Investiční výhled 2015 - podlomené zdraví emerging m., HDP USA 2,5%, prosincový HIKE, ropa 40-60 USD

y

Včera jsme se v rámci bilancování třetího kvartálu zaměřili na úspešnost investičních doporučení Patria a dnes pokračujeme aktualizovaným výhledem pro vývoj hlavních makroekonomických agregátů v příštích měsících. Zítra se zaměříme na měny a v pátek na akcie a akciové investiční tipy.

Zpomalování globální ekonomiky novou zátěží pro trhy

Zpomalování globální ekonomiky se stává zátěží pro finanční trhy. Rostou obavy z prudce brzdící Číny a dopadu vyšších amerických sazeb a nízkých cen komodit na rozvíjející se ekonomiky. Pochybnosti rostou také v souvislosti s dopadem na vyspělé ekonomiky.

Začněme Čínou, ze které se stal klíčový rizikový faktor. Dosavadní statistiky z ekonomiky naznačují letošní snížení růstu HDP lehce pod 7 procent. To by samo o sobě nebylo dramatické pro západní země, jejichž napojení na čínskou poptávku nehraje tak velkou roli. Zpomalení Číny ale hrozí být větší a může negativně ovlivnit celý asijský region, čímž by se dopad pochopitelně značně rozšířil. Oficiální informace vyslaly varování, ale zatím nehovoří o tom, že by se Čína chystala na tvrdé přistání. Problém je ovšem s důvěryhodností statistik, která je často zpochybňována.

Čína nadále volí mezi ozdravným zpomalením, které by pomohlo posunout strukturu ekonomiky směrem ke spotřebě a dlouhodobě robustnějšímu základu, a podporou současného růstu živeného hlavně investicemi. První možnost se jednoznačně nehodí světové ekonomice a jejímu křehkému oživení. Navíc se nehodí ani čínské vládě, která se prudkým změnám obecně vyhýbá a kvůli možným sociálním následkům bude bojovat proti nárůstu nezaměstnanosti. Předpokládáme proto stupňující se snahu ekonomiku stimulovat kombinací měnových i fiskálních opatření. Vláda se bude snažit měnit strukturu ekonomiky za pochodu, zaváděním selektivní podpory a opatrnou deregulací, tedy pouštěním trhu do nových oblastí. Příkladem je cesta k volně plovoucí měně, na které centrální banka přestala přímo určovat kurz. Tento úkol nechala na trh, na kterém ale od té doby silně intervenovala a bránila oslabující jüan.

Právě úspěšnost hospodářské politiky bude klíčová pro výkon ekonomiky. Ačkoli riziko spojené s prudším ochlazením růstu narostlo, náš základní předpoklad je, že čínský růst letos klesne pod 7 procent jen o několik desetin bodu. Následky by měly být znát hlavně v regionu či Japonsku, méně v západní Evropě a USA.

Kondice rozvíjejících se ekonomik podlomena

Kondice rozvíjejících se ekonomik je obecně podlomena nízkými cenami komodit, na jejichž vývozu je řada z nich závislá. Vrátit se tím můžeme k Číně, která je klíčovým dovozcem komodit, a jejíž zpomalení tak přímo ovlivňuje poptávku a cenu. Problém je také odliv krátkodobého kapitálu spojený s předpokládaným utahováním sazeb Fedu. Měnové podmínky se tím mohou bez zásahu lokálních centrálních bank zpřísňovat a tlumit poptávku. O něco horší situace nastává v případě zadlužení subjektů přímo v dolarech.

Čínské a asijské problémy se z vyspělých ekonomik dotýkají komoditních vývozců, například Austrálie a Nového Zélandu. Japonsko z levných komodit naopak profituje, ale na druhou stranu je pro něj nepříjemná přítomnost Číny na čele jeho exportních destinací a obecně značná vazba na Asii. Japonské vývozy se už začaly snižovat, průmysl je pod tlakem padajících objednávek. Soukromá spotřeba je na tom lépe než v předchozím slabém období, ale pokles mezd dobré podmínky pro další expanzi nevytváří. Japonský HDP by se za letošek měl zvýšit o méně než procento a potenciál ke zrychlení v 2016 je dosti omezený.

Růst HDP eurozóny o 1,5 % je stále dosažitelný

Pro eurozónu jsou Čína a rozvíjející se trhy menší hrozbou. Vazba přes zahraniční obchod není velká, v případě tvrdého přistání by to ale stačilo a vnější trhy by eurozónu připravily o podstatnou část hospodářského růstu. Domácí poptávka dosud vykazuje solidní výsledky, ale ve 2Q přece jen zpomalila a to při poklesu investiční aktivity. Poslední výkony průmyslu naznačují, že ve třetím kvartále to bude s investicemi jen o trochu lepší; spotřeba by si ještě měla udržet relativní robustnost. Příspěvek k růstu ekonomiky dokázal dorovnat zahraniční obchod, na kterém je tak eurozóna o něco víc závislá, aby držela nastolené tempo. Také konjunkturální průzkumy, které jsou zatím celkem příznivé, naznačují, že se aktivita značně opírá o zahraničí.

Vnějším rizikem je zmíněná Čína, respektive rozvíjející se trhy. Otázkou je krom toho stále rozsah škod takzvané dieselgate. Velmi pravděpodobný je dopad na poptávku po evropských autech na severoamerickém trhu (aspoň v rozsahu dieselů VW), zatímco jiné a důležitější trhy by poškozeny být neměly. Letošní růst HDP eurozóny o 1,5 procenta je stále dosažitelný i díky tomu, že si ekonomika k jeho splnění může dovolit ve 2H i mírně ubrat na tempu. Riziko však vidíme spíše směrem k mírně horšímu výsledku a to hlavně kvůli situaci v globálním hospodářství.

Vyhlídky americké ekonomiky vylepšily revize 1H15, očekáváme růst o 2,5 % za celý rok

Americká ekonomika sice stále platí za velkou, uzavřenou a odolnou proti nepříznivým vnějším vlivům, ale tato odolnost už také není, co bývala. Promítání vnějších rizik ostatně zmiňuje i Fed… Nejde pouze o obchodní výměnu, která není výrazná, ale také o zahraniční zisky firem a dopad na akcie, potažmo náladu spotřebitelů. Ani vliv skrze ceny komodit není zanedbatelný.

Klíčovým zdrojem růstu HDP USA zůstává soukromá spotřeba, která stojí na solidní kondici trhu práce. Problém je, že trh práce v posledních dvou měsících značně zklamal, a to především na úrovni zaměstnanosti. V posledním kvartálu čekáme opětovné zrychlení tvorby míst, ale pokud se tak nestane už v říjnu, silné tempo spotřeby a tím i oživení ekonomiky začnou dostávat trhliny. Další problém je, že spotřeba táhne vzhůru dovoz. Zahraniční obchod dál potvrzuje problémy průmyslu, který přichází na domácím trhu o podíl na úkor zahraniční konkurence. Levná ropa, snižující dovozy, tento trend pouze částečně maskuje.

Pokud se přesuneme k investicím, stále je znát negativní dopad nízkých cen ropy na kapitálové výdaje těžařů a potažmo i nižší poptávku v dodavatelských průmyslových odvětvích. Zatímco úspory za pohonné hmoty mohou stimulovat spotřebu, na investicích se projevují negativně a celkový efekt na ekonomiku není tak příznivý, jak se dříve doufalo. Klesající dostupnost domů bude tlumit další investice do realit a ve druhém pololetí mohou také americkou ekonomiku začít brzdit zásoby, jejichž cyklus byl v 1H podporou.

Vyhlídky americké ekonomiky na celoroční růst se vylepšily, ale hlavně díky revizím, které zvýšily čísla za 1H. Očekáváme, že v roce 2015 poroste HDP o 2,5 procenta. Příští rok předpokládáme velmi podobný růst, což je nižší odhad než dříve. Rizika jsou přitom spíše směrem dolů.

Růst sazeb Fedu v prosinci stále základním scénářem

Měnová politika Fedu zůstává podpůrná, ke změně sazeb zatím nedošlo a období stability se stále protahuje. Prosinec stále bereme za svůj základní scénář pro první zvýšení úrokových sazeb. Zároveň ale upozorňujeme, že je zde vysoké riziko odsunu tohoto kroku do příštího roku. V kontextu nastavení trhu je nyní prosinec optimistickým odhadem. Zástupci Fedu v poslední době projevili značnou opatrnost v konfrontaci s většími vnějšími riziky, zatímco trh práce i přes zaváhání hodnotí příznivě. Bude však hodně záviset na říjnové zprávě - pokud neukáže přesvědčivé zvýšení zaměstnanosti a obnovení růstu mezd, letošní růst sazeb se zřejmě dostane mimo hru.

Posun holubičím směrem je znát nejen u Fedu, ale také u dalších centrálních bank. ECB zůstává zatím pevně na nastolené cestě pravidelných nákupů dluhopisů, ale i ta v posledních měsících začala více akcentovat možnost úpravy politiky. Směřovala by na program QE a to v prvé řadě na jeho prodloužení, případně pak na zvýšení nákupů aktiv či zvolnění jejich podmínek. My zatím nečekáme, že by ECB do konce roku k úpravě QE přistoupila, ale takové riziko narostlo.

Britská BoE drží nastavení politiky stabilní a v budoucnu by měla začít s jejím zpřísňováním. Vývoj za poslední měsíce znamenal posun v odhadech, kdy by sazby BoE mohly začít stoupat. Ekonomika je sice méně zranitelná problémy emerging markets, ale vliv komodit se projevuje i zde. Navíc při zhoršení vyhlídek pro USA a zvýraznění rizik pro eurozónu nelze předpokládat, že by Británie kráčela proti proudu. Aktuální představy jsou takové, že BoE začne s utahováním politiky až kolem poloviny příštího roku.

Japonská centrální banka se zatím tváří, že udrží aktuální nastavení politiky. Objem QE se nemění a guvernér nadále věří ekonomice i relativně rychlému návratu inflace k cíli. Také z BoJ ale už přišly náznaky, že by v případě potřeby mohla přijít další akce. Podle nás mohou bankéři trh připravovat na možné rozšíření QE stále více spolu s tím, jak se předpoklady BoJ o vývoji ekonomiky budou rozcházet s realitou. Aktuálně je prognóza centrální banky nastavena hodně optimisticky ve srovnání s trhem a dá se čekat její citelné zhoršení na konci října. Vzhledem k tomu zde vidíme i velké riziko, že banka buď rovnou navýší měnový stimul, nebo aspoň takovou možnost bude v komentáři silněji akcentovat.

Ropa po zbytek roku v prostoru 40-60 USD

Ropa ve třetím kvartále zamířila opět prudce dolů a po vykreslení nového dna se stabilizuje. Nabídková strana aktuálně není takovou zátěží, jako byla. Americká těžba se začala postupně snižovat, zatím to však převis na trhu moc neovlivní. Naopak budoucí přísun íránské produkce na trh bude více než dostatečnou kompenzací. Na ceny působí více poptávková strana a z ní začaly přicházet horší zprávy. Vzhledem k negativním rizikům pro poptávku a výhledu stále slušně robustní nabídky klesají vyhlídky pro cenu ropy. Ta by měla zůstat po zbytek roku v současném prostoru 40-60 USD za barel a ani v nejbližších letech to nevypadá na rychlý návrat na vyklizené pozice.