Pivovary Lobkowicz - Akumulovat, cílovka snížena na 191 Kč

Na akcie Pivovarů Lobkowicz potvrzujeme doporučení akumulovat s prakticky nezměněnou roční cílovou cenou na úrovni 191 Kč na akcii (dříve 194 Kč na akcii). Pomalejší očekávaný růst tržeb je vyvážen vyššími odhadovanými maržemi (o 110-260 bazických bodů) a poklesem diskontní míry (o 20-40 bazických bodů).

Růstové segmenty PLG se oproti dřívějšku mírně změnily. Růst objemů (o 3,5% r/r v 9M 14) je tažen především exportem, zatímco tuzemský gastro segment je pomalejší. My nicméně očekáváme zlepšení i v tomto segmentu již ve čtvrtém čtvrtletí. Co stále platí je velký dopad rostoucích objemů do marží díky provozní páce (téměř polovina nákladů je fixních) a volným produkčním kapacitám.

Průměrné prodejní ceny za 9M 14 klesly o 0,5% z důvodu vyššího podílu prodejů lahvového piva. Ceny v jednotlivých kategoriích ale rostou a přechod konzumentů z lehkých piv na ležáky a speciály pokračuje. Jednička na trhu od listopadu zvedla po dvou letech stagnace ceny asi o 5%, což bude mít příští rok pozitivní dopad i na ceny PLG.

PLG v prvním pololetí ukázala výrazně nižší fixní i variabilní náklady než jsme očekávali (jádrové provozní náklady klesly meziročně o 3,5%), což táhlo EBITDA marži výrazně nad naše původní odhady. Kombinace mírně horšího odhadovaného prodejního mixu a objemů (pomalejší růst v gastro segmentu) a silných marží vede k téměř nezměněným odhadům hospodaření pro roky 2014-16. Čekáme růst upravené EBITDA o 22% r/r v roce 2014 a o dalších 25% v roce 2015.

M&A: Due diligence ze strany Enterprise Investors v PLG pokračuje. Předpokládáme, že by majoritní akcionář prodal část svého podílu jen za cenu výrazně nad úrovní IPO (160 Kč na akcii).