Co potřebujeme k tomu, aby americké akcie spadly?

• Americká fiskální politika se vydala na neudržitelnou dráhu.
• Objem emitovaného amerického dluhu poroste.
• Prudký a rychlý nárůst výnosů je rizikem výprodeje na akciích.

Americké výnosy podél celé výnosové křivky v závěru minulého týdne klesly. Přispěla k tomu především data z amerického trhu práce, která zklamala ve všech hlavních oblastech, a podpořila tak výhled snížení sazeb v letošním roce. Výnosovou křivku intenzivně sledujeme. Mohla by totiž přispět k výraznějšímu výprodeji na akciovém trhu. Jak?

Vedle dat z trhu práce a rozhodnutí Fedu o sazbách (psali jsem zde) byl v americké ekonomice zveřejněn i výhled emise dluhopisů. Ministerstvo financí však ve své kvartální predikci skladby emise dluhu nikterak nepřekvapilo. Emise dluhopisů tak zůstala oproti předchozím čtvrtletím beze změny.

V nejbližších dnech je očekáváno navýšení emise pokladničních poukázek s ohledem na potřeby likvidity ministerstva financí. Celkově by však za druhý kvartál mělo být více poukázek docházejících do splatnosti než nově emitovaných. Dle odhadu Treasury Borrowing Advisory Committee by mělo jít o 297 miliard. Ve třetím čtvrtletí by se emise poukázek měla dostat opět do plusu až na odhadovaných 290 miliard. Objemy emisí by přitom měly být blízké nebo stejné těm z února a března.

Z dlouhodobějšího hlediska aktualizovaný výhled ukázal výrazně vyšší emisi dluhu, tedy dluhopisů i poukázek, během letošního i příštího roku. Letos by se objem měl přiblížit 2,5 bilionu dolarů a v příštím roce přesáhnout 1,5 bilionu.

Na konci ledna byly odhady výrazně nižší. Za letošek jsme měli původně dosáhnout něco málo přes 2 biliony dolarů a v roce 2025 jsme mněli být pod hranicí 1,5 bilionu.

Klíčovým prvkem fiskální politiky budou výdaje na úroky, které už teď ročně dosahují bilion dolarů. Rozpočtový úřad Kongresu ve druhé polovině března vydal aktualizovaný výhled rozpočtového deficitu, který by se v dlouhodobém měřítku měl dostat až nad úroveň 8 % HDP v roce 2054. Významnou položkou by měly být právě čisté úrokové výdaje dosahující dle výhledu 6,3 % HDP v témže roce (psali jsem zde). Záležet u této položky bude především na tom, jak se budou vyvíjet úrokové sazby. Čím vyšší, tím více výdajů.

Americká fiskální politika se dostala na neudržitelnou dráhu. Centrální banka na to upozorňuje už delší dobu. Dokonce i někteří zástupci ministerstva financí postupně prozírají. Sama ministryně financí Janet Yellenová na konci dubna uvedla, že ji znepokojuje vývoj amerického deficitu. Zde můžeme poměrně s jistotou konstatovat, že pokud se nepodaří zlepšit příjmovou stránku fiskální politiky, zatímco výdajová poroste, poroste i potřeba emise dluhu, a s ní i výnosy přispívající k dražšímu zadlužení.

Půjde o začarovaný kruh, kde je jedinou výhodou fakt, že USA ovládají světovou rezervní měnu a jeden z nejžádanějších kolaterálů přijímaný celosvětově, kterým jsou americké státní dluhopisy. Otázkou samozřejmě bude, jak se za situace rychle bobtnajícího zadlužení vyvine jejich rating. Ze tří hlavních ratingových agentur, tj. S&P, Moody’s a Fitch, je to jediná Moody’s, která Spojeným státům udržuje nejvyšší ohodnocení na úrovni „Aaa“.

Tyto spekulace se na výnosové křivce zatím nijak nepodepisují. Aktualizovaný emisní výhled ministerstva financí neměl na výnosy zásadnější dopad, jelikož nedošlo k žádnému překvapení směrem k vyšší emisi dlouhodobějšího dluhu. A dlouhodobé emisní výhledy pro letošek a další roky nemají obecně zásadnější dopad.

To, s čím bude ministerstvo financí aktivně operovat a upravovat emise, budou pokladniční poukázky. S ohledem na ně bude zajímavé sledovat vývoj reverzního repa, kde si banky a peněžní fondy ukádají likviditu u Fedu. Méně poukázek by mohlo přispět k udržení vyšších hodnot tohoto nástroje. Více jej naopak sníží. Záležet bude na celkovém objemu likvidity v systému v prostředí pokračujícícho kvantiativního utahování. Například u fondů peněžního trhu nejde při rozhodování o nic jiného než o srovnání výnosu reverzního repa, poukázek, repa a případně dluhu emitovaného skupinou bank Federal Home Loan Banks.

Pakliže se zaměříme na americká aktiva obecně, důležité bude, zda bude pokračovat růst delších sazeb. Z časové prémie desetiletého dluhopisy je patrné, že jsme se dostali zpět do plusu a postupně rosteme směrem k hodnotám z loňského října. Čím prudší a rychlejší pohyb tímto směrem, tím větší tlak na vyšší delší konec výnosové křivky, a tedy i na utaženější podmínky financování s přesahem na výhled růstu a potenciálně i zisků. Výsledkem toho by mohl být učebnicový výprodej na akciových trzích.

Graf ve větším rozlišení najdete zde.

Americké výnosy letos rostly. Podepsaly se na nich ekonomická, především inflační, překvapení zvyšující nejistotu ohledně dalšího vývoje sazeb. Akcie vyšší výnosy pocítily, nešlo však o obdobnou reakci, kterou jsme viděli během roku 2022, kdy pohyby v souvilosti s agresivním zvyšování sazeb byly výrazně větší. Rizikem vyšších výnosů zůstává nad očekávání lepší výkon americké ekonomiky, včetně návratu porinflačních rizik, stejně tak výhled rostoucího americého dluhu. V nejbližších měsících bude pro akciový trh klíčové, zda se potvrdí scénář udržení robustního ekonomického výkonu v kombinaci s návratem dezinflačního trendu umožňujícího snížení sazeb. V takovém případě by pravděpodobnost výrazného poklesu akciového trhu klesla.

VÝHLED PRO DNEŠNÍ DEN

Dolar se aktuálně v online směnárně RoklenFx obchoduje vůči euru za středový kurz 1,0763 EURUSD, dolarový index se pak nachází na hodnotě 105,14 bodu. Během dne by se kurz EURUSD měl pohybovat v rozmezí od 1,0702 do 1,0784 EURUSD.

Koruna se aktuálně v online směnárně RoklenFx obchoduje vůči euru za středový kurz 25,05 EURCZK, vůči dolaru pak za středový kurz 23,27 USDCZK. Dle naší predikce by se kurz vůči euru měl držet v rozmezí 24,97 až 25,17 EURCZK, ve dvojici s dolarem od 23,18 do 23,43 USDCZK.

Průměrný nominální kurz, zveřejňovaný ECB, by měl dle použitých modelů s vysokou pravděpodobností spadat do zmíněného intervalu. Predikce měnových kurzů jsou založeny na modelu časových řad, který zohledňuje nejen předchozí hodnotu kurzu, ale i jeho minulou volatilitu. Pro přesnější určení budoucí volatility je do modelu zakomponován také faktor zveřejňování makroekonomických dat. Model je schopen určit, kdy lze očekávat zvýšenou či sníženou volatilitu směnného kurzu.

Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb., o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Holding a.s. ani Roklen360 a.s. žádnou zodpovědnost.

Zdroj: RoklenFx, Bloomberg, Reuters, Financial Times, Fed, ECB, ČNB, TradingView