Zbrojařská CSG je na burze pod palbou. Chytili se investoři na až moc dokonalý příběh?

Kupoval jsem akcii za osm stovek a teď koukám, že je k mání za méně než polovinu. Jak se to mohlo stát? Vždyť přece i v televizi říkali, že „ta Strnadova zbrojovka“ je jasný hit a že může jen růst… I to se možná honí hlavou některým akcionářům Czechoslovak Group, jejíž akcie propadly od ledna přibližně o 50 procent. Nejnověji tento týden po kritickém reportu, který zpochybnil, zda měli investoři k dispozici všechny důležité informace před vstupem firmy na burzu. Co stojí za pádem zbrojařského obra – a je současná úroveň už oprávněně lákavá k nákupu?

Že Czechoslovak Group vstupuje na burzu, věděli i lidé, kteří se o investice běžně nezajímají. Příběh české firmy, která dobývá zahraniční trhy, veze se na vlně evropského přezbrojování a stává se miláčkem investorů, byl téměř neodolatelný. Něco jako nový Rheinmetall za české peníze. CSG bylo všude plno a s jejími akciemi se v lednu začalo obchodovat za mimořádného zájmu investorů i médií.

Byl to historicky největší vstup zbrojařské firmy na burzu. V primárním úpisu se akcie prodávaly za 25 eur za kus, tedy zhruba za 600 korun, a nedostalo se ani na část velkých fondů, natož na běžné investory. Hlad byl obrovský. Když se pak s akciemi začalo obchodovat na burze v Amsterdamu a v Praze, cena záhy vystoupala až ke 33 eurům, tedy přes 800 korun za akcii.

Jenže právě tam leží zatím neprůstřelný strop. Od té doby kurz s výkyvy klesá. Horečka kolem zbrojařských akcií vychladla a CSG v posledních měsících schytala několik zásahů. Naposledy po reportu společnosti Hunterbrook Media, který zpochybnil, zda měli investoři před vstupem na burzu k dispozici dostatečně jasné informace. Nutno dodat, že Hunterbrook Media před tím vsadila na pokles akcií CSG, která se proti textu ostře ohradila. Pro část trhu to byl další střípek, který zapadl do nepříjemné skládačky. Co ji tvoří?

Přepálené IPO

Za ta léta na burze jsem pochopil, že zkratka IPO nemusí nutně znamenat jen Initial Public Offering (první veřejná nabídka akcií), ale velice často také Initially Probably Overpriced – tedy v překladu zpočátku pravděpodobně předražené. Nebo česky: investoři platí optimismus.

Proto se v 95 procentech případů držím od nákupů v IPO stranou. A to zejména v případě, že si o té nabídce akcií už povídají i postarší dámy na lavičce před domovem seniorů. Ne proto, že by šlo automaticky o špatnou firmu, ale protože dobrý příběh bývá v takové chvíli už velmi často započítaný v ceně.

Mnohdy se stane, že akcie po IPO udělají vlnku, při které může člověk naskočit za mnohem příznivější cenu. A přesně to se stalo u akcií CSG. Cena úpisu byla evidentně nastavena výše, než byl trh po pár měsících ochoten akceptovat. Když k tomu připočteme raketový růst, který v prvních dnech po IPO následoval, není pokles o téměř padesát procent žádnou záhadou.

U IPO člověk často neplatí za současnou hodnotu firmy, ale za budoucnost v té nejhezčí možné verzi. A když se tahle verze začne drolit, cena umí spadnout velmi rychle.

Pošramocená důvěra investorů

V případě CSG se postupně sešlo hned několik nepříjemných témat. V médiích se objevila zpráva, že španělská dceřiná firma měla narazit u nákupní agentury NATO a dočasně se ocitnout mimo seznam dodavatelů, od kterých může agentura nakupovat. Do toho se přidal spor kolem práva jednoho z minoritních akcionářů prodat svůj podíl zpět skupině a nejnověji také report společnosti Hunterbrook, který vedle obchodního modelu a výrobních kapacit zpochybnil i kvalitu podkladů, s nimiž firma přišla na burzu. CSG se proti kritice brání a tvrdí, že jde o nepřesnosti a zkreslení.

Pro akcie je ale problém už samotná pochybnost. Burza je v tomhle neúprosná: jakmile se u nové emise začne řešit, jestli investoři před IPO dostali úplný a férový obrázek, přichází sleva za nejistotu kolem řízení, transparentnosti a důvěryhodnosti firmy. Nemusí to znamenat, že se všechna obvinění potvrdí. Znamená to ale, že investor najednou nechce platit stejný násobek zisků jako ve chvíli, kdy příběh vypadal bez kazu.

Zbrojařská euforie ochladla

Není to jen o CSG. Pohled na celý zbrojařský (aerospace and defence) sektor říká, že zbrojařské akcie procházejí od počátku března rozsáhlou korekcí svých předchozích nemalých zisků. Sektorové ETF odepsalo za březen a duben ze své hodnoty patnáct procent a ztráty u jednotlivých zbrojařských titulů z americké burzy mohly být i větší. Například Lockheed Martin odepsaly více než 25 procent a jsou i další firmy s více než dvacetiprocentním poklesem. To, že CSG tyto poklesy ještě překonala, je dáno předchozími dvěma důvody.

Je čas na nákup?

Kdybych to věděl, sáhnu hodně hluboko do peněženky. Jenže na burze nikdo neví nic jistě a zázrační investoři neexistují. Kdo chce zázraky, ať jde do Disneylandu, ne na akciový trh.

Současná cena už ale dává výrazně větší smysl než úrovně, o které se investoři prali krátce po IPO. Problémem CSG dnes není samotný byznys, ten podle výhledu firmy dál vypadá silně. Pro velké institucionální investory je zásadní hlavně ztráta důvěry spojená s otázkami kolem prospektu, transparentnosti a právních či reputačních rizik. Trh si zkrátka účtuje slevu za nejistotu.

CSG pro rok 2026 očekává tržby 7,4 až 7,6 miliardy eur a upravenou EBIT marži kolem 24 až 25 procent. To by teoreticky znamenalo upravený EBIT někde kolem 1,8 miliardy eur. Takže ne, pořád to není levné jako klasická hodnotová akcie, kterou člověk najde zapomenutou v koutě burzy. Ale na rychle rostoucí obranný holding už současná cena nepůsobí absurdně.

Pokud by firma skutečně několik let rostla dvojciferným tempem, udržela vysoké marže a postupně obnovila důvěru investorů, může být současná cena pro dlouhodobého růstového investora zajímavá. Přinejmenším pro postupné budování pozice. Rozhodně ale ne pro nákup „za všechno“.

Kdo nechce nakupovat konkrétní akcie, může uvažovat i o zařazení obranného průmyslu do portfolia formou některého ze sektorových fondů, pokud to zapadá do jeho strategie.

U CSG dnes nejde jen o otázku, jestli je firma dobrá. Jde o to, jakou cenu je rozumné zaplatit za firmu, u které se velmi brzy po IPO začaly objevovat pochybnosti. A to je přesně ten typ situace, kde se na burze vyplácí méně nadšení a více trpělivosti.

Václav Pech, investiční analytik, Broker Trust