Prémiové akcie, Mag495 a další pokračování současného cyklu

Výraz Mag7 popisující sedmičku oblíbených velkých technologických společností se stále intenzivně používá. Je ale podle mě vysoce pravděpodobné, že jednou to s ním bude třeba jako s dnes už v podstatě zapomenutou skupinou BRIC. První fází tohoto odchodu z prémiové pozice by mohly být valuace. Dnes o nich právě z pohledu „prémiové“ a většinové skupiny, k tomu pár úvah o dalším pokračování současného valuačního cyklu.

Největších pět firem v indexu S&P 500 nyní představuje NVIDIA, Apple, Microsoft, Amazon a Alphabet. V roce 2000 to byly General Electric, Microsoft, Cisco Systems, Walmart a ExxonMobil. To samo o sobě ukazuje, jak mohutné jsou posuny z prémiových pozic. A uvádím to i jako úvod k následujícímu grafu. Ten ukazuje, jak se vyvíjel poměr cen akcií k ziskům u pětky největších společností na trhu a u zbylých 495 akcií. Celkově tu vidíme dva cykly, kdy rostou valuace na celém trhu a zároveň se největší akcie svým PE odtrhávají od zbytku trhu. Pak se zase tato mezera uzavírá. Nyní jsme právě v této fázi, předchozí valuační mezera nyní v podstatě vymizela:

Zdroj: X

PE největších firem v tomto druhém cyklu nedosáhlo na maxima z vrcholu technologické bubliny. Ovšem valuace zbytku trhu, tedy bezpochyby také řady velmi zajímavých společností „Mag495“, se ale v současném cyklu dostaly v podstatě na podobné úrovně, jako tehdy. U podobných časových srovnání PE je ale dobré si občas připomenout, že mohou porovnávat hrušky s jablky. V tom smyslu, že do valuací se významnou měrou promítají bezrizikové sazby, hlavně zřejmě výnosy desetiletých vládních dluhopisů.

Dejme tedy tomu, že trh má nyní podobné valuace, jako před čtvrt stoletím. Kdyby ale byly dnešní bezrizikové sazby třeba poloviční, než tehdy, znamená to, že současný optimismus na trhu je znatelně menší, než tehdy. Současnému PE by totiž na podobné úrovně jako před 25 lety mnohem více pomáhaly bezrizikové sazby. Tehdy by zase mnohem větší „práci“ musel dělat optimismus. Jak je to ale konkrétně? Následující graf ukazuje, že nyní se výnosy desetiletých obligací pohybují pod 5 %, do roku 2000 k této úrovni mířily shora:


Zdroj: X

Pokud tedy dáme stranou možný psychologický efekt z toho, že tehdy šly výnosy k 5 % směrem odshora a nyní to je odspoda, tak v bezrizikových sazbách nějaký masívní rozdíl nenajdeme. Takže ve výše uvedené logice to znamená, že (i) nyní u pěti největších společností na trhu panuje výrazně menší optimismus, než před cca 25 lety. A (ii) u Mag495 je optimismus stejný, jako tehdy. Optimismem přitom myslím kombinovaný efekt rizikových prémií a očekávaného dlouhodobého růstu zisků a hlavně volného toku hotovosti.

Pokud by se nyní celý cyklus rýmoval s tím předchozím, začaly by nyní klesat i valuace Mag495 a dál by klesalo i PE velké pětky. K tomu bych připomněl, že PE může klesat méně příjemným způsobem, tedy přes pokles čitatele (tedy ceny akcií). Nebo příjemným způsobem, přes růst jmenovatele, tedy zisky (a samozřejmě je tu celá škála kombinací). K tomu si vezměme třeba následující kalkulaci:

Dejme tomu, že nějaké udržitelné, či v cyklu průměrné PE trhu je kolem 16 (viz první graf). Nyní se pohybuje kolem 20. Dejme tomu, že požadovaná návratnost je nyní u amerických akcií 4,7 % bezrizikových sazeb plus 3 % riziková prémie. Tedy asi 8 %. Takže v ideálním scénáři chceme, aby PE korigovalo k 16 a P zároveň rostlo ročně o 8 %.

V pětiletém horizontu bychom toho na základě jednoduché kalkulace dosáhli, kdyby zisky obchodovaných společností rostly o 13 %. A shodou okolností jsem tu včera psal, že pětiletá očekávání pomyslného konsenzu jsou nyní podle dat Yardeni Research na 25 %. Tedy téměř na dvojnásobku. Ovšem téměř stoleté zkušenosti ukazují, že průměrný růst zisků je mezi 6 – 7 % ročně. Tedy na cca polovině oněch 13 %.