ČNB zahajuje cyklus uvolňování měnové politiky, zůstává ale opatrná (Tématické reporty)

Bankovní rada ČNB dnes snížila úrokové sazby o 25 bb. Toto rozhodnutí je reakcí na slabý výkon reálné ekonomiky a odeznívání inflace. Z projevu guvernéra Michla jsou však nadále zřejmé obavy o výši inflace v příštím roce. Bankovní rada podle něj může snižování úrokových sazeb kdykoliv přerušit či zastavit. V únoru očekáváme jejich snížení o dalších o 25 bb. Rychlejší tempo poklesu sazeb podle nás přijde až po zveřejnění lednové inflace. Ta pravděpodobně zároveň rozhodne o tom, kam až sazby v příštím roce klesnou.

Česká národní banka na dnešním zasedání snížila úrokové sazby o 25 bb. Základní repo sazba tak po roce a půl trvající stabilitě na úrovni 7 % poklesla na 6,75 %. To bylo v souladu s tržním konsensem, zatímco my jsme očekávali, že dnes ještě zůstanou úrokové sazby beze změny. S ohledem na nejasnou komunikaci bankovní rady byly šance na snížení sazeb oproti jejich pokračující stabilitě zhruba vyrovnané. O to více překvapující je fakt, že rozhodnutí bylo jednohlasné, když pro snížení sazeb o 25 bb hlasovalo všech sedm členů bankovní rady.

Nad obavami bankovní rady z inflace v příštím roce převládla slabá data přicházející z ekonomiky. Poté co si ekonomika ve druhé polovině loňského roku prošla mírnou recesí a v první polovině roku letošního zhruba stagnovala, ve třetím kvartále tuzemský HDP opět mezičtvrtletně klesl, a to o 0,5 %. V posledním letošním čtvrtletí pak guvernér Michl očekává přibližnou stagnaci. Za slabým výkonem ekonomiky stojí hlavně nízká spotřeba domácností, která v sobě odráží výrazný pokles kupní síly mezd. Nízká tuzemská poptávka se pak promítá i do utlumené dynamiky spotřebitelských cen. Skutečnost, že ekonomická data ukazují na potřebu snížení úrokových sazeb však není nová. Silné fundamentální argumenty pro pokles sazeb tu již byly v listopadu, což indikovala tehdy zveřejněná prognóza ČNB. V té době ale bankovní rada dala přednost obavám o dalším vývoji inflace.

Rizika vyšší inflace v příštím roce přitom od listopadového zasedání spíše zesílila. Vše odstartoval Energetickým regulačním úřadem ohlášený růst regulovaných cen energií, na který se začala nabalovat prohlášení některých prodejců o chystaném zdražovaní. To, že inflace v příštím roce výrazně klesne je téměř jisté, otázkou je kam až. Jinak řečeno, stále není jasné na jaké úrovni se nakonec inflace v příštím roce usadí. O tom z velké části rozhodne údaj za leden. My v příštím roce očekáváme inflaci v průměrné výši 2,8 %, když si myslíme, že růst cen bude držet na uzdě právě slabá poptávka. Listopadová prognóza ČNB pro rok 2024 očekává celkovou inflaci ve výši 2,6 % a její jádrovou složku na úrovni 3 %. Guvernér Michl uvedl, že bankovní rada hodnotí rizika této prognózy jako vychýlená ve směru vyšší inflace. Vyjádřil obavy, že navzdory tomu, že inflace v příštím roce výrazně klesne, tak na dvouprocentní cíl centrální banky by se nemusela dostat.

Dnešní rozhodnutí bankovní rady lze brát jako pozitivní signál. Dosud se totiž bankovní rada ekonomickými daty či doporučeními odborného aparátu centrální banky příliš neřídila. Obavy ohledně výše inflace v příštím roce jsou namístě, v kombinaci s velmi slabou ekonomikou ovšem těžko opodstatní setrvávání repo sazby na 7 %. Stejně jako na předchozích několika zasedáních guvernér Michl uvedl, že další kroky centrální banky budou záviset na nově zveřejněných ekonomických datech. ČNB podle něj bude sledovat především vývoj jádrové inflace, kterou svou politikou dokáže ovlivnit. Řekl, že pokud ústup jádrových cenových tlaků bude dostatečný, pak by ke snižování úrokových sazeb mohlo docházet po vyšších krocích než o standardních 25 bb.

V příštím roce očekáváme poměrně rychlý pokles úrokových sazeb, v únoru ale bankovní rada pravděpodobně zůstane ještě opatrná. Na únorovém zasedání tak podle nás ČNB sníží sazby opět o 25 bb. Vyšší tempo poklesu úrokových sazeb by mělo přijít až po zveřejnění inflace za leden, k čemuž dojde přesně týden po únorovém zasedání. Vysokou nejistou kolem lednové inflace ve svém projevu opět zmínil i guvernér Michl. Základní repo sazba by se podle naší prognózy měla na konci roku 2024 dostat na 4 %. O tom, kam až úrokové sazby v příštím roce klesnou však zřejmě rozhodne lednová inflace, která do velké míry nastaví úroveň meziročního růstu spotřebitelských cen pro celý rok 2024. Podle guvernéra Michla může bankovní rada snižování úrokových sazeb kdykoliv přerušit či zastavit, pokud se ukáže, že pokles inflace není dostatečný. Úrokové sazby podle něj budou v následujícím období oproti listopadové prognóze ČNB pravděpodobně vyšší. Ta přitom očekává, že repo sazba v Q4 24 klesne na průměrných 3,4 % a následně by mělo dojít ke zmírnění jejího poklesu na 3,2 % v Q4 25.