Akcie v době mazání peněz

Nedávno jsem tu ukazoval jeden graf od Morgan Stanley, který ukazoval, jak se nyní od sebe atypicky odtrhly ceny na americkém akciovém trhu a „likvidita“. S ní je ale trochu potíž a to z více důvodů. Třeba agregované rozvahy hlavních centrálních bank ze svého vrcholu dost klesly, ale relativně k minulosti jsou stále dost vysoko. Co to znamená z hlediska likvidity?

Onen graf od MS ukazoval, že likvidita měřená změnou rozvahy Fedu a některých fiskálních položek již nějaký čas trendově klesá, zatímco americké akcie již nějaký čas rostou. Vytvořila se tak mezi nimi mezera nevídaná po řadu let. Já se přitom obecně držím teze, že s vlivem likvidity se to někdy přehání. Či přesněji řečeno, je to s ní jako s levným palivem v nádrži auta: Může řidiče svádět k rychlejší a agresivnější jízdě a dlouhým výletům, ale je to stále řidič, kdo šlape na plyn a drží v ruce volant.

V názoru na význam likvidity se můžeme lišit, ale jistá je jedna věc: Likviditu lze definovat a vnímat mnoha způsoby. Za hodně kontraproduktivní považuji v této oblasti třeba extrémní zkratky typu „tištění peněz“. Jejich slabost se mimochodem projevuje nyní, když probíhá kvantitativní utahování a mělo by se tudíž v této logice hovořit o ničení, či mazání peněz (ještě jsem o něm ale neslyšel).

Smysluplnější jsou z mého pohledu pak úvahy, jak se mění velikost rozvah centrální banky, respektive centrálních bank. Což znamená, jak se vyvíjí výměna aktiv mezi těmito bankami a soukromým sektorem. Vývoj tu od roku 2007 ukazuje následující graf:


Zdroj: X

Rozvaha centrálních bank ale není širšími peněžními agregáty, které můžeme považovat za „skutečnou“ likviditu. K tomu existují jejich bližší, či vzdálenější ekvivalenty. To, kde na této mapě nakreslíme hranice „likvidity“, pak může výrazně ovlivnit, jak uvidíme její vývoj. Dejme ale tomu, že se shodneme na rozvahách centrálních bank jako nejlepším měřítku (třeba ve vztahu k dění na akciích). Vyhráno? Ne, máme tu ještě jeden „detail“:

V době, kdy se po finanční krizi začalo poprvé hovořit o tom, že po kvantitativním uvolňování přijde zase utahování (pokles rozvahy Fedu), se objevilo následující dilema: Je pro trhy rozhodující, co centrální banka v danou chvíli dělá, či to, co udělala doposud? Jinak řečeno, rozhodují aktuální nákupy, či prodeje dluhopisů (popř. dalších aktiv)? Nebo to, co doposud centrální banka nakoupila a prodala (tedy dilema tok vs. zásoba)?

V úvodu zmíněný graf od MS implikuje, že rozhodující by měl být tok – pracuje se změnou rozvahy, která nyní znamená pokles likvidity. Pokud bychom ale hleděli na celkovou výši rozvahy Fedu, či dokonce všech významných centrálních bank, nacházíme se nyní stále ještě i nad trendem nastaveným v uvolňovacích letech po roce 2007. O absolutní výši nemluvě. Jinak řečeno, z tohoto pohledu by likvidita měla stále mohutně stimulovat a mezera v grafu od MS by mohla být vysvětlena právě touto „zásobou“.

Nějakou odpověď „co je správně“ tu čtenáři nenabídnu. Ona mezera u MS je podle mne dána polo-fundamentem, tedy do značné míry příběhy a vizemi točícími se kolem nových technologií a jejich potenciálu. Poukázat jsem chtěl dnes pak i na to, že o likviditě bylo jednoduché hovořit v době, kdy vše rostlo (všechny agregáty, toky i zásoby). Pokud se ale její možné indikátory ve svém směru liší a centrální banky prodávají aktiva ze svých vysokých rozvah, je docela těžké říci, co je tu vlastně relevantní. Možná proto už likvidita také není zdaleka tak populární příběh a je nahrazena jinými tržními povídkami.