Jak (ne)bude vypadat další krize

V poslední době se objevuje řada úvah na téma vysokých dluhů. Můžeme slyšet o tom, jak se zvyšuje zadlužení korporátního i vládního sektoru v Japonsku, USA, některých evropských zemích a v rozvíjejícím se světě. Čteme varování před růstem dolarových závazků neamerických subjektů a před jejich neschopností tyto dluhy splácet. K tomu všemu se pak přidávají projekce zadlužení amerického systému zdravotní a sociální péče. Podobná čísla a úvahy téměř vždy implikují, že se řítíme do finančního armagedonu.

I já sám opakovaně varuji před nebezpečím vysokého zadlužení, ale zmíněné predikce bych bral s rezervou. Finanční armagedon málem přišel v roce 2008 a zabránil mu Fed tím, že podpořil řadu trhů. Díky tehdejšímu vývoji alespoň víme, jak by mohl jeden z budoucích krizových scénářů vypadat: Kaskáda špatných dluhů by potápěla jednu finanční instituci za druhou. Z toho je zřejmé, že pokud máme obavy z krize, neměli bychom sledovat ani tak objem dluhů, jako to, kdo dluhy drží a jak jsou financovány.

Jestliže jsou dluhy a pohledávky drženy institucemi, které jsou schopny ustát vyšší ztráty, pak by další recese nemusela vyvolat dominový efekt a spirálu klesající hodnoty aktiv a pádů bank. Ekonomický útlum by přinesl jen pokles výše dluhů, protože část z nich by musela být odepsána. Nenastala by ale plošná insolvence. Pokud ovšem budou úvěry drženy nedostatečně kapitalizovanými bankami a finančními institucemi, domino se rozjet může.

Podle mého mínění můžeme nyní rozlišit čtyři kategorie subjektů, které dluhy drží. První z nich jsou střadatelé, kteří přímo investovali do cenných papírů. Velikost této skupiny soustavně roste a z jejího pohledu je dokonce růst dluhů pozitivní, protože do nich chce investovat. Druhou skupinu tvoří instituce, jejichž významnou část nefinancují dluhy. Jde o různé nadace či státní investiční fondy. Ty mohou provádět i rizikovější investice, ale obvykle pro své financování nevyužívají dluhopisy nebo jiné formy dluhu. Třetí skupina tak sice činí, ale udržuje svou míru zadlužení na konzervativní úrovni a jejich kapitalizace je dostačující. A čtvrtou skupinu představují vysoce zapáčené společnosti s nedostatečnou kapitalizací.

Právě tato poslední skupina má potenciál vyvolat dominový efekt vedoucí až k plošné krizi. Další recese přinese bezesporu insolvenci řady dlužníků, týkat se to bude zejména studentských úvěrů, některých hypoték, úvěrů financujících nákup aut či třeba dolarových dluhů zahraničních korporátních a vládních subjektů. Trhy budou jen těžko odhadovat celkovou hodnotu těchto ztrát a pravděpodobně svou reakci přeženou. Podle mě ale krize nenastane, protože v současné době platí, že držitelé dluhopisů jsou obecně lépe kapitalizováni než v roce 2008.

Za současným lepším stavem stojí zejména poučení z roku 2008 a nová regulace, která posílila rozvahy finančních institucí. Ty nejzranitelnější společnosti z roku 2008 už většinou neexistují, výjimkou mohou být jen některé špatně kapitalizované banky v Evropě. Došlo také k reformě amerického peněžního trhu a novému regulačnímu režimu podléhá i řada jiných oblastí, které byly dříve zranitelné. A krátkodobé závazky tvoří v současnosti menší část pasiv finančních institucí.

Určité pochyby mám o pojišťovnách, které se v honbě za vyššími výnosy pustily do rizikovějších investic. Vládní pomoc by možná opět potřebovaly Fannie a Freddie, ale ty jsou nyní už v podstatě součástí vládního sektoru. Nicméně to by na vyvolání dominového efektu ve finančním sektoru stačit nemělo. Něco jiného je ale otázka vývoje v samotné ekonomice. Na spotřebitele totiž dolehnou jejich finanční ztráty, a bude to platit na globální úrovni. To se projeví na globálním životním standardu i přesto, že další finanční krize momentálně není pravděpodobná.

Autor komentáře: Martin Lowy

(Zdroj: FTAlphaville)