Karina Kubelková – Nacházíme se kolem inflačního vrcholu

Rozhovor s Karin Kubelkovou, členkou bankovní rady ČNB
Ivana Pečinková (Lidové noviny 24. 10. 2022 strana 12, rubrika Ekonomika)

* Slovo inflace už proniklo i do běžné komunikace v domácnostech. Jaký je váš pohled na růst spotřebitelských cen?

Inflace je velmi vysoká, v centrální bance vývoj pozorně sledujeme a vyhodnocujeme. V září inflace dále vzrostla (meziroční inflace činila 18 procent – pozn. red.), avšak výrazně méně, než jsme předpokládali v srpnu v naší prognóze. Do konce roku by inflace sice měla zůstat na vysokých meziročních hodnotách, ale nečekáme její výraznější nárůst. Teď jsme zhruba kolem inflačního vrcholu. Pro příští rok očekáváme pokles inflace s tím, že dvouprocentního inflačního cíle bude dosaženo v horizontu prognózy, což je do dvou let. Avšak rizik je stále hodně.

* Sazby jste na posledních dvou měnových jednáních ponechali na úrovni 7 procent. A říkáte, že impulsem pro jejich zvýšení by bylo odpoutání inflačních očekávání a vznik mzdově inflační spirály. Jak jsme na tom?

Neexistuje definice, kdy takový stav nastane, a jasné vodítko nenajdeme ani ve výzkumných pracích. Inflační očekávání každý měsíc zjišťujeme na názorech necelé dvacítky analytiků. Ty míří nepatrně nad náš dvouprocentní inflační cíl i za tři roky. Měřit inflační očekávání „běžných“ obyvatel, tedy lidí, kteří nejsou odborníky v makroekonomice, je složité, i když by nás zajímala ze všeho nejvíce. Není až tak důležité, jak vysokou inflaci lidé očekávají, rozhodující je, jak na ni zareagují. V situaci, kdy jsou očekávání inflace znepokojivě vysoká, lidé kupují nemovitosti „hlava nehlava“ a je jim jedno, kolik stojí. Stále platí, že nemovitost je uchovatel hodnoty. Na datech ale zatím vidíme něco jiného.

* Dle ekonomů se zhruba třetině domácností nashromáždilo na bankovních účtech v „covidových“ letech 2020–2021 z různých důvodů až 300 miliard korun nad rámec jejich běžných úspor. Dnes jim z nich zbyla polovina či více, odhady se značně liší. Neznamená to inflační nálož pro příští měsíce?

Kdybychom na datech viděli, že dynamika spotřeby domácností roste, šlo by o důležitý impuls pro zpřísnění měnové politiky. Poslední data však naopak ukazují, že lidé přestávají utrácet a spotřeba začíná zpomalovat, v některých částech trhu dokonce klesá. Ostatně naše prognóza, již jsme vydali v srpnu a jež je stále platná, předpokládá, že na přelomu roku nastane recese (stav, kdy hrubý domácí produkt klesá po dobu delší než dvě čtvrtletí za sebou – pozn. red.). Nová prognóza ČNB bude na začátku listopadu, ale už nyní víme, že ji silně ovlivní zhoršující se zahraniční podmínky. Výrazné zpomalení globálního růstu předpovídá pro příští rok i Mezinárodní měnový fond (MMF). Co se týče Německa, tam v podstatě všechny nové prognózy počítají s ekonomickým poklesem v roce 2023. Což nás v příštím roce určitě ovlivní. Pozitivním momentem ale je, že spolu s recesí by mělo dojít i ke zvolnění tlaku na inflaci. Otazník pochopitelně dál visí nad cenami energií. Zastropování cen by však mělo působit spíše protiinflačně.

* V srpnu na měnovém zasedání bankovní rady jste vystoupila s názorem, že riziko roztočení mzdově-inflační spirály nevnímáte jako velké. Proč?

Nominální růst mezd ve druhém čtvrtletí letoška nás překvapil. Oněch 4,4 procenta meziročně znamená vyšší dynamiku, než jsme čekali. Během podzimu se uzavírají kolektivní smlouvy na příští rok. Cítíme tlak odborových sdružení i hrozbu přelití desetiprocentního zvýšení platů ve veřejném sektoru do podnikatelské sféry. Já osobně nyní nevidím riziko rozpoutání mzdově-inflační spirály tak silně jako někteří kolegové z bankovní rady. Za posledních dvanáct let, kdy jsem se přímo či zprostředkovaně zúčastňovala jednání tripartity, nepamatuji situaci, že by odbory dosáhly sta procent svých požadavků na růst minimální mzdy a s tím i zaručených mezd. Vždy se mezi vládou, zaměstnavateli a zaměstnanci našel rozumný kompromis. Co se týká vyjednávání o mzdách, mám zkušenost, že se odboráři účastní prezentací výsledků svých firem a jejich mzdové požadavky pak bývají přizpůsobeny tomu, co si firmy mohou dovolit. Veřejná sféra je pochopitelně zcela jiná oblast. Ale jde-li o příští rok, chce být vláda – soudě dle její rétoriky – zdrženlivá. Opatrnost nám však velí přemýšlet i o té nejnebezpečnější variantě a tou je výrazné navýšení mezd nad produktivitu práce i nad inflaci.

* Kam se vyvine kurz koruny a nakolik jí ČNB pomáhá svými intervencemi? Hovoří se o neustálých masivních intervencích. Co by se stalo, kdyby banka přestala koruně pomáhat?

Z monetaristického pohledu je množství peněz v ekonomice důvodem inflace. Řada expertů se domnívá, že velká bilance centrální banky k růstu peněz přispívá, a proto bychom rezervy naopak mohli snižovat rychleji. Na intervence lze nahlížet jako na nástroj, který vznikl měnovou politikou během kurzového závazku a používá se v mimořádných situacích. Jak tento nástroj nastoupil na scénu, tak s dnešním vývojem částečně symetricky zase odejde. Česko má oproti jiným zemím velmi vysoké devizové rezervy. Já jsem za tento fakt nyní ráda. Na podzimním zasedání MMF a Světové banky, kterého jsem se před týdnem účastnila ve Washingtonu, poutalo pozornost Maďarsko – už nemá devizové rezervy, zvyšuje skokově sazby a tamější měna stále oslabuje. Co se týká kurzu koruny, z dat lze vyčíst, že v srpnu jsme skoro neintervenovali a koruna v porovnání s ostatními zeměmi střední a východní Evropy zůstává silná. A to i přes negativní zprávy, které tento region táhnou v očích investorů dolů. Domnívám se, že i bez intervencí by kurz koruny odpovídal zhruba tomu, co vidíme dnes.

* Jako hlavní analytička Hospodářské komory, jež zastřešuje zhruba 16 tisíc firem, jste mohla nahlížet „pod pokličku“. Jak zvládají zvýšení výrobních nákladů, nejistoty v zahraničním obchodě i přehřátý trh práce?

Pesimismus podniků v září ještě posílil. Firmy jeví obavy o dostupnost energií a budoucí poptávku. Současné úrokové sazby jim rovněž způsobují potíže. Byť firmy mají nějaké rezervy a hledají úspory, kde se dá, existuje určitý moment, kdy šetření již začíná zasahovat do samé podstaty jejich byznysu. Než se investice do energeticky úsporných řešení projeví, tak to trvá. Nic jiného než sáhnout na pracovní sílu jim pak už nezbývá.

* O jaké typy firem jde?

Problémy mají hlavně průmyslové společnosti a ty z energeticky náročných odvětví, kde úspora energií naráží na technologické možnosti. Co se týče velikosti, jde o malé a střední firmy do 250 zaměstnanců. Tedy o páteř tuzemské ekonomiky. Díky zpětné vazbě vím, že se řada takových podnikatelů dnes rozhoduje, zda svou firmu neprodat, či ji úplně nezavřít.

* Jaký je váš názor na windfall tax, tedy daň z mimořádných zisků, již vláda chystá pro banky a také pro energetické, petrolejářské a těžební firmy?

Jedná se o politické rozhodnutí. Z pohledu centrální banky nás zajímá možný vliv na celkovou finanční stabilitu. V současnosti by to banky měly pohodlně ustát. Kvituji, že se vláda nerozhodla pro sektorovou daň, která by tady zůstala nastálo, a že ona daň z neočekávaných zisků má mít svá jasná pravidla a že má být dočasná. Možná i vlivem windfall tax pozorujeme, že banky zvyšují úroky z vkladů, takže se už nyní daňový základ vlastně snižuje. Zvyšování sazeb u vkladů vidím ráda, protože působí protiinflačně a zlepšuje transmisní mechanismus měnové politiky, tedy přenos zvýšených sazeb ČNB do úrokových sazeb úvěrů a vkladů. Jsem ale skeptická, co se týče výše výnosů, jež si kabinet od speciální daně slibuje (dle odhadů resortu financí v příštím roce v úhrnu až 85 miliard Kč – pozn. red.). Pokud se plánované výnosy nenaplní, může rozpočet do příštích let působit proinflačně, protože se více zadlužíme. Doufejme, že tato daň bude, stejně jako některé rozpočtové výdaje, pouze výjimečná.

* Do vaší agendy s názvem finanční stabilita patří také trh nemovitostí. Jak se dle vás vyvíjí?

Trh nemovitostí sledujeme kvůli jeho zprostředkovanému vlivu na finanční stabilitu. Vypadá to, že úroveň cen nemovitostí již dosáhla svého vrcholu. Ceny nyní stagnují a někde mohou už i mírně klesat. Je zhruba třetinová pravděpodobnost, že v příštích dvou letech ceny nemovitostí klesnou o deset a víc procent.

* Objem nových hypoték prudce klesl. Jak to interpretujete?

Od letošního ledna do srpna se objem nových hypotečních úvěrů meziročně snížil o 45 procent. Jenže platí, že rok 2021 – s nímž srovnáváme letošní vývoj – byl výjimečný. Domácnostem se nahromadily úspory. Pozitivní vliv na jejich čistý příjem měly třeba daňové změny spojené se zrušením superhrubé mzdy. Lidé navíc předpokládali, že postupně začnou narůstat úrokové sazby a že se zpřísní pravidla pro poskytování hypotečních úvěrů. Lockdown změnil preference v oblasti bydlení. To vše vyústilo v ohromnou poptávku. Z měnově-politického hlediska je pro mě vývoj hypoték důležitým ukazatelem toho, že se inflační očekávání zatím neutrhla. Hypoteční boom končí. Vývoj trhu poskytnutých hypoték by ale neměl mít významný dopad z pohledu rizik na domácí banky. A to i díky ČNB a její politice v oblasti regulace sektoru (od dubna musejí žadatelé o úvěr – s výjimkou lidí do 36 let – financovat nejméně 20 procent ceny nemovitosti z vlastních peněz, zvýšila se i částka, která jim každý měsíc musí zbýt po zaplacení hypotéky z jejich příjmu – pozn. red.).

* Letos na jaře jste uvedli, že dle expertiz ČNB byly ceny nemovitostí vloni nadhodnoceny o 40 procent. Jak to vypadá teď?

Míra nadhodnocení ještě vzrostla. Hodnota však není to samé co cena. Míra nadhodnocení bytů velmi zjednodušeně vyjadřuje, že mediánová domácnost si bere nemovitost za vyšší cenu, než by odpovídala běžné míře rizik. Pro názornost dám příklad z jiné oblasti: ve městě je maximální povolená rychlost 50 km za hodinu. Ale to neznamená, že i při této rychlosti nemůžete havarovat. Jenže pravděpodobnost, že k nehodě dojde, je nižší, než když pojedete sedmdesátkou či stovkou. Když si tedy normální domácnost dnes vezme úvěr na průměrný byt, jede vyšší rychlostí. Tedy má vyšší riziko, že se může něco stát, že se ocitne v situaci, kdy nebude moci splácet. A je-li takových domácností už hodně, znamená to vyšší rizika pro finanční stabilitu. Není to o tom, že by byty byly předražené. A rozhodně to neznamená, že ceny nemovitostí klesnou o 40 procent.

* Vy jste zpřísněním pravidel pro poskytování hypoték vlastně zvýšili bezpečnost na silnicích…

V podstatě ano. Nesrazíme totiž rychlost, kterou lidi jedou, ale dohlédneme na to, aby byl finanční systém odolný pro případ mnoha nehod. Péče o finanční stabilitu je totiž vedle cenové stability jedním z klíčových cílů centrální banky.