Nové a staré ekonomické normály

Po roce 2008 se začal postupně objevovat výraz nový normál. Monetární politika se totiž usadila na nezvyklém místě, inflace se držela většinou pod cílem ve výši 2 %. S prudkou změnou probíhající v posledních letech se oživují teorie o normálech, včetně onoho „výš po delší dobu“. Kreativitě se tu meze nekladou už proto, že není ani jasné, co je nějaký starý normál.

Pokud bychom na následující graf hleděli ve snaze najít nějakou úroveň „normálních“ sazeb, měli bychom docela problém. Obrázek ukazuje vývoj nominálních sazeb Fedu a také jádrové PCE inflace. Rozdíl mezi nimi tedy ukazuje, jak se pohybovaly reálné sazby americké centrální banky:


Zdroj: X

Ve srovnání s inflací jsou sazby celkově dost rozkolísané a to tento rozdíl je patrný zejména do roku 2020. Sazby jsou přitom nastavována právě tak, aby se inflace držela pokud možno co nejblíže cíli ve výši 2 %. Vývoj si tak můžeme přirovnat k jízdě autem v hodně kopcovité oblasti, kdy se řidič snaží držet stále stejnou rychlost – rychlost (inflace) se moc nemění, ale rozptyl toho, jak moc řidič šlape na brzdu a plyn je v kopcích velký.

U inflace v grafu vidíme také postupný trendový pokles, který vrcholil obdobím po roce 2008. Ohledně monetární politiky se k němu dá říci, že si vynutil reálné sazby hluboko v záporu a ty nominální u nuly. I když někdo by možná tíhnul k tomu použít místo slova „vynutil“ slovo „umožnil“. To se odvíjí od celkového pohledu na fungování monetární politiky. Každopádně i během více než 25 let před rokem 2020 lze jen těžko určit nějakou normální, či neutrální výši sazeb. Tedy sazeb, které by ekonomiku ani nestimulovaly, ani nebrzdily.

Jinak řečeno, šlapání a plyn a brzdu bylo tak rozkolísané, že je z těchto zkušeností těžko říci, jaké sešlápnutí plynu by vlastně vedlo k požadované rychlosti na rovince. Odvodit neutrální sazby ne na základě historie ale teorie a modelu jde samozřejmě také, ale výsledky nejsou o moc lepší. Fed například nyní operuje s úrovní kolem 2,5 %, třeba Larry Summers hovoří o výrazně vyšších číslech. Co z grafu ale odvodit můžeme, je to, že současný stav není zase tak výjimečný. Samozřejmě že ve srovná se standardem po roce 2008 jsou nyní nominální i reálné sazby mimořádně vysoko. Ale druhá polovina devadesátých let zase dává úplně jiné měřítko.

Právě devadesátá léta by přitom podle některých tezí mohla být pro vývoj v letech následujících relevantní. Mám tím na mysli technologický boom, který je nyní zmiňován zejména v souvislosti s umělou inteligencí. Pokud by k němu došlo a projevil se mimo jiné na produktivitě, měl by působit výrazně dezinflačně. To by samo o sobě mělo posouvat kombinaci inflace a sazeb směrem k onomu období po roce 2008.

Jak ale ukazuje zkušenost z devadesátých let, sazby se mohou i v prostředí plném inovací (domnělých i reálných) pohybovat vysoko nad inflací. A pokud snižování sazeb probíhá, nemusí ani zdaleka probíhat v takové míře, že by se sazby byť jen přiblížily inflaci. Jaký bude nový (starý) normál tedy jen tak lehce neodvodíme.