Konec autopilota se blíží. Jakou hru rozehraje ECB?

Monetární politika ECB jela po dlouhou dobu v podstatě jen na autopilota. To se ale nyní změní. Na zasedání její Výkonné rady naplánovaném na září a říjen bude probírán a poté pravděpodobně implementován první krok exitu z monetárního uvolnění, které v rámci boje s deflací začalo už před dvěma roky. ECB se tak normalizací své politiky přidá k Fedu a Bank of England. Pokračovat v uvolňování bude tedy nakonec pouze Bank of Japan, píše pro FT ekonom Gavyn Davies.

Mario Draghi během svého projevu v Jackson Hole neřekl nic, co by něco naznačilo těm, kteří pozorně sledují každý náznak změny monetární politiky. Nicméně nedošlo k tomu, že by vyjádřil jakékoliv obavy z posilování eura. To samo o sobě vedlo k jeho dalšímu posílení na úroveň, která už musí být pro ECB nepříjemná.

Draghi někdy iritoval své kolegy z vedení ECB tím, že ještě před zasedáním rady řekl něco, co předem ovlivnilo její rozhodování. Tentokrát tak neučinil a diskuse se tudíž chopili jiní. V jejich čele stojí šéf německé Bundesbanky Jens Weidmann. Ten je hlavním kandidátem na nástupce Draghiho v roce 2019 a před několika dny sdělil, že nevidí žádný vážný důvod, proč by ECB měla pokračovat s nákupy aktiv po konci tohoto roku. Nic na tom podle jeho slov nemění ani možnost, že by ukončení nákupů znamenalo pomalejší návrat k inflaci. Poté však svá slova trochu mírnil s tím, že všichni ve vedení ECB se shodují na postupném ukončení nákupů aktiv, které nezpůsobí prudké pohyby finančních trhů.

Zdá se tedy, že holubice i jestřábi v ECB jsou schopni shodnout se na kompromisu s tím, že k ukončení kvantitativního uvolňování dojde během poměrně krátké doby v roce 2018. Inflace se ale jen velmi pomalu vrací k cíli ECB, který je definován jako inflace nacházející se mírně pod 2 %. Draghi navíc v roce 2014 odhadoval, že každé 10% dlouhodobé posílení efektivního kurzu snižuje inflaci v eurozóně o 40 – 50 bazických bodů. I to naznačuje, že v roce 2019 by se inflace mohla stále pohybovat hluboko pod cílem.

Proti efektu silného eura ale stojí několik dalších faktorů. Patří mezi ně překvapivě silná domácí poptávka, pokles rizikových prémií po volbách ve Francii a možný posun Fedu od zvyšování sazeb směrem ke snižování jeho rozvahy. Každý z těchto šoků může zároveň působit na posilování eura, ale také pozitivně na inflaci. Podle mého názoru je hlavní příčinou posilování eura právě síla evropské ekonomické aktivity, která překvapuje nejednoho ekonoma. Pak bychom ale měli pohyb eura vnímat jako důsledek procesů, které zvyšují inflaci.

Trhy jsou si dobře vědomy, že ekonomická aktivita v eurozóně s sebou ponese utahování monetární politiky. Jestřábí chování ECB by je tak nemělo překvapit. Nejpravděpodobnější je nyní to, že ECB v září vyšle signál o postupném ukončování nákupů aktiv od ledna 2018. Konec tohoto procesu bude zřejmě naplánován na konec příštího roku. Zároveň dá vedení ECB pravděpodobně najevo, že sazby nehodlá zvyšovat dříve, než nákup aktiv plně skončí. Tedy ne dříve než v roce 2019. V konečném důsledku tak celý exit nemusí proběhnout zase tak jestřábím způsobem, jak se někteří na trhu domnívají.