Recese a medvědí trend: Jaká je vypovídací hodnota výnosové křivky?

Výnosová křivka je jeden z nejsledovanějších grafů (nejen) současnosti. Inverzní křivka (dlouhodobé výnosy nižší než ty krátkodobé) je pro mnohé investory ukazatelem blížící se recese, skeptici ale argumentují, že na trzích a v ekonomice není nic jisté a spoléhat se na samotnou výnosovou křivku je nesmysl. Kdo má pravdu?

Inverzní křivka je obecně považována za nepřítele akcií a neprospívá ani ekonomice. Ben Carlson ze společnosti Ritholtz Wealth Management to ukazuje v několika krocích. První tabulka shrnuje data, kdy se objevila inverzní křivka a kdy začala korekce na akciových trzích společně se zpožděním a ztrátou indexu S&P 500 v dané korekci.

Druhá tabulka zahrnuje data překlopení americké výnosové křivky do inverzní podoby a začátku recese.

Třetí přehled shrnuje data začátku inverznosti křivky a začátku recese a také výkonnost indexu S&P 500 v průběhu doby, než začala recese.

Z toho všeho podle Carlsona vyplývá, že po inverzi křivky není recese daleko a akcie mohou zaznamenat výrazné ztráty, i když před začátkem propadů mají určitý čas, kdy ještě mohou dosahovat zajímavého zhodnocení.

I tak je ale Carlson v otázce inverzní křivky a její role svatého grálu spíše skeptický, zároveň ale přiznává, že na tom něco bude. Výnosy dluhopisů totiž skutečně působí jako ukazatel zdraví ekonomiky. Širší spready vedou k strmější výnosové křivce, což naznačuje zdravou ekonomickou situaci, rychlejší růst a inflaci. Menší spready vedou k ploché, nebo dokonce inverzní křivce, což naznačuje špatné vyhlídky ekonomiky, pomalejší růst a nízkou inflaci.

Menzie D. Chinn a Kavan J. Kucko z amerického Národního úřadu pro ekonomický výzkum (National Bureau of Economic Research) vydali publikaci s názvem The Predictive Power of the Yield Curve Across Countries and Time, v níž se zaměřili na to, jakou má výnosová křivka schopnost předznamenávat recese a pokles ekonomické aktivity v různých zemích. Na základě dat z let 1970-2009 zjistili, že inverzní křivka může předvídat změny v ekonomické aktivitě v ročním horizontu.

"V obecné rovině byly výnosovou křivkou ve sledovaných zemích recese dobře předpovězeny v 70. a 80. letech, ale v 90. letech a na začátku milénia již výsledky nebyly tak konzistentní. Ve většině zemí byly recese dříve lépe identifikovatelné při sledování krátkodobých úrokových sazeb, zatímco v pozdějším období byly predikce úspěšnější při využívání samotné výnosové křivky. Tato skutečnost může naznačovat strukturální změnu ve vztahu mezi úrokovými sazbami a budoucí ekonomickou aktivitou, ale může jít také o důsledek poklesu volatility krátkodobých úrokových sazeb ve srovnání s poklesem volatility výnosových spreadů od roku 1995," píše se ve studii.

Následující grafy ukazují tyto vztahy v USA, Francii, Itálii, Německu a Spojeném království.

Chinn a Kucko zároveň připomněli, že v Japonsku byla vypovídací schopnost těchto pozorování snížená vzhledem k dlouhodobé politice nulových úrokových sazeb, což by v budoucnu mohl být také případ USA, kde se rovněž úroky držely kolem nuly poměrně dlouhou dobu. "Jinými slovy, prediktivní síla výnosové křivky není jednoznačná. Křivka jistě má vypovídací schopnost, ale existují důkazy, že USA nemusejí být ideálním případem pro její využití. Celkově lze říci, že prediktivní schopnost výnosové křivky, s určitými významnými výjimkami, se časem snižuje," uzavírají Chinn a Kucko.

Závěr je tedy více než výmluvný. Výnosová křivka má svou sílu, ale neobvyklá měnová politika Fedu (a dalších centrálních bank) v posledních letech její význam nejspíše omezila. Investoři by si měli udělat obrázek sami a ujistit se, zda jimi využívaný indikátor recese a medvědích trendů funguje. Pro ty, kdo výnosové křivce bezmezně věří, to asi stačit nebude, ale těm investorům, kteří mají schopnost vnímat změny na trzích a přizpůsobit se jim, možná nový pohled na klasický problém pomůže k lepším výsledkům.

Další článek: Americké akcie a investorské brýle natřené narůžovo výsledkovou sezónou