ECM: Horší než očekávané výsledky a silný pokles NAV na akcii

Shrnutí

Dnes po zavření trhu zveřejnila společnost ECM hospodářské výsledky rok 2008. Očekávání trhu nebylo k dispozici. Ztráta na provozní úrovni (-72,4 mil. EUR; zisk 37,9 mil. EUR v r. 2007) byla vyšší než náš odhad (ztráta 23,4 mil. EUR). Důvodem rozdílu je zejména o 30 mil. EUR vyšší než očekávaná ztráta z přecenění portfolia a o 19 mil. EUR vyšší než očekávané ostatní provozní náklady (vliv jednorázové, nepeněžní, opravné položky k hotelovým aktivům). Celkově společnost ECM vykázala čistou ztrátu 92,1 mil. EUR (vs zisk 25,8 v r. 2007), která byla vyšší než náš odhad (ztráta 24,7 mil. EUR) z důvodu vyšší než očekávané ztráty na provozní úrovni (o 51 mil. EUR) a vyšších než očekávaných finančních nákladů (o 16 mil. EUR).

NAV na akcii pokleslo o silných 65% r/r na 20,3 EUR z 57,3 EUR v roce 2007. Náš odhad činil 36,1 EUR. Důvodem poklesu NAV na akcii je ředící efekt emise nových akcií na konci minulého roku (bylo již trhu známo), dále pak čistá ztráta v hospodaření.

Společnost ECM v prezentaci sdělila, že bude schopna dodržet všechny závazky vyplývající ze smluv a také splnit smluvní podmínky úvěrových smluv. Mezi priority pro rok 2009 bude patřit hledání nových příležitostí, zajištění financování projektů ve výstavbě, udržení či posílení nákladové efektivnosti a posílení kapitálové pozice.

Pro zlepšení kapitálové pozice přicházejí v úvahu dvě možnosti: prodej investičních projektů a potenciální navýšení základního kapitálu (vydání nových akcií). V případě příznivých podmínek by ECM chtěla prodat některé investiční projekty (realizace zisku, uvolnění vlastního kapitálu pro jiné projekty), přičemž stále probíhají diskuze s potenciálními zájemci (již známá informace z předchozích čtvrtletí). ECM uvedlo, že současné peněžní požadavky představují cca 30-35 mil. EUR, z čehož část by mohla být získána pomocí vydání nových akcií. Pokud by skutečně byly vydány nové akcie, pak by to znamenalo další ředící efekt pro stávající akcionáře.

Vzhledem k tomu, že zveřejněné výsledky byly vůči našemu očekávání horší na všech úrovních, tak vnímáme výsledky negativně. Navíc potenciální emise nových akcií by mohla způsobit nervozitu některých investorů.

Analýza

Čisté výnosy z pronájmu a ostatní výnosy vzrostly o 65% r/r na 13,2 mil. EUR a překonaly tak náš odhad 11,5 mil. EUR. Růst byl dán expanzí činnosti společnosti (např. pronájem ze City Tower, vyšší servisní poplatky atd.). Bližší podrobnosti budou známy, až budou zveřejněny detailní finanční výkazy.

Dle očekávání ECM vykázalo ztrátu z přecenění investičního majetku (-44,7 mil. EUR vs zisk 72,4 mil. EUR v r. 2007), která však nakonec byla výrazně vyšší než náš odhad (-14,2 mil. EUR). Administrativní náklady se zvýšily o 32% r/r na 17,6 mil. EUR (díky expanze společnosti), což je více, než jsme odhadovali (15,3 mil. EUR). Růst nákladů byl dán expanzí společnosti a také odpisem některých rozpracovaných projektů. Ve 2H08 však byla započata úsporná opatření, která mají zlepšit provozní výkonnost (snížení personálních nákladů, revize ostatních nákladů).

Čisté ostatní náklady sice klesly na 24,9 mil. EUR (-25% r/r z 33,2 mil. EUR v r. 2007), ale byly mnohem vyšší než naše projekce (6,1 mil. EUR). Důvodem tohoto překvapení je zaúčtování opravné položky (nepeněžní povaha) u hotelových aktiv (15 mil. EUR). Pozn.: v r. 2007 byla do ostatních nákladů zaúčtována smluvní pokuta za zrušení prodeje dvou projektů (29 mil. EUR).

Na provozní úrovni (EBIT) společnost realizovala ztrátu 74,2 mil. EUR (vs zisk 37,9 mil. EUR v r. 2007), která tak byla vyšší než náš odhad ztráty 23,4 mil. EUR. Důvodem rozdílu je zejména o 30 mil. EUR vyšší než očekávaná ztráta z přecenění portfolia a o 19 mil. EUR vyšší než očekávané ostatní provozní náklady (vliv opravné položky).

Čisté finanční náklady se zvýšily o 99% r/r na 24,0 mil. EUR (12,0 mil. EUR v r. 2007) a překonaly náš odhad 8,0 mil. EUR. Důvodem je, že jsme počítali s výrazně vyšším kurzovými zisky (portfolio, úvěry, deriváty.

Ztráta před zdaněním dosáhla 98,1 mil. EUR (vs zisk 25,9 mil. EUR v r. 2007). Celkově společnost ECM vykázala čistou ztrátu 92,1 mil. EUR (vs zisk 25,8 v r. 2007), která byla vyšší než náš odhad (-24,7 mil. EUR) z důvodu vyšší než očekávané ztráty na provozní úrovni (o 51 mil. EUR) a vyšších než očekávaných finančních nákladů (o 16 mil. EUR).

NAV na akcii pokleslo o silných 65% r/r na 20,3 EUR z 57,3 EUR v roce 2007. Náš odhad činil 36,1 EUR. Důvodem poklesu NAV na akcii je ředící efekt emise nových akcií na konci minulého roku (bylo již trhu známo), dále pak čistá ztráta v hospodaření.

Zdroj: ECM, ATLANTIK FT; * na základě rozdílného počtu akcií

Patrick Vyroubal

Výsledky vidíme jako mírně nagativní, když book value a čistá  hodnota aktiv se snížila o dost rychleji, než jsme očekávali. Na druhou stranu společnost nezastavila žádné projekty a je jasné že na provozní stránce bude společnost podpořena majoritním akcionářem. Také již v budoucnu dále nepředpokládáme tak velké přecenění portfolia společnosti.

Petr Bártek