ECB zvýší sazby o 50 bb, jak slíbila (Tématické reporty)

Na svém čtvrtečním zasedání Evropská centrální banka pravděpodobně zvýší úrokové sazby o 50 bazických bodů tak, jak již avizovala. Tento krok očekáváme i navzdory panice, kterou na trzích vyvolal pád tří amerických bank. Předpokládáme, že po odeznění počátečního šoku se pozornost vrátí zpět k inflaci, která je výrazně nad cílem ECB. Náš odhad proto počítá s tím, že úrokové sazby půjdou nahoru i v následujících měsících, Klíčová depozitní sazba by podle naší nové prognózy měla růst až na 4 %, kam by se měla dostat v září letošního roku. Zároveň podle nás ECB urychlí kvantitativní utahování. Z březnových 15 mld. EUR měsíčně ho podle naší prognózy v červnu navýší na 20 mld. EUR měsíčně, v září pak na 25 mld. EUR. V únoru přidá i omezování reinvestic z pandemického programu (PEPP) v rozsahu 15-20 mld. EUR měsíčně. Ke snižování úrokových sazeb ECB dle naší prognózy přistoupí až počátkem roku 2025.

Harmonizovaná inflace v eurozóně překvapila v únoru ve směru nahoru, když poklesla pouze o jednu desetinu na 8,5 %. Celková inflace by se nicméně měla díky vysoké srovnávací základně, klesajícím cenám energií i vládním opatření v letošním roce dostat pod 3 %. Obavy budí především jádrová inflace, která v únoru akcelerovala na 5,6 % y/y a vytvořila tak nový historický rekord. Kolem 5,5 % navíc podle našeho odhadu zůstane po celé první pololetí letošního roku. Ve druhé půlce roku se bude držet nad 3,5 %, tedy stále výrazně nad inflačním cílem ECB. Vzhledem k historicky nízké nezaměstnanosti a silnému tlaku na růst mezd očekáváme, že kolem třech procent zůstane i v roce 2024. S utahováním měnových podmínek bude ECB pokračovat až do doby, než bude jisté, že se jádrová inflace vrací k cíli. První snižování úrokových sazeb tak vidíme až na počátku roku 2025.

Inflační vývoj vedl k tomu, že finanční trhy výrazně přehodnotily svá očekávání a posunuly výhled pro vrchol depozitní sazby až na 4 %. Pád amerických bank vedl nicméně k výraznému pádu těchto očekávání, a to až na 3,25 %. Trh se však začal poměrně rychle oklepávat a nyní již zaceňuje úroveň 3,6 %. Po vstřebání šoku z USA předpokládáme, že se pozornost opět vrátí k tématu inflace a makroindikátorům. Na zítřejším zasedání očekáváme 50bodové utažení měnových podmínek tak, jak již sama centrální banka avizovala, přestože odpor holubičího tábora může sílit. Riziko, že na květnovém zasedání ECB zvýší sazby o dalších 50 bb není zanedbatelné. Vše bude nicméně záležet na dalším vývoji dat, takže zatím ponecháváme naše očekávání 25 bb „hike“. Stejný krok by měl podle naší prognózy následovat v červnu, v červenci a nově přidáváme i září. Depozitní sazba by se tak měla vyšplhat až na 4 %. Zároveň očekáváme, že ECB urychlí kvantitativní utahování. V březnu začne s omezováním programu APP o 15 mld. EUR měsíčně. V červnu zvýší tento objem na 20 mld. EUR měsíčně, v září pak na 25 mld. EUR. V únoru přidá i omezování reinvestic z pandemického programu (PEPP) v rozsahu 15-20 mld. EUR měsíčně. Celkově předpokládáme, že diskuze o kvantitativním utahování bude v rámci ECB sílit a zároveň i tlak na ni, aby objasnila, jaká je pro ni optimální výše bilanční sumy, jaký tvar výnosové křivky, jak dlouho bude třeba restriktivní politiku držet atd.

Na čtvrtečním zasedání bude ECB diskutovat i svoji novou makroekonomickou prognózu. Předpokládáme, že mírně směrem nahoru zvedne svoji prognózu HDP pro letošní rok (v důsledku nižších cen energií), pro roky 2024-2025 ji naopak sníží (vliv utahování měnové politiky). Směrem nahoru se pravděpodobně posune odhad jádrové inflace pro letošní rok, celková inflace pro roky 2023, 2024 bude naopak zřejmě snížena. Zajímavá bude i její prognóza mzdové dynamiky, která se vyšplhala až na 5,2 % v prosinci. Vzhledem k problémům v americkém bankovním sektoru bude důraz pravděpodobně kladen na rizika spojená s dalším vývojem.

Zpřísňování měnové politiky navozuje otázku, jak se vyšší sazby odrazí ve vývoji peněžní zásoby, tempu poskytování úvěrů i celkové ekonomické aktivitě eurozóny. Růst peněžní zásoby M3 i tempo poskytování úvěrů soukromému sektoru již začalo zpomalovat (na 3,5 % y/y, respektive 4,9 % y/y v lednu). Nefinanční podniky si nicméně v dobách pandemie nabraly velké množství výhodných úvěrů, které nyní tvoří jejich finanční polštář. Likvidity mají spíše přebytek, takže dopad současného pomalejšího čerpání úvěrů bude mít vliv na růst HDP podle našeho odhadu pouze minimální. Pokud jde o domácnosti, ty budou vzhledem k vysoké míře jejich úspor a peněz ve finančních aktivech z růstu úrokových sazeb benefitovat.