Až ke 20 % inflace nepůjde - Eva Zamrazilová víceguvernérka ČNB pro Lidové noviny z 24. 1. 2023

Rozhovor s Evou Zamrazilovou, viceguvernérkou ČNB
Ivana Pečinková (Lidové noviny 24. 1. 2023 strana 6, rubrika Ekonomika)

Velkou neznámou pro další vývoj inflace je lednová změna ceníků, největším rizikem nadměrný růst mezd. „Zatím to vypadá, že pokud budou firmy přidávat, tak to bude tak mezi pěti a deseti procenty. Pokud by to bylo víc, podporovalo by to úpornost inflace a vyžádalo by si to další zpřísnění úrokových sazeb,“ říká

Eva Zamrazilová, viceguvernérka České národní banky.

* LN Hlavním ekonomickým tématem loňského roku byl růst cen. Jaký je další výhled inflace? A co bude tématem letošního roku?

Inflace podle mne zůstane hlavním tématem i letos. Měnové politice se podařilo hodně: transmise úrokových sazeb do cen hypoték a nemovitostí i dalších segmentů ekonomiky už se projevuje – a zásah je tvrdý. Ale situace naší ekonomiky není normální, de facto žijeme ve válce. Nebýt ruskoukrajinské války, už bychom měli inflaci stabilní. V debatě o inflaci mají zásadní význam energie. Jsem poměrně optimistická v tom, že věřím v účinky zastropování cen energií, k němuž vláda nakonec přistoupila. Domácnosti se díky tomu už neobávají nějakého opravdového armagedonu a také průmyslová výroba se vyvíjí poměrně slušně. A je vidět, že se nabídka v oblasti dodávek energií rozvíjí rychleji, než jsme čekali. Mělo se za to, že dokončování LNG terminálů a budování nových potrvá léta. Místo toho je vidět, že se to dalo zvládnout v řádu měsíců. Propadu cen energií na úroveň před rusko-ukrajinskou válkou napomohlo také to, že se – i zásluhou českého předsednictví – podařilo pro energie najít řešení i na evropské úrovni. V neposlední řadě nám také pomáhá teplé počasí. Druhou oblastí jsou ceny potravin. Ty se staly do určité míry vedle energií rovněž ruskou válečnou zbraní. Jejich světové obchodní objemy klesly, zvýšení cen tak bylo očekávatelné. Přispělo k tomu i zdražení cen hnojiv a krmných směsí. Vzhledem k pokračování válečného konfliktu se asi ceny potravin nebudou snižovat ani v příštím roce. To se může týkat především obilovin, u dalších komodit už bychom se měli dočkat určitého zklidnění. Výše takzvaného imputovaného nájemného (hypotetického nájemného, které by majitel bytu platil sám sobě a jež v sobě zahrnuje část nákladů na bydlení), které rovněž vstupuje do inflace, se už stabilizovala a možná bude v souvislosti s poklesem cen nemovitostí i klesat. Ropa Brent je už na předválečných úrovních, takže ceny pohonných hmot zatím ve výhledu vypadají velmi slušně. Ovšem neznámou pro vývoj inflace je tradiční lednové přeceňování výrobců a obchodníků. Toto přecenění se totiž bude v meziroční inflaci projevovat po celý rok.

* LN Velký vliv na růst cen má také inflační očekávání, jež obchodníci promítají do svých nových ceníků. Ostatně nejnovější statistiky tvorby HDP za třetí loňský kvartál ukazují, že ziskové marže firem nadstandardně vzrostly...

Na druhé straně ale ony statistiky ukázaly také vzestup míry úspor. Chování domácností odpovídá tomu, co čekáme od transmisního mechanismu. Tedy že zpřísnění měnové politiky a další faktory povedou ke snižování možností domácností utrácet. Tomu odpovídá i vysoký pokles spotřeby domácností a slabá čísla o maloobchodních prodejích. Maloobchodní tržby klesají už sedm měsíců, v listopadu se meziročně snížily o 8,7 procenta. Samozřejmě je ale třeba brát v úvahu, že jestliže má spotřebitel obavu z vývoje cen energií, potravin a obecně z nedobrého ekonomického sentimentu včetně hrozby propouštění, tak spíše tvoří obezřetnostní úspory a neutrácí. Průzkumy ukazují, že rekordně vysoké procento domácností hodnotí současnou dobu jako nevhodnou pro větší nákupy. Což je v přímém konfliktu s tím, co říkají teorie inflačních očekávání – že by člověk měl nakupovat v momentě, kdy do budoucna očekává podstatný vzestup ceny. Inflační očekávání představuje velké riziko, které bedlivě sleduji.

* LN A jak velké to riziko tedy podle vás nyní je?

Hlavní riziko inflačních očekávání spočívá ve vzniku mzdově-inflační spirály. Data o tom, jak ke zvyšování mezd přistupovali zaměstnavatelé v prvním čtvrtletí nebo v lednu, budeme mít až někdy v dubnu či v květnu. Zatím to podle zpráv v médiích vypadá tak, že pokud budou firmy přidávat, tak to bude mezi pěti a deseti procenty. Což by bylo přijatelné. Pokud by to bylo víc, podporovalo by to jistou úpornost inflace i v letošním roce. A vyžádalo by si to další zpřísnění úrokových sazeb.

* LN Guvernér ČNB Aleš Michl před pár dny zopakoval, že v lednu či v únoru by inflace mohla vystoupat k 20 procentům. Jak to vidíte vy?

O hranici 20 procent se hovoří tak půl roku a zatím atakována nebyla. A podle mne ani nebude. To však nemění nic na tom, že inflace je extrémně vysoká. K tomu, aby se v ekonomice nezabydlela, bude potřeba držet úrokové sazby delší dobu na vyšší úrovni, než byli firmy a občané doposud zvyklí.

* LN V poslední době se objevují názory, že ČNB dává při krocení inflace před používáním sazeb v měnové politice přednost devizovým intervencím ve prospěch koruny.

To určitě ne. Hlavním nástrojem jsou sazby. Intervence byly a jsou zacíleny na to, aby se zabránilo nadměrné volatilitě kurzu v období extrémní averze finančních trhů k emerging markets, rozvíjejícím se trhům. Připomenu, že nám Mezinárodní měnový fond předpovídal obrovské problémy ohledně energetické krize. A už je vidět, že se ta předpověď nenaplní. V rámci rozvíjejících se trhů střední a východní Evropy si stojíme velmi dobře. Proto je naše měna už delší dobu stabilní.

* LN Exguvernér Miroslav Singer před pár dny v rozhovoru pro LN uvedl, že by se obával, aby koruna neposilovala příliš, že by to poškozovalo export.

Doufám, že by po nás nechtěl, abychom zase zavedli kurzový závazek ve stylu euro za 27 korun! Stabilita a předvídatelnost vývoje měny, to je to, co bylo pro podnikovou sféru vždy zásadní. A v situaci extrémních finančních rizik byla samozřejmě povinnost centrální banky se k tomu nějak postavit. Výkyvy na finančních trzích byly v souvislosti s válkou na Ukrajině dramatické.

* LN V čem vidíte největší současný problém české ekonomiky?

Jako problém číslo jedna stále vidím inflaci. I když je evidentní, že začaly fungovat samouzdravovací mechanismy i zpřísněná měnová politika. Viz ochlazování spotřebitelské poptávky a růst míry úspor. Celkově to vypadá, že recese, do níž míříme, moc hluboká nebude. Zahraniční poptávka je zatím solidní, odeznívají potíže v dodavatelsko-odběratelských řetězcích, takže hlavní problémy, kterým čelil tahoun české ekonomiky, průmysl, by mohly odeznít. Velkou nejistotou pro mě je, jak zareaguje trh práce. Signály, které vysílá, jsou zatím rozporuplné. Poměrně velké procento firem se chystá zavřít a propouštět, ale na úřadech práce to ještě v prosinci vidět nebylo. Obvykle totiž prosinec přináší velký skok v počtu uchazečů o zaměstnání, protože končí sezonní práce. Je ovšem možné, že nebývale teplé počasí do toho vzneslo určitý zkreslující moment. Ale musíme si uvědomit, že trh práce reaguje na jakoukoliv ekonomickou zátěž se zpožděním. Je zřejmé, že jeho ochlazení je nutné. Pokud by se nezaměstnanost nedostala na svou přirozenou míru, tedy někam mezi čtyři a pět procent, opět by to znamenalo potřebu zpřísnění měnové politiky. Anebo prodloužení období vyšších úrokových sazeb.

* LN Výsledkem fungování měnové politiky je, že se objem nových hypoték loni meziročně snížil o 60 procent. A začalo kýžené ochlazování realitního trhu. Co to udělá s inflací?

Jsme zemí, kde asi 80 procent obyvatel bydlí ve vlastním bytě či domě. Tím se lišíme od většiny evropských zemí. A proto je podle mého názoru velmi sporné považovat byt čistě za investici. Když v něm majitel bydlí, je to vlastně spotřební statek a má být součástí spotřebitelského koše, přes nějž se počítá inflace. My jsme ale přijali metodiku ostatních centrálních bank a ceny nemovitostí se tak do inflace nezapočítávají. Takže nemohu souhlasit s tím, že jsme donedávna říkali, že máme cenovou stabilitu, a přitom nám ceny nemovitostí meziročně rostly o 20 procent. Tyto ceny by měly být v inflaci zohledněny více. Samotné zahrnutí takzvaného imputovaného nájemného bylo dobrým počinem, ale prostě nestačí. Proto tady byla dlouhodobě vytvářena nerovnováha na trhu s bydlením. Úrokové sazby u hypoték byly příliš nízké a trh se přehříval. Tato nerovnováha se bude muset nějakou dobu napravovat.

* LN Ale diskuse o tom, zda patří ceny nemovitostí do výpočtu hladiny spotřebitelských cen, běží dál, že?

Běží. Běží vždy, když je nějaká krize. Jako třeba ta finanční v roce 2008. V rámci revize své měnové politiky doporučila dokonce i Evropská centrální banka zahrnutí cen nemovitostí do inflace. A faktem je, že dnes už jsou u nás nemovitosti trochu více zohledňovány, viz imputované nájemné. Můj pohled je takový, že pokud ceny nemovitostí rostou o více než nějakých pět procent ročně, tak nemohu říci, že žiji v zemi, která má solidní cenovou stabilitu.

* LN Už loni také začala sílit vlna volání po přechodu na euro. Bylo by to pro českou ekonomiku v dané situaci vhodné?

Nebylo. Za prvé v téhle fázi vůbec neplníme maastrichtská kritéria. Za druhé by visel kvůli nejistotě a výkyvům na finančních trzích velký otazník nad vývojem měnového kurzu během „pobytu“ koruny v systému ERM II (jedna z podmínek pro vstup do eurozóny: měnový kurz čekatele se po dva roky musí pohybovat ve vymezeném prostoru, nesmí se odchýlit od stanovené centrální parity o více než 15 procent nahoru či dolů – pozn. red.). Třeba Slovákům během těch dvou let posílila měna o více než 20 procent. Na druhé straně faktor války na Ukrajině by mohl způsobit, že by koruna na nějakou dobu oslabila mimo přípustné pásmo, takže bychom museli začínat ono dvouleté období znovu. Zároveň bychom neměli opomíjet, že část ekonomů je schizofrenní. Chtějí zvyšovat úrokové sazby, a přitom současně říkají, že bychom měli být v eurozóně. Ale v eurozóně bychom měli úrokovou sazbu ne našich sedm, ale dvě procenta. Takže ti, kdo volají po vstupu do eurozóny, by zároveň měli říkat, že máme příliš vysoké úrokové sazby a že bychom s nimi měli jít na ta dvě procenta! Samostatnou kapitolou je samozřejmě to, že vstup do eurozóny znamená ztrátu autonomie měnové politiky, což je pro toho, kdo se zabývá hospodářskou politikou, zásadní věc. Zatímco lidé v tom vidí třeba jen odstranění nutnosti vyměňovat si při cestách po Evropě korunu za eura a firmy zjednodušení svých provozních technikálií.

* LN Lidé, kteří si spoří, ale vidí ve vstupu do eurozóny i nižší inflaci, a tedy ochranu svých úspor. Co tomu říkáte?

Pokud budu mít eurový účet, budu jej mít úročený, dejme tomu dvěma procenty. Zatímco na korunovém účtu dnes celkem běžně dostávám šest procent a nepodstupuji tam žádné riziko pro zpětnou konverzi eur do korun. My negarantujeme, že koruna bude dlouhodobě tam, kde je teď. Cílíme na zajištění určité stability v dnešní nestabilní době. Přistoupili jsme k devizovým intervencím v době, kdy bylo vidět, že finanční trhy hledají své oběti. Riziko pro korunu vyplývalo především z vysoké energetické náročnosti naší ekonomiky v sektoru domácností i firem a z extrémní nejistoty ohledně dostupnosti energií a jejich cen ve zbytku roku. A je tu z pohledu občanů i firem ještě jedna zásadní věc. Země s nižší cenovou hladinou, což jsou typicky nové členské země EU, jsou dnes kvůli své vyšší energetické náročnosti a většímu podílu energií ve spotřebním koši svých občanů velmi znevýhodněny. Každá skoková změna nějaké komodity ve světových cenách (v eurech či v dolarech) totiž zasáhne méně vyspělou ekonomiku s tou nižší cenovou hladinou mnohem intenzivněji a tvrději. Proto jsou také nejvyšší inflační čísla v nově příchozích členských zemích EU, typicky v Pobaltí. Jeden příklad: když stojí čokoládový dort v Praze, dejme tomu, pět eur a ve Vídni deset a cena kakaa stoupne o jedno euro, znamená to v Česku zvýšení ceny o 20 procent zatímco v Rakousku jen o deset.

* LN Loni byla asi polovina celkového objemu nových úvěrů poskytnutých firmám v eurech. Už loni jste varovala, že to znamená nemalé riziko...

Riziko to je. A snažíme se jej ošetřit na dohledové úrovni. Banky jsou velmi, velmi ostře upozorňovány, že úvěry v eurech se mají poskytovat pouze subjektům, které mají v eurech příjmy. Pak to riziko není tak vysoké, protože firmy jsou díky svým eurovým příjmům přirozeně zajištěny proti potenciálním kurzovým výkyvům. Co umí udělat kurzové riziko, jsme viděli v Maďarsku a v Rumunsku asi před 20 lety v případě dlouhodobých úvěrů občanům. Navíc české firmy si většinou berou krátkodobé, provozní úvěry. A kurzové riziko roste s dobou splatnosti úvěru.

K tomu, aby se v ekonomice nezabydlela vysoká inflace, bude potřeba držet úrokové sazby delší dobu na vyšší úrovni, než byli firmy a občané doposud zvyklí