ECB: zvýšení sazeb se odkládá, tón ale zůstane jestřábí - Tématické reporty

Na zářijovém zasedání si ECB podle našeho názoru dá se zvyšováním úrokových sazeb pauzu. Důvodem budou data, která od jejího minulého zasedání přicházela z eurozóny a indikovala rizika zpomalení tamního hospodářského růstu. Nová prognóza z dílny ECB tak zřejmě přinese mírnou revizi HDP směrem dolů. Z těchto důvodů si evropští centrální bankéři budou podle nás chtít počkat na další sérii dat z reálné ekonomiky, vývoj cen energií i směřování fiskálních politik. Zároveň však inflace zůstává vysoká a směrem nahoru jsou vychýlena i její rizika. Další zvýšení sazeb tak podle našeho odhadu ECB dodá v prosinci (ačkoli nelze vyloučit i říjnové zasedání), přičemž od nového roku zintenzivní i proces kvantitativního utahování. První snížení sazeb čekáme až počátkem roku 2025.

Od červencového zasedaní Evropské centrální banky zveřejňovaná data spíše zklamávala. Pod padesátibodovou hranici, kde se již od poloviny loňského roku nacházejí PMI indikátory z průmyslu, spadl i index z oblasti služeb. Přestože se domníváme, že ekonomika má všechny předpoklady k umírněnému růstu (velké úspory domácností, růst reálných příjmů, vysoké finanční marže firem, jejich finanční polštáře), vnímáme, že obavy z dalšího ekonomického vývoje přinutí ECB dát si v září se zvyšováním úrokových sazeb pauzu. Obavy mohou budit především případné problémy s dodávkami energií, či silná fiskální restrikce, která může přijít příští rok. Předpokládáme tak, že ECB zvolí strategii vyčkat na další sérii dat z reálné ekonomiky, na signály, kam budou směřovat fiskální politiky, i na další inflační vývoj.

Očekáváné zvýšení sazeb nicméně nerušíme, ale pouze odsouváme, a to ze září na prosinec, ačkoli tento krok nelze zcela vyloučit ani na říjnovém zasedání. Depozitní sazba by se tak měla dostat na rovná 4 %, kde podle našeho odhadu zůstane až do první poloviny roku 2025. V tomto období očekáváme její první snížení. Na 2 % by pak měla doputovat až koncem roku 2026. Zároveň předpokládáme, že v prvním čtvrtletí příštího roku ECB omezování nákupů aktiv rozšíří na 30 mld. EUR a ukončí i reinvestice z pandemického programu PEPP (15-20 mld. EUR měsíčně). Z dalších kroků by přicházelo v úvahu navýšení povinných minimálních rezerv, případně přímé prodeje dluhopisů z programů APP.

Na čtvrtečním zasedání Evropská centrální banka zveřejní i svoji novou makroekonomickou prognózu. Ta zřejmě přijde s nižším růstem HDP pro příští rok. Současný odhad počítá s 1,5 %, zatímco náš odhad je 0,9 %. To by mohlo indikovat i snížení inflačního výhledu, což ale nepředpokládáme. Rizika jsou zatím vychýlena směrem nahoru, neklesají ani inflační očekávání. Trh práce zůstává utažený, mzdy svižně rostou, což bude držet jádrovou inflaci nad inflačním cílem. Navíc nejistoty týkající se dalšího vývoje cen energií jsou značné. Vzhledem k tomu, jak ECB v minulých letech inflační cíl podstřelovala, předpokládáme, že si bude chtít ponechat otevřený prostor k dalším případným „hikům“ a jestřábímu tónu.

Odložení zvýšení úrokových sazeb by za normálních okolností mohlo zlepšit náladu české koruně. Ta je nyní nicméně ve vleku dění v regionu, tedy razantního snížení úrokových sazeb polskou centrální bankou. Obavy ze stejných kroků na domácí půdě, pak drží na slabších úrovních i českou korunu. Forwardové ceny v sobě již zahrnují očekávání trojího snížení klíčové úrokové sazby do konce letošního roku. To ale vzhledem k vyjádřením, která z České národní banky přicházejí, považujeme za nereálné. Takovýto krok očekáváme až v únoru příštího roku.