji řečeno nezměnila se beta. Zůstává tedy hlavně onen očekávaný růst zisků, což není při všech hovorech o umělé inteligenci a celkovém potenciálu nových technologií nijak překvapivé. Takže závěr je jednoduchý – velké firmy mají na kapitalizaci podíl stále větší. A také větší, než by měly mít čistě na základě současných zisků. Jejich náskok jim dává očekávaná budoucnost, ne současnost.