M. Mora – Úrokové sazby v červnu znovu zvýšíme

Rozhovor s M. Morou, viceguvernérem ČNB
Jakub Svoboda (Právo 31. 5. 2022 strana 1)

Viceguvernér České národní banky (ČNB) Marek Mora v rozhovoru pro Právo řekl, že cílem centrální banky je dosáhnout co nejdříve stabilní a nízké inflace. Proto je podle něho pravděpodobné, že se úrokové sazby zvýší i v červnu.

* Bankovní rada ČNB už zvýšila základní úrokovou sazbu na 5,75 procenta. Zvýší sazby v červnu znovu? Kam až se mohou dostat?

To je teď těžko říct. Já za sebe říkám, že hlavním cílem je dosáhnout co nejdříve stabilní a nízké inflace. Pokud pro tento cíl bude potřeba zvýšit sazby, tak to podpořím. V tuto chvíli je, myslím, pravděpodobnější, že sazby v červnu spíše ještě zvyšovat budeme.

* Dokážete si představit, že byste sazby tentokrát zvedli ještě razantněji než minule, tzn. o více než 0,75 procentního bodu?

Pro mě je myslitelné cokoliv. Já udělám to, o čem budu přesvědčen, že je správně. Žádný strop ani limit na jednotlivý krok za sebe nemám. Navíc se stále nacházíme v mimořádné situaci.

* Nepamatuji si, že by kdy byla bankovní rada tak dlouho rozdělená v tom, zda zvyšovat úrokové sazby – pro což hlasujete i vy –, či nikoliv…

I když jsem součástí pětičlenné většiny v bankovní radě, která už skoro rok hlasuje pro zvyšování sazeb, neznamená to, že to v rámci této skupiny musíme všichni do detailu vidět úplně stejně.

* Nastupující guvernér Aleš Michl a další člen rady Oldřich Dědek zvyšování sazeb nepodporují. Jsou přesvědčeni o tom, že to inflaci, jež šplhá k 15 procentům, nezastaví, a navíc to brzdí ekonomiku.

V radě zaznívají různé dílčí argumenty pro razanci zvyšování úrokových sazeb a klíčovým faktorem pro nás určitě byla tzv. ukotvenost inflačních očekávání. To znamená, že se nechceme smířit s tím, aby si lidé mysleli, že vysoká inflace s námi zůstane dlouhou dobu, a začali tomu příliš přizpůsobovat svoje chování. Zejména nechceme, aby zaměstnanci začali chtít vysokou inflaci kompenzovat výrazným růstem mezd. Protože pak by se nám to začalo propisovat do všech nominálních položek.

Ekonomika sice může fungovat při deseti- nebo patnáctiprocentní inflaci, ale je prokázáno, že při takto vysoké inflaci ekonomika neroste zdaleka tak rychle, jako by rostla při dvouprocentní (2 procenta jsou inflačním cílem ČNB – pozn. red.).

Všechny země na světě, které jsou bohaté a prosperující, jako Německo, Rakousko, Švýcarsko, mají velmi nízkou inflaci. Vysoká inflace je pro středně a dlouhodobý hospodářský rozvoj země něco velice škodlivého a takto to vnímá právě i ta pětičlenná většina bankovní rady.

* A co se týká argumentů pánů Michla a Dědka v radě?

Byl bych nerad jejich interpretem a bylo by vhodnější, kdybyste se zeptal přímo jich. Ale v zásadě se dá říci, že upřednostňují podporu rychlého hospodářského oživení. Podle nich výkon ekonomiky ještě není na té úrovni, kde byl před covidem, a nabídka je určitým způsobem poškozená. A je tedy otázka, jestli máme poptávku naší měnovou politikou přizpůsobovat takto zmrzačené nabídce, nebo jestli poptávku máme nechat být a čekat na to, až nabídka sama ožije a přiblíží se poptávce. Toto je jistě legitimní úvaha. Jak ale vidíte, nabídková omezení trvají velmi dlouho a tam podle většiny v bankovní radě mj. hrozí právě ono riziko „odkotvených“ inflačních očekávání.

* Podle aktuální prognózy ČNB by úrokové sazby měly jít až na osm procent, k tomu ale asi nedojde.

Ano, tak to je v základním scénáři. Musíme si počkat, jak se situace bude vyvíjet. Máme také alternativní scénář s tzv. prodlouženým horizontem měnové politiky. Ten bere v úvahu, že situace je skutečně výjimečná, že nákladové šoky, zejména ty způsobené válkou, bychom měli jakoby začít ignorovat. Toho docílíme právě prodloužením tzv. horizontu měnové politiky, kdy inflaci nechceme dostat k cíli za standardních 12 až 18 měsíců, ale ještě o půl roku později.

Ale i v tomto scénáři musíme stále „ukotvovat“ inflační očekávání neboli přesvědčovat všechny ekonomické aktéry, že inflace bude jen dočasná, aby si na ni nezvykali. Klíčový je v tomto směru vývoj mezd, kde zatím nevidíme, že by se mzdy začaly indexovat na inflaci (před čímž varuje Michl – pozn. redakce). Ale to, že se tak neděje, není podle mého názoru samo sebou, to je také výsledek naší politiky zvyšování sazeb. Neboli lidi pořád ještě věří, že ČNB se snaží něco dělat a že jim v dohledné době doručí nízkou a stabilní inflaci. A proto tlaky na zvyšování mezd nejsou tak silné.

* V některých segmentech, například u bot či oděvů, šly ceny nahoru mnohem rychleji než v eurozóně. Může to znamenat, že někteří obchodníci využívají paniky a výrazně si přifoukli marže, což také zvyšuje inflaci?

Ano, zkoumali jsme, jak narostly dovozní ceny, tedy jaký byl dovezený nákladový šok, a porovnali jsme to s tím, jak narostly prodejní ceny. Bylo tam asi sedm kategorií, mj. odívání, boty nebo knihy. A v řadě z nich bylo vidět, že dovozní ceny třeba nenarostly vůbec nebo jen minimálně, ale u prodejních cen byl někdy rozdíl třeba 10 nebo 15 procentních bodů.

Prodejní ceny tedy rostly významně rychleji než ceny dovozní, a je zjevné, že obchodníci si růstem prodejních cen často zvyšují své marže. Ceny zvyšují bez ohledu, jestli rostou náklady nebo ne, ve chvíli, když cítí, že poptávka je dostatečně silná.

Proto říkám, že samotná nákladová inflace dlouhodobě neexistuje, inflace je vždy projevem převisu poptávky nad nabídkou, zejména když neroste nezaměstnanost.

* Neobáváte se ale, že výrazný růst sazeb přidusí ekonomiku? Nespadneme do recese?

Už několik měsíců zažíváme situaci, kdy je inflace vysoko nad naším dvouprocentním cílem, neustále se tomuto cíli vzdaluje a inflační vývoj nás stále překvapuje. Inflace je na hodnotách, které si nepamatuje skoro už celá generace, a je jasné, že přivést inflaci k cíli je nyní hlavním úkolem ČNB. Dlouhodobá prosperita, jejíž podmínkou je nízká inflace, je cennější statek než případná krátkodobá recese, ale ani na tu to zatím nevypadá.

Je určitě legitimní se ptát, jak moc máme k dosažení inflačního cíle přispět zvyšováním sazeb a jak moc se to stane samovolně. Ať již tím, že se ekonomika zchladí vysokým nárůstem cen některých nezbytných komodit, jako jsou třeba energie, anebo tím, že různá covidová omezení snad časem zmizí a že to bude právě pružnější nabídka, která přispěje k odstranění převisu poptávky nad nabídkou.

To, že by zvyšování úrokových sazeb samo o sobě bylo zdrojem zrychlující se inflace, jak občas zaznívá, naprosto odmítám.

* A kdy konečně zpomalí růst cen?

Očekáváme, že červen a červenec budou měsíce, kdy by inflace měla dosahovat nejvyšších hodnot – pokud tedy nepřijde zase další šok, například ve formě výpadků dodávek plynu. Nevyloučil bych ani 16procentní inflaci, ale od podzimu by už měla začít klesat. Efekty zvyšování sazeb se zatím nemohly ukázat, ale ukážou se, zejména začátkem příštího roku, o tom jsem přesvědčen.

* Nakolik může být červnové rozhodování rady ovlivněno tím, že ji prezident Miloš Zeman může do srpna razantně obměnit a na místo tzv. jestřábů v ní usedne více holubic, tedy bankéřů, kteří sazby už chtít zvyšovat nebudou?

Za prvé si nemyslím, že by většina bankovní rady v tomto nějak taktizovala. Za druhé pokud vím, tak nový guvernér Michl řekl, že v srpnu navrhne stabilitu, ale to automaticky neznamená, že k ní dojde. Vždy rozhoduje sedmičlenné kolegium a uvidíme, jaký zde bude vývoj. Ale může se klidně stát, že pro stabilitu sazeb budou v srpnu hlasovat všichni včetně mě. Protože se už třeba v ten moment ukáže, že je to v danou chvíli optimální měnová politika, protože sazby budou již na dostatečně vysoké úrovni, aby přivedly inflaci na náš dvouprocentní cíl.

Naše úrokové sazby jsou již dost vysoko a je zřejmé, že se blíží bod, kdy je nebude potřeba dále zvyšovat. Ani stávající prognóza ve svém alternativním scénáři s prodlouženým měnověpolitickým horizontem nepočítá s dramatickým nárůstem sazeb. Klíčové je dosáhnout toho, aby lidé věřili, že vysoká inflace je dočasná a že centrální banka udělá maximum pro to, aby ji vrátila na stabilní a nízké hodnoty, zhruba kolem dvou procent.

Jakmile bude inflační vývoj pod kontrolou, lze uvažovat o postupném snižování sazeb. Možná už koncem tohoto roku, ale spíše až v příštím roce.

* Dá se s letní obměnou bankovní rady očekávat zásadní změna její politiky?

Jmenování členů bankovní rady je podle Ústavy kompetencí prezidenta republiky, takže je to i jeho odpovědnost.

* Mnoho reakcí na jmenování Aleše Michla novým guvernérem bylo kritických…

Mrzí mě, s jakou reakcí se setkalo jmenování nového guvernéra. Zejména mě to mrzí v tom smyslu, že si uvědomuji, že se ČNB a obecně centrální banky na celém světě nacházejí nyní v době boje s vysokou inflací ve velmi složité situaci. A jednou z hlavních deviz ČNB doposud byla její velmi vysoká důvěryhodnost. Ta se samozřejmě odvíjí od důvěryhodnosti vůdčích osob, které v ní rozhodují. Jsem si ale jist, že tohle všechno si prezident republiky uvědomuje.

A je důležité připomenout, že i když inflace určitě je v tuto chvíli hlavním tématem, nelze zapomínat, že ČNB má i celou řadu jiných kompetencí, jako je platební styk nebo řízení oběživa. A že je zodpovědná také za finanční stabilitu, tedy že dohlíží na jednotlivé finanční instituce a souhrnně i na celý finanční sektor v České republice.

To jsou všechno také velmi důležité kompetence. Jako dva největší experty v této oblasti vnímám (končícího guvernéra ČNB) Jiřího Rusnoka a (viceguvernéra) Tomáše Nidetzkého. Druhého jmenovaného možná ještě více, protože v pojišťovnách a bankách strávil celý svůj profesní život. Podle mě by si i tuto kompetenci měla bankovní rada udržet.

* Neměl byste v případě razantní obměny rady prezidentem osobní problém v ní setrvávat?

Pokud jde o mě osobně, tak dobře víte, že můj mandát platí do 12. února příštího roku. A do té doby uplyne ještě spousta času.

* Bezprostředně poté, co byl Aleš Michl prezidentem jmenován, koruna prudce oslabila. Proč?

To je těžko říci. Samozřejmě těch faktorů může být více, ale velkou roli zřejmě hrálo očekávání investorů ohledně budoucího možného nastavení sazeb, jak to avizoval nastupující guvernér. Oslabení bylo vidět ve dvou krocích, nejdřív před jmenováním, kdy se o jméně nového guvernéra spekulovalo, a potom po samotném jmenování. Kurz se dostal v těchto dvou krocích na výrazně jinou úroveň, než očekávala prognóza, a proto se bankovní rada rozhodla, že bude intervenovat proti oslabování kurzu.

* Kurzový kanál jako možný nástroj proti inflaci se teď zdá důležitější než dřív…

Já patřím k lidem, kteří nejsou zastánci používání kurzu koruny pro měnověpolitické cíle. Myslím si, že pokud nám nic nebrání v tom, abychom používali úrokové sazby – a žádné omezení z hlediska jejich zvyšování není, tak nevidím důvod, proč používat kurz jako nástroj měnové politiky. V reakci na zvyšování úrokových sazeb oproti zahraničí koruna tržně spontánně reaguje, a to zpravidla tak, že posiluje. Samozřejmě záleží na tom, co dělají ostatní měny a centrální banky.

* Bude ČNB pokračovat v devizových intervencích? Kde chcete kurz koruny mít?

Devizové intervence budou trvat tak dlouho, jak bude potřeba. Doufám, že nervozita opadne, až bude jasné složení nové bankovní rady. Jak dobře víte, v situaci, kdy intervenujeme na posílení koruny, žádné cílové úrovně nesdělujeme. Naše jarní prognóza pracuje s průměrným kurzem koruny v letošním roce na úrovni 24,20 Kč za euro.