ČNB: Karina Kubelková – Hlasování o poklesu sazeb teď není vůbec na stole

Rozhovor s Karinou Kubelkovou, členkou bankovní rady ČNB
Jaroslav Bukovský (E15 14. 12. 2022 strana 2, rubrika Rozhovor)

Česká národní banka je připravena dále chladit ekonomiku, a to až devítiprocentní sazbou v případě, že se inflace propíše do divokého růstu českých výplatnic. Inflace by se pak stala chronickou chorobou české ekonomiky. „Současná zvýšená inflace je důsledkem přizpůsobení ekonomiky dvěma šokům: covidu a válce. Tyto šoky buď odeznějí, nebo se nové situaci přizpůsobíme. Ostatně schopnost se přizpůsobit je nezbytná podmínka života. A ekonomika není obrazně řečeno ničím jiným než organismem svého druhu,“ říká členka bankovní rady ČNB Karina Kubelková.

Česko bojuje s dramatickým zdražováním a kupní síla jeho mezd klesá nejbrutálnějším tempem z unijních ekonomik. V jaké fázi inflačního vývoje se nacházíme?

Nalézáme se poblíž vrcholu. V prvním pololetí 2023, nikoli ovšem nutně již v lednu, uvidíme inflaci klesat. Ve druhé půlce příštího roku by už inflace měla být jednociferná a v první polovině roku 2024 by měla dosáhnout inflačního cíle, tedy dvou procent.

Je vlastně dvouprocentní inflační cíl z pohledu ekonomických aktérů a z dnešního pohledu uvěřitelný?

Podmínkou samozřejmě je, že se budou naplňovat předpoklady naší prognózy. Je tu zároveň celá řada významných rizik a nejistot, které mohou takový vývoj inflace ohrozit. Největší neznámou je pro nás leden, kdy dochází k přeceňování části zboží a služeb. Jeho velikost a síla nás mohou překvapit oběma směry. Na jedné straně je inflační vývoj v letošním roce, na druhé straně klesající poptávka domácností.

Ovšem extrémní inflace je tu přece jenom už poměrně dlouhou dobu. Podmínkou pro její vymýcení je, že se s ní lidé prostě nenaučí žít. Nakolik už s ní lidé počítají, nakolik se propsala do života ekonomiky?

Z šetření mezi analytiky vyplývá, že očekávají od nynějška za tři roky mírně vyšší inflaci, než je cíl ČNB. Důležité je, že se nárůst těchto očekávání již uklidnil a dalo by se říci stabilizoval. U finančních analytiků v posledních dvou měsících dokonce klesla. O očekávání domácností ale srovnatelná data nemáme.

Otázkou je, nakolik jsou analytická očekávání reprezentativní pro společnost jako celek. Právě domácnosti budou u paty případné inflační spirály, nebo ne?

Jedna věc je samotná výše očekávané inflace, druhá věc je ale to, jak se zvýšená očekávání projevují v ekonomice. Tedy jak se mění chování domácností a firem. A v tomto ohledu problém nepozorujeme. Firmy nečekají žádné utržení mezd ze řetězu, domácnosti neutíkají ke koupi nemovitostí jako uchovateli hodnoty, nestrhla se nákupní hysterie. Nevidíme tedy zatím ani náznaky mzdově-inflační spirály. Musíme být však ostražití a toto riziko nepodcenit.

K nemovitostem lidé už prozíravě utekli v minulých letech, dalo by se říci. Jejich ceny nyní zřejmě už přešly varem, takže už jako pojistka proti inflaci ani sloužit nemohou.

Je otázkou, jestli kupující pořízení nemovitostí vnímají jako pojistku proti inflaci, tedy ve smyslu uchovatele hodnoty, anebo jako prostředek ke zhodnocení peněz. To jsou dvě zásadně odlišné věci. Ceny nemovitostí se vyvíjejí v cyklech a nyní jsme skutečně zřejmě již za vrcholem jednoho takového cyklu. Úrokové sazby samy o sobě výrazně brzdí poptávku po nemovitostech.

Zmiňujete, že na dvou procentech inflace bude Česko v extrémním případě za něco málo déle než za rok. Jak pravděpodobný je scénář nikoli sice extrémní, ale vleklé, až chronické inflace?

Nedomnívám se, že takový scénář nastane. Současná zvýšená inflace je důsledkem přizpůsobení ekonomiky dvěma šokům: covidu a válce. Tyto šoky buď odeznějí, nebo se nové situaci přizpůsobíme. V současnosti můžeme vidět obojí zároveň. Třeba covid naši ekonomiku již neohrožuje, ale k trvalým změnám došlo, třeba v masivním využívání práce z domova. Ostatně schopnost se přizpůsobit je nezbytná podmínka života. A ekonomika není obrazně řečeno ničím jiným než organismem svého druhu.

Terapie inflace obvykle bolí, ale část „práce“ za vás může odvést případná recese. Očekáváte ji? Případně jak silnou?

V recesi se pravděpodobně už nacházíme, letošní rok ale jako celek skončí v plusu. Meziroční pokles ekonomiky nás ale bude zřejmě čekat v příštím roce, a to podle našich prognóz o sedm desetin procenta. Pokud bude ovšem ekonomický útlum u nás a v zahraničí silnější, než předpovídáme, bude to určitě jednoznačně působit směrem k rychlejšímu snižování inflace. V roce 2024 nás už ale zřejmě budou čekat lepší časy.

Návrat lepších časů se možná snažíte uspíšit i nižšími sazbami oproti „doporučením“ vašich vlastních modelů. Podle listopadové prognózy ČNB by totiž měla být sazba nad osmi procenty. Proč držíte „jen“ sedm?

Většina bankovní rady vyhodnotila, že nastavení měnové politiky je už tak dostatečně restriktivní. To znamená, že dostatečně tlumí poptávku po úvěrech, zboží i službách. Zároveň jsme vyhodnotili rizika dalšího vývoje inflace jako vyrovnaná a důsledkem jsou tedy stabilní sazby. Zároveň jsme dali jasně najevo, že úrokové sazby zůstanou na poměrně vysoké úrovni po určitou dobu.

Extrémní prognóza počítá s růstem sazeb až na devět procent. Za jakých okolností by šla ČNB se sazbami ještě vzhůru?

Další nárůst sazeb si představit dokážu, a to zejména v momentě, kdy by se proinflační rizika projevila i na číslech z reálné ekonomiky. Například kdyby výrazně oživila domácí poptávka, což by mělo potenciál zesílit poptávkou inflaci. Nebo pokud by odpadly vlivy, které hodnotíme jako protiinflační.

Řada ekonomů naopak sází na to, že ve druhé polovině příštího roku by ČNB mohla jít se sazbami dokonce dolů. Kdy byste zvedla ruku pro jejich pokles?

Hlasování o poklesu sazeb teď není vůbec na stole. Abych o něm byla ochotna vůbec diskutovat, budu potřebovat vidět jednoznačný, výrazný a setrvalý pokles inflace směrem k cíli. A tento pokles inflace musí být plošný, zejména v jádrových složkách, tedy u cen zboží a služeb.

Nakolik inflaci nahrávají masivní schodky státního rozpočtu?

V současné situaci extrémního nárůstu cen energií se zatím mzdová politika státu jeví jako umírněná a opatření na omezení růstu cen energií působí protiinflačně. Čísla o hospodaření jsou ale zneklidňující, to nepopírám. Je přitom zásadní, aby se vysoké rozpočtové deficity nestaly novou normou i po odeznění energetické krize.

S inflací souvisí pochopitelně i kurz koruny. Občas zaznějí alarmující názory renomovaných ekonomů věštící její pád. Důvody by přitom byly, její úroková atraktivita oproti euru i dolaru pro kapitál klesá. Nebojíte se, že koruna podlehne?

Je pravda, že úrokový diferenciál se snižuje. Oproti eurozóně ale zůstává výrazný a výrazný zůstane i nadále. Ostatně trhy očekávají vrchol sazeb Evropské centrální banky poblíž tří procent. Koruna zůstává silná, a to přesto že ČNB již v podstatě neintervenuje. Česká koruna má navíc ve srovnání s měnami zemí visegrádské čtyřky výrazně pevnější základy, než by se na první pohled mohlo zdát. A dovolím si tvrdit, že jedním z jejích pilířů je důvěryhodnost centrální banky.