Rozhovor guvernéra pro Ekonomický magazín

Rozhovor s J. Rusnokem, guvernérem ČNB
Marek Vítek (Ekonomický magazín 21. 1. 2021, rubrika Rozhovory)

Kdy začne ČNB zvyšovat repo sazbu? Bude centrální banka intervenovat ve prospěch koruny? A jak se budou vyvíjet úroky u hypotečních úvěrů a ceny bytů v následujícím období? Na to všechno odpoví guvernér České národní banky Jiří Rusnok v rozhovoru s Markem Vítkem.

* Komentátoři si začínají všímat způsobu, jakým sdělujete rozhodnutí bankovní rady. Cituji: „Guvernér České národní banky Jiří Rusnok si ve výrazu tváře ani na okamžik nedovolil grimasu zmatku a trhy na jeho chladivý projev zabraly.“ Uvědomujete si, že média i trhy sledují každý Váš pohyb? Je to něco nového? Připravujete si kromě faktických sdělení i způsob, jakým je budete podávat?

O tom určitě dopředu nepřemýšlím. Soustředím se především na obsah, na to abych co nejvěrněji popsal jednání bankovní rady. Samotné prohlášení rady je velmi precizně naformulováno už během jednání. Já sám jsem připraven ho pouze komentovat a dovysvětlit, pokud novináře zajímají podrobnosti, atmosféra celého jednání.

Samozřejmě analytici musí sledovat všechno, snaží se naše budoucí rozhodnutí předvídat. Ale ani my nevíme s jistotou, jak budeme rozhodovat příště. Zvláště dnes se rozhodujeme na základě prognóz, které se neustále aktualizují.

Podrobnému sledování chování se kdysi, myslím, že trefně, říkalo Kremlologie. V dobách studené války se snažili různí analytici z každého pozvednutí obočí vysokého představitele Sovětského svazu zjistit, kam se bude vývoj v této tajemné despocii ubírat. ČNB rozhodně takovou tajemnou institucí není. Díky našim prognózám jsme poměrně dost transparentní.

* O dlouholetém šéfovi amerického FEDu Alanu Greenspanovi se tradovalo, že podle velikosti kufříku, se kterým jde na jednání, poznáte, jakým směrem se budou hýbat úrokové sazby. U Vás žádnou podobnou nápovědu nenajdeme?

Podle velikosti tašky u mě nepoznáte opravdu nic. Navíc naše jednání jsou poměrně krátká, trvají většinou jedno dopoledne. FED jedná dva dny a ve více členech, takže mají analytici na pozorování daleko více času.

* Kdy předpokládáte, že se mohou úrokové sazby vrátit na alespoň 1% úroveň? A bude to dříve než v eurozóně?

To je v dnešní době opravdu věštění z křišťálové koule. Ale dovolím si zaspekulovat. Myslím si, že to u nás bude mnohem dříve než v eurozóně. Ta pravděpodobnost je velká a je dána hlavně tím, že eurozóna má od minulé krize z let 2008 až 2010 velmi neduživý vývoj inflace. Nemohou se dlouhodobě dostat na inflační cíl, který má ECB stanoven blízko dvou procent. To se za posledních deset let příliš nevedlo a má to hluboké příčiny – strukturální změny celé ekonomiky, nástup internetového obchodu, větší váha služeb a podobně. Řada ekonomik eurozóny, jako například Řecko či Itálie, se navíc až do let 2018–19 nedostala ani na předkrizovou úroveň HDP.

My jsme přeci jenom mnohem vitálnější a dynamičtější ekonomika, která své blízké sousedy a obchodní partnery pomalu dohání. Máme dlouhodobě velmi napjatý trh práce. Naše nízká nezaměstnanost patří v Evropě až k extrémům. Máme výrazné zastoupení průmyslu na pracovním trhu, kde je stále důležitá lidská práce. Zároveň patříme k nejvíce stárnoucím společnostem v Evropě.

To vše vede při slušném ekonomickém růstu, který tady posledních šest let byl, k velkému tlaku na růst mezd. To jsou faktory, které tlačí inflaci nad náš cíl, který je dlouhodobě stanoven na dvě procenta.

Máme tedy vyšší inflaci než eurozóna a tím pádem potřebujeme méně expanzivní měnovou politiku, než potřebuje eurozóna. Proto si myslím, že budeme sazby zvyšovat rychleji a rychleji překonáme hranici jednoprocentní úrokové sazby.

Jak rychle se to stane, záleží především na vývoji inflace, což je klíčový parametr, za který jsme zodpovědní.

Myslím si, že letos ještě jedno procento úrokových sazeb nepřekonáme. Je to ale čistá spekulace a kromě inflace bude záležet i na celkovém vývoji ekonomiky a samozřejmě na měnovém kurzu. Ten sice necílujeme, ale u tak malé a otevřené ekonomiky, jako je naše, ho musíme brát v potaz.

* Českému exportu se i v době krize celkem daří. Přispívá k tomu i letošní oslabení koruny vůči euru. Jaký předpokládáte další kurzový vývoj? Je možné, že ČNB obnoví devizové intervence?

Kurz má samozřejmě na chování hospodářských subjektů vždy nějaký vliv. Ale jak už jsem řekl, jsme malá, otevřená ekonomika. Exportéři se už proto naučili žít s určitou volatilitou kurzu, která je prostě pro náš typ ekonomiky daná. Používají různé zajišťovací instrumenty tak, aby na ně výkyvy kurzu dramaticky nedoléhaly. Bezprostřední vliv na exportéry a průmysl vůbec kurzové změny tedy nemají.

Výkonnost českého průmyslu je primárně tažena zahraniční poptávkou, kde krátkodobě není cenová citlivost nijak přehnaná.

Kurz, který flexibilně reagoval na nastalou situaci, vytváří celkové ekonomické prostředí. Například zdražuje dovozy. A to pomáhá adaptaci ekonomiky. Plní roli jakéhosi vestavěného stabilizátoru, který vydává ekonomice jednoznačný cenový signál. Tím hraje velmi pozitivní roli bez jakékoli naší aktivní role. ČNB od ukončení intervencí ani minutu na devizovém trhu v tomto smyslu nepůsobila a ani se na nic takového nechystáme. Naše situace není tak dramatická, abychom k tomuto nástroji museli sahat, a věřím, že ani nebude.

* Pokud koruna plní i v krizi svoji roli, neoddálí to úvahy o přijetí eura?

Z hlediska připravenosti české ekonomiky a míry sladěnosti s eurozónou dle objektivních kritérií se naše pozice nezhorší. Alespoň dnes to tak nevypadá. Situace bude stejná, možná ještě i lepší. Jsme více a více navázáni na západoevropský hospodářský cyklus, zejména ten německý. Máme trochu větší inflaci, takže se nám o něco více přibližují i cenové hladiny. Aktuálně máme samozřejmě problém s plněním nominálního kritéria schodku veřejných financí. Ale ten má nyní v Evropě prakticky každý. Ale předpokládám, že se to relativně brzy srovná. To by neměla být fatální překážka. Úrokové sazby jsou v koridoru, který kritériím též vyhovuje.

Vstup do eurozóny, a já to neustále opakuji, je především politické rozhodnutí. Z ekonomického hlediska se situace nemění a přechod na euro bychom určitě zvládli. Otázkou zůstává, co by nám to vlastně přineslo. A to je více o politickém a strategickém uvažování než o ekonomických parametrech.

Platí také to, co opakovaně říkáme. Eurozóna se mění, i když klopotně a složitě. Je to velmi heterogenní uskupení. Ještě do krize v roce 2008 se chudší státy přibližovaly státům bohatým. V krizi to ale bouchlo. V Evropě šlo vlastně o krizi eurozóny a dluhové zátěže některých zemí eurozóny. A od té doby eurozóna diverguje.

Je tedy otázkou, zda se stěhovat do domu, který je stále nedodělaný a možná bude potřebovat velmi výraznou rekonstrukci.

* Z Vašich vyjádření vyplývá, že nejste příliš nadšen z posledních novel daňových zákonů. Jsou z dlouhodobého hlediska pro ekonomiku nevýhodné, či přímo nebezpečné?

Vždycky záleží na tom, pro koho jsou výhodné a pro koho nikoli. To je strašně těžké rozebírat.

Co se takzvaného daňového balíčku týká, tak z hlediska autority, kterou mám tu čest reprezentovat, nemohu hodnotit politický rozměr těchto zákonů. To nám vůbec nepřísluší. Mými ústy jsme se vyjadřovali k tomu, že se kromě stability cenové máme starat i o stabilitu finanční. Tak, aby náš finanční systém spolehlivě fungoval v dobách dobrých i v dobách zlých. Musíme proto hlídat všechny rizikové parametry systému. A nutit ho k vytváření pojistek a rezerv právě na časy špatné. Proto máme vůči bankám nastavený systém vytváření rezerv, nutíme je například k vytváření proticyklické kapitálové rezervy. Tu jsme v minulých letech navyšovali, protože jsme sledovali stoupání finančního cyklu a věděli jsme, že jednou začne zase klesat. Samozřejmě jsme netušili, že bude klesat vlivem zvláštního externího šoku, kterým covidová pandemie je. Na začátku krize jsme tak mohli bankám pomoct a část rezervy v hodnotě několika desítek miliard korun uvolnit.

K finanční stabilitě ale samozřejmě patří i udržitelnost veřejných financí. To je okruh, který je s celým finančním systémem výrazně propojen. Musíme vzít v úvahu, že banky, pojišťovny a další finanční instituce jsou investory do státních dluhopisů. Kdyby se začalo s tímto dluhem dít něco špatného, tak to ovlivní i ekonomickou situaci důležitých subjektů celého finančního systému.

Takže nás to zajímá hlavně s ohledem na tuto okolnost. Proto jsme se vyjádřili ve smyslu, že nepovažujeme za šťastný způsob konstrukce a nakonec schválení daňového balíčku.

Jestliže se deklaruje, že důvodem jeho přijetí byla pomoc při oživení ekonomiky postižené současnou krizí, tak je evidentní, že snižování daní, a to zejména pro bohaté, je nejméně efektivní způsob, jak to udělat.

Používáme koeficient, který vyjadřuje, o kolik vynaložená koruna zvýší HDP. Příspěvek k růstu HDP u veřejných investic má koeficient 0,7. U snížení daní je tento koeficient 0,3. Jinými slovy příspěvek k růstu HDP z veřejných investic je více než dvakrát větší, než když se vzdáte části daní ve prospěch plátců daně.

Když se navíc zamyslíte, je jasné, že největší přínos má daňový balíček pro vyšší příjmové skupiny. Z vyšších mezd se prostě platí vyšší daně, a když je procentuálně stejně snížíte, tak lidem s vyššími platy zůstane víc peněz. Vyšší příjmové skupiny přitom mají menší sklon ke spotřebě. Dodatečné příjmy mají tendenci spíše spořit. Je tedy zvláštní, že použijete veřejné peníze ke zvětšení úspor bohatší části společnosti. To už je ale politický a sociologický rozměr.

Co je však na celé operaci nejvíce problematické, je dramatický zásah na příjmové stráně rozpočtu v řádech 100 miliard korun. Na výdajové stráně ale k žádnému zásahu nedošlo. Tím pádem zvýšíte deficit, který musíte profinancovat půjčkou. A z dodatečných dluhů platíte navíc úrok. Otázkou je, kdo a jak to v budoucnu srovná. Které výdaje se škrtnou nebo které daně na straně příjmů se zvýší.

My považujeme za problematické zhoršení udržitelnosti veřejných financí, což nás dlouhodobě zajímá.

S udržením veřejných financí je už tak velká potíž vzhledem ke stárnutí populace, což s sebou nese vyšší a vyšší výdaje na důchody, zdravotnictví či sociální péči. Už asi dvacet let víme, že s tím bude za pět až deset let problém. A teď jsme si k tomu přidali ještě problém se snížením rozpočtových příjmů.

Bezprostřední komplikace zatím nehrozí, ale já jako občan a ekonom nechápu, proč jsme si dali na veřejné rozpočty zátěž, která už tam zůstane napořád. A to je legitimní pochybnost.

* Komentátor Ekonomického magazínu a bývalý mluvčí ČNB Martin Švehla ve svém posledním komentáři tvrdí, že důchodová reforma nebude. Věříte ještě po posledních dvaceti letech, že přeci jen může dojít k politické shodě na reformě důchodového systému?

Posledních určitě dvacet pět let bojuji se základním vnímáním slovního spojení důchodová reforma. Každý si pod tím totiž představuje něco jiného.

U nás máme kontinentální důchodový systém založený na průběžném financování. Navíc velmi rovnostářský. Což nekritizuji, považuji to spíše za výhodu. A v takové zemi žádné zázračné řešení v rukou nemáte. Můžete ale dělat průběžné parametrické změny, jako je například zvyšování věku odchodu do důchodu, případně hledání dodatečných příjmů do systému. Což u nás už moc možné není. Můžete také měnit velikost náhradového poměru, to znamená, jaký bude poměr důchodu k vaší bývalé mzdě. A samozřejmě výši každoroční valorizace již vyplácených důchodů.

V tomto směru u nás vlastně reforma probíhá. Stala se ale jedna fatální chyba, a to je zastropování věku odchodu do důchodu. Velmi jsem tehdy vládu prosil, aby to nedělala, ale bylo to k ničemu. Jakmile se vám totiž zvyšuje věk dožití, je zcela ospravedlnitelné, že se vám zhruba ve stejném rytmu posouvá věk odchodu do důchodu.

Každá rozumná příští vláda musí zastropování zrušit. Musí to ale udělat s dostatečným předstihem tak, aby systém zůstal přehledný a každý ročník si mohl dlouho dopředu zjistit, kdy může do důchodu odejít a s čím může zhruba počítat.

Další představa o důchodové reformě je vytvoření kapitálového pilíře, který by fungoval vedle průběžného systému. Ten ale částečně máme v soukromém dobrovolném spoření, kde je celkem velká účast. Jsou tam ale poměrně malé úspory. Tak to ale u dobrovolných systémů v zemích, kde u průměrných výdělků funguje slušně hlavní pilíř, bývá.

Co se udělat mohlo, bylo ustavení povinnosti ukládat část svého odvodu, nebo nějaký dodatečný odvod, do spořicího fondu. A to například od vstupu mladého člověka na trh práce.

Ten pokus tady byl, ale byl nastaven dost nešťastně.

U nás máme hodně rozjetý, maturovaný systém průběžného financování s velkým množstvím klientů, kteří stárnou, takže ubývá klientů platících, na kterých leží čím dál větší zátěž. A je velký problém platící přesvědčit, aby si začali ještě spořit.

Čas, kdy se dala udělat velká systémová změna relativně bezbolestně, jsme už propásli.

* Podle dat České bankovní asociace se zvyšuje objem prostředků na účtech. Týká se to firem i jednotlivců. Je vytváření firemních i osobních rezerv dobrou zprávou pro ekonomiku?

V době krize se vždycky, minimálně krátkodobě, zvyšují úspory. Říká se jim úspory z nejistoty. Jak domácnosti, tak podniky si vytvářejí rezervy, pokud mají samozřejmě z čeho. Je to neutrální věc, která se dala předpokládat a která nás nepřekvapila.

Pro nás je důležité, aby v době, kdy nejistoty pominou, došlo k aktivaci úspor do ekonomiky. Ať už do investic nebo do spotřeby.

* Objem hypoték v minulém roce trhal rekordy. Úrokové sazby se přitom pohybují pod dvěma procenty. Jaký očekáváte vývoj v letošním roce?

Ano, u hypoték za sebou máme rekordní rok. Sešly se okolnosti, které jsme nemohli předvídat. V minulých krizích tomu tak nebývalo.

Velká část domácností zatím krizí postižena nebyla a část z nich má vytvořené rezervy, které chce investovat do něčeho, co považuje za perspektivní. A tím jsou pro ně v době nízkých úrokových sazeb u hypoték právě nemovitosti.

My jsme upustili od doporučení dodržovat při udělování hypoték parametry, které pro některé typy klientů omezovaly jejich dostupnost. Dalším důležitým, i když krátkodobým vlivem bylo zrušení daně z převodu nemovitostí, které reálně snížilo jejich cenu.

Koncentrace těchto událostí udělala z minulého roku rok rekordní. Letos už dle mého rekordní nebude. Úroky už níže klesat nebudou, dozní efekt ze zrušení daně. Situace domácností se zlepšovat nebude, spíše naopak.

Očekávám tedy pokles, který ale nemusí být nijak dramatický. Poptávka po nemovitostech bude nadále vysoká a nabídka, zvláště v exponovaných lokalitách, je spíše upadající, než že by rostla. Z toho vyplývá, že i ceny, které považujeme v mnoha ohledech za nadhodnocené, nadhodnocené zůstanou.

Naše ekonomika na tom není zase tak špatně a pomalu by se už letos měla vracet k normálu. Takže nelze očekávat ani nějaký velký výprodej nemovitostí.

* Děkuji za rozhovor.