BHS zvedá cílovku pro Unipetrol na 225 Kč, doporučení držet

Podrobnější analýza:

● Relevantní trhy, kam směřují výstupy v hlavních produktových segmentech skupiny Unipetrol, by měly obecně i v dalších létech poskytovat dostatek prostoru pro realizaci produkce. Těmito trhy je především  trh s pohonnými hmotami v české republice a evropské trhy petrochemických produktů. Omezující faktory zde mohou stát dílem objektivně na straně vstupů, např. v ceně ropy, a dílem na straně samotné společnosti, čímž se rozumí např. schopnost míry využití technologie (ovlivněno například mírou odstávek rafinérií atd.).

Právě tyto subjektivní faktory by mohly a měly sehrát o něco větší roli v dalším vývoji společnosti v budoucích létech a stát za jejím růstem; na růst, či trvale vysokou hodnotu rafinérských marží nelzespoléhat.

● Na prvním místě mezi jednorázovými faktory stojí restrukturalizace společnosti, a to ve dvou podobách: ve změně složení aktiv skupiny a v synergických efektech plynoucích ze spojení se skupinou PKN Orlen. Prodejem podílů ve společnostech Kaučuku a Spolany, by skupina neměla ztratit kontrolu nad touto částí petrochemie vzhledem k provázanosti technologií podniků skupiny a více než prodejní cena může být podstatnější budoucí nastavení odběratelských podmínek. Odhadovaný efekt by měl představovat zvýšení hrubé marže o cca +0,5%, v provozní marži by se mohlo blížit až +2%-ům.

Případný prodej dalších aktiv a jeho dopad jsou zatím (i díky komplikacím soudními spory) natolik vzdálené, že v tomto okamžiku nepředstavují skutečnost, která by mohla být modelována ve finančních tocích.

Synergické efekty v podobě růstu EBITDA plánované novým vlastníkem by měly dosáhnout 138 mil EUR ročně; zejména v oblasti variabilních nákladů mohou být však ovlivněny vysokými cenami ropy, a proto nejsou v odhadu vnitřní hodnoty akcie zahrnuty plnou měrou, ale zhruba ze 2/3.

● Soudní spory o prodej dalších podílů ve společnostech skupiny povedou s velkou pravděpodobností k vytvoření rezervy na soudní spory v tomto roce v odhadované výši kolem 850 mil Kč, ale vývoj hospodaření a případný zisk z prodejů Kaučuku a Spolany vytvářejí natolik příznivé podmínky, že by rezerva mohla být „kompenzována“ vyšším ziskem a její dopad na tržní cenu akcie by mohl být  minimální. Vliv na celkovou vnitřní hodnotu akcie lze vzhledem ke krátkodobému efektu považovat za téměř neutrální.

● Prodej dceřiných společností Kaučuk a Unipetrol by odhadem měl vést k vyšší ziskovosti, která by se mohla promítnout až 12%-ty do hodnoty akcie. Spolu s uvažovanými synergickými efekty v rámci skupiny PKN Orlen by se vnitřní hodnota akcie mohla postupně zvýšit celkem až o více než 30%. Konkrétní odhady vnitřní hodnoty akcie jsou následující:

222 Kč/akcii v přiblížení organického vývoje,
248 Kč/akcii se započtením prodeje spol. Kaučuk a Spolana,
292 Kč/akcii současnou kombinací efektů prodeje majetkových podílů ve Spolaně a Kaučuku a synergických efektů ze spojení se skupinou PKN Orlen.

● Restrukturalizační proces je však na svém počátku. Proto formulovaná cílová cena pro dvanáctiměsíční horizont staví především na odhadu hodnoty akcie jen za podmínek organického vývoje. I s tímto omezením titul jeví zajímavý diskont proti aktuálnímu kurzu akcie. Stále nižší aktivita na českém kapitálovém trhu s sebou nese určité nejistoty ohledně budoucího vývoje, proto je doporučení formulováno na stupni držet.

● Za hlavní rizika postupu uvedeného výše lze považovat především:

− vývoj cen ropy a rafinérských marží oproti našim předpokladům,
− citlivost na výši diskontní sazby a její nejpravděpodpobnější stanovení,
− míru synergických efektů,
− nutná zjednodušení ve finančních modelech, např. v dalším vývoji investičních výdajů, odpisů, konsolidovaného finančního hospodaření společnosti apod.

Za hlavní rizika vývoje ceny akcie lze dále považovat především:

− vývoj psychologie trhu v návaznosti
− případný delisting akcií.