Co se za těmi čísly skrývá?

Pokud měl jeden soused k obědu celé kuře a druhý nic, v průměru se oba slušně najedli. Jak to souvisí s různými očekáváními na trhu, jejich plněním a neplněním?

Představme, že jeden ekonom čeká, že sazby půjdou letos nahoru o jeden procentní bod. Druhý čeká jejich stagnaci a třetí pokles o jeden procentní bod. Dohromady to bude prezentováno tak, že „konsenzus“ letos čeká stagnaci sazeb. Tímto konsenzem je totiž průměr, či medián. Fakticky ale o žádný konsenzus, tedy shodu a domluvu, nejde. A platí tu u řady expertních odhadů, včetně očekávaných zisků obchodovaných firem. Následně se z toho odvíjí relevance všech úvah typu „firmy předčily očekávané výsledky, nebo na ně nedosáhly“:

Rčení typu „čekalo se to a to“ je tedy dobré brát s trochou nadhledu a ona porovnávání s realitou tudíž také. Navíc ony pomyslné konsenzy jsou většinou tvořeny z odhadů analytiků, ekonomů a dalších expertů, ne investorů samotných. Jejichž očekávání mohou být jinde. Tedy podobně jako v jiných situacích: Je dobré mít na paměti, co dané číslo, či přístup říká a jaké jsou jeho limity.

S touto technickou poznámkou na úvod se můžeme podívat na následující graf, který ukazuje vývoj sazeb americké centrální banky. A modrými křivkami jsou popsána očekávání dalšího vývoje sazeb – tedy ony konsenzy. Včera jsem psal o tom, že očekávání týkající se ziskovosti obchodovaných firem mají hodně systematický sklon k přílišnému optimismu – za dva roky končící zveřejněním daných čísel v průměru klesnou o 10 %. Co tedy očekávání u sazeb?


Zdroj: X

Po roce 2005 onen sazbový konsenzus opakovaně nedoceňoval, kam až sazby porostou. Pak podceňoval jejich pokles, po roce 2009 jen velmi pomalu přijímal dlouhodobě uvolněnou monetární politiku. Zvedání sazeb po roce 2015 odhadl ve srovnání s předchozími pokusy relativně dobře, ale pak se zase modrá křivka a ta černá hodně rozchází. S těmito zkušenostmi bychom neměli být zase tak překvapeni, pokud by se další vývoj černé křivky odchyloval od současných modrých vlásečnic.


Dnešní druhý graf ukazuje vývoj odhadované pravděpodobnosti recese. Konkrétně jde o odhady derivované z cen na trzích, odhady konsenzu (!) a pak odhad Goldman Sachs:


Zdroj: X

S podobnými pravděpodobnostmi se pracuje běžně a jde o rychlý způsob, jak vyjádřit míru naší (ne)jistoty, že se něco (ne)stane. Pravděpodobnost je tu ale z mého pohledu používána jako mnohem volnější pojem, než třeba u hodu mincí. Tedy než u opakujících se událostí se stejnými podmínkami. Ekonomický vývoj je naopak v dané chvíli jedinečný, neopakující se a dokonce nezopakovatelný jev. Je to podobné, jako rozdíl mezi rizikem a nejistotou. Tedy věcí kvantifikovanou a nekvantifikovatelnou. U recese tak ona „pravděpodobnost“ spíše vyjadřuje kvalitativní míru překvapení, pokud by k ní došlo (či nedošlo). A jak vidíme, u GS by tato míra byla hodně velká.

Je výše uvedené jen hrou se slovy? Z určitého pohledu možná ano, z určitého ne: Různá čísla, kvantifikace a odhady mohou totiž podle mne dávat pocit falešné jistoty. Vzpomenout můžeme v této souvislosti na finanční krizi, kdy řada modelů mylně hovořila o nízkém riziku některých aktiv. Mylně na dvou úrovních – riziko odhadovaly příliš nízko a (možná hlavně) ignorovaly to, že vlastně nejde o riziko, ale o nejistotu. Tudíž to, že výsledná čísla a výstupy jsou, řekněme, jen hodně orientační.