Na trhy souběžně dolehlo několik negativních faktorů - výsledky, Fed, BoJ, US ekonomika a volby

Shrnutí aktuální tržní situace

• Na trhy souběžně dolehlo několik negativních faktorů
• Výsledková sezóna již není natolik excelentní, aby působila jako růstový katalyzátor
• Fed se chystá v září snížit sazby, investoři se obávají, zda není pozdě
• Japonská centrální banka překvapivě zvýšila sazby – to posílilo yen
• Ekonomická aktivita v USA začíná zpomalovat – viz payrolls
• Prezidentské volby zůstávají rizikem

Výkonnost a valuace

Americké akciové indexy v posledním týdnu korigovaly. Nicméně prozatím se nacházejí nepatrně pod historickými maximy. S&P 500 se aktuálně obchoduje zhruba 5,7 % pod maximem, Stoxx Europe 600 asi 5 % pod rekordní úrovní. Výrazněji korigoval technologický Nasdaq, který je 10 % pod maximem a oficiálně tak vstoupil do pásma korekce. Jde tedy vidět, že se současné poklesy týkají zejména technologických titulů. Nicméně valuace se v případě amerických akcií stále nacházejí nad 5-letým průměrem (aktuální forward P/E 22,3 vs 5Y průměr 21,3). Navzdory poklesům se zejména americké akcie nacházejí od začátku roku významně v plusu (viz graf). Většina účastníků trhu zastávala názor, že ceny technologických titulů se příliš odtrhly od fundamentů, a proto korekce málokoho překvapuje. Na druhou stranu aktuální oslabení prozatím nevnímáme jako začátek nového medvědího trhu – přestože volatilita v následujících týdnech pravděpodobně přetrvá. 


Výsledková sezóna

• Na agregátní úrovni solidní růst zisků (+11,2 % y-y) a pozitivní překvapení
• Výsledky Big Tech ovšem již nefungují jako pozitivní růstový katalyzátor
• Výsledky čipařů taktéž smíšené (AMD – pozitivní, Intel – negativní)

Průběh výsledkové sezóny lze označit z převážné části za povzbudivý. Doposud reportovalo zhruba 75 % firem z indexu S&P 500, jejichž zisky rostly v průměru o 11,1 % y-y. To poukazuje na rychlou ziskovou dynamiku. Překvapení na úrovni profitů prozatím dosáhlo v průměru +5,2 %. Nicméně tato čísla musíme zasadit do kontextu prudkého kurzového vzestupu amerických akcií. Není divu, že investoři zkoumají korporátní hospodaření takřka mikroskopicky, a pouhé výsledky nad odhady již nepředstavují důvod k dalšímu zpevňování.

Výsledky Big Tech firem dopadly smíšeně. Dobře se dařilo společnosti Meta, které se povedlo rozšířit provozní marži na 38 %. Pomohla cílená – tj. více adresná digitální reklama, která zajišťuje lepší konverzní poměr a Meta si za tento typ reklamy může účtovat vyšší ceny. Investoři hodnotili pozitivně, že k lepším maržím přispěla AI, jejíž algoritmy tento přesnější zásah klientů umožňují.

Jinak ovšem výsledky technologických gigantů investory příliš optimisticky přijaty nebyly – většinou v sobě obsahovaly alespoň jeden diskvalifikující kaz. Například Amazon odreportoval nižší marže v klíčové cloudové divizi (-200 bps na 36 %), což souvisí s investicemi do infrastruktury spojené s AI. Podobně na tom byl i Microsoft, v jehož případě příjmy v cloudové divizi zaostaly za odhady a jejich další růst je podmíněn právě investicemi. Obecně vzato již správci aktiv bedlivěji sledují, které firmy dokážou monetizovat AI. Apple předvedl smíšené výsledky, kdy se potvrdily slabší prodeje v Číně a obecně horší tržby z iPhonů, nicméně investoři hodnotili pozitivně výraznější příjmy ze services (AppStore, TV apod).

Čipové společnosti rovněž předvedly smíšená čísla. Zatímco výhled AMD nejprve vyvolal vlnu euforie okolo pokračujícího boomu AI, zklamání přinesly výsledky Intelu a Arm. Intel ohlásil masivní propouštění a zdůraznil nutnost provádět další mohutné kapitálové výdaje k dosažení stanovených cílů. To investory znervóznilo, jelikož již od roku 2021 probíhá pokus o transformaci společnosti, se kterým byly výrazné kapitálové výdaje spojeny. Akcie v pátek odepsaly 26 %, což stáhlo dolů širší sektor čipů. Nvidia předvedla velmi volatilní týden. V reakci na výsledky AMD nejprve přidala více než 13 % a vykázala tak nejvýraznější jednodenní přírůstek tržní kapitalizace v historii (přes $320 mld.). V následujících dnech však podstatnou část těchto zisků opět umazala a aktuálně se obchoduje zhruba 21 % pod svým maximem.


Centrální banky

• Fed sazby nesnížil, vše však směřuje k září
• Po payrolls investoři věří cutu o 50 bps (pricing 76 %)
• ČNB dle očekávání snížila sazby o 25 bps

Přestože na zasedání Fedu nedošlo k monetárně politickému rozhodnutí, šlo o jedno z poměrně důležitých shromáždění. Samotná změna oficiálního statementu ukazuje, že má Fed v probíhající dezinflační proces značnou důvěru. Powell během tiskové konference připustil, že FOMC již debatovala možnost snížit úroky na červencovém zasedání. Šéf banky zdůraznil, že snížení úroků v září je velmi pravděpodobnou variantou. Powell taktéž zmiňoval, že mandát americké centrální banky je duální, a kromě cenové stability má Fed na starost i nezaměstnanost. Tím naznačil, že Fed vnímá určité riziko ochlazování pracovního trhu. Tato slova se naplnila při pátečním reportu payrolls (viz kapitola makrodata), kvůli kterému investoři rozšířili sázky na cuty.

Investoři věří, že do konce roku by mohla centrální banka snížit úroky až pětkrát (zaceněno 4,6 cutů). Pro srovnání – minulý týden zaceňovaly trhy pouze 2,7 cutu. Rétorika Fedu a slabší makrodata tak přidaly téměř dvojnásobné dodatečné dva cuty do konce roku. Investoři také se 76 % pravděpodobností věří, že by Fed mohl v září snížit úroky o 50 bps. Přestože tato varianta není nereálná, stále se jedná spíše o méně pravděpodobný scénář, jelikož by Fed přiznal chybu v podobě pozdního zahájení cyklu snižování sazeb.

ČNB snížila sazby o 25 bps, s čímž trh počítal. To korunu poslalo mírně nahoru, jelikož v předchozích týdnech otevřeli někteří radní možnost snižovat sazby o 50 bps. Tuzemskou měnu taktéž podpořila slova guvernéra o tom, že je ČNB ochotna dočasně tolerovat inflaci pod 2% cílem, čímž vyslal signál, že další uvolňování politiky již bude méně důrazné. 


Bank of Japan, japonské akcie a přenos na zahraniční trhy

• Bank of Japan zvedla sazby z nuly a ohlásila další hiky
• Japonské banky a fondy jsou důležitými investory do amerických vládních bondů (UST)
• Japonské akcie zažily v pátek největší propady od roku 2016, což ovlivnilo globální burzy

Velkým tématem minulého týdne byl hike japonské centrální banky (zaceněn byl zhruba ze 72 %). Ta zvýšila úroky o 10 bps z nulové hranice. Bankéři taktéž naznačili, že ve zvyšování úroků hodlají pokračovat. S ohledem na tato rozhodnutí posílil yen proti dolaru o téměř 5 %. Tento krok má značný globální význam. Japonští investoři s ohledem na prostředí záporných sazeb mohutně investovali do západních vládních bondů – zejména UST. Pokud rostou výnosy na domácím trhu, začnou prodávat dluhopisy západních zemí. Tím zvýší tlak na jejich výnosy. Japonské fondy a banky drží západní vládní bondy v jednotkách bilionů USD. Dále je také japonský jen využívaný pro carry trade a současný nárůst výnosů může vést k likvidaci takových pozic, což by bylo spojeno s prodeji západních fixed income aktiv (a tlakem na růst výnosů).

Podle výpočtů Goldman Sachs by se při neočekávaném nárůstu výnosů japonských vládních bondů o 100 bps zvedly výnosy amerických vládních bondů o 34 bps. To by mohlo působit proti snahám Fedu (snižovat sazby). Prodeje japonských investorů by hypoteticky mohly způsobit utažení podmínek financování navzdory zahájení uvolňovacího cyklu Fedu. Japonský index Nikkei odepsal v pátek 5,8 %, což představuje největší propad od roku 2016. Tyto poklesy ovlivnily globální akciové indexy. Index je 15 % pod maximem. Vyprodávaly jak evropské a americké fondy, tak i japonští retailoví investoři. Do prodejů se promítl i propad na Intelu, jelikož v Japonsku hrají důležitou roli právě polovodičové tituly