Hyperscaleři, jejich mohutné investice a to, co firmy skutečně vydělávají

Trhy se sice téměř výhradně zaměřují na ziskovost obchodovaných společností, ale ta nemusí nutně ukazovat to, co firmy skutečně vydělávají. Možná to může mimo jiné vysvětlovat někdy překvapivé reakce cen akcií na zveřejněné výsledky. Tedy přesněji řečeno právě zisky. Dnes se na toto téma podíváme detailněji včetně toho, jak si na rovině „skutečného vydělávání“ vedou pozorně sledovaní hyperscaleři.

Začneme hned následujícím grafem, který ukazuje takzvané volné cash flow FCF zmíněných společností a porovnává jej se zisky. Od roku 2016 vidíme určité cykly – zisky od té doby prošly čtyřmi vrcholy a třemi dny, nyní mohou mít namířeno k dalšímu. Ono FCF, které by mělo právě ukazovat, co firmy skutečně vydělají (viz níže), prošlo také čtyřmi vrcholy a třemi dny. Ale vidíme, že během druhého a třetího cyklu se FCF se ziskovostí vůbec nekryje. Nyní ano – obojí míří dolů.


Zdroj: X

Jaký je rozdíl mezi zisky a FCF? Jednoduše řečeno, zisky odráží výnosy a náklady, FCF skutečné příjmy a výdaje. Praktický příklad: Firma nakoupí materiál za 100 milionů a prodá jej za 150 milionů poté, co mu ve své výrobě přidala hodnotu. Toto přidání hodnoty stálo 20 milionů. Její skutečné provozní výdaje za rok byly tedy120 milionů a účetní náklady také. Její příjmy byly 150 milionů a výnosy také. V tomto bodě se zisky a FCF neliší. K tomu ale firma zaúčtovala 30 milionů na odpisech, takže její celkové účetní zisky (před zdaněním) byly nula. Ovšem reálně firma do provozních aktiv nic nezainvestovala, takže její FCF bylo v tomto velmi zjednodušeném příkladu 30 milionů dolarů.

V reálu se výdaje/náklady a příjmy/výnosy nemusí ani zdaleka krýt. Náklady a výnosy jsou často účtovány tak, aby byly vyhlazovány v čase. Výše uvedený příklad pak koresponduje s grafem a situací hyperscalerů právě ve vlivu investic. Zde ale naopak v tom, jak jsou mohutné. Jejich zisky jsou dotčeny jen dopisy (tedy historickými investicemi odepisovanými podle daného vzorce). Ale současné investice jsou hodně vysoko.

FCF hyperscalerů tak v celku mohutně klesá. Je ale samozřejmé, že masivní investice táhnoucí současné FCF dolů jsou prováděny s vizí mohutného budoucího růstu FCF. V této souvislosti mohu zopakovat jednoduchou kalkulaci: Letos se čeká, že celkové investice těchto společností by měly dosáhnout téměř 700 miliard dolarů. Dejme tomu, že rizikovost těchto investic odpovídá rizikovosti „průměrné“ firmy na trhu a požadovaná návratnost je tudíž někde u 7 % - 8 % ročně (4,5 % bezrizikové sazby a cca 3 % riziková prémie, což je spíše hodně mírné). To dohromady znamená, že jen letošní investice by měly generovat následné „vyhlazené“ roční zisky, respektive FCF převyšující 50 miliard dolarů.

Pro srovnání – Apple generoval FCF za poslední čtvrtletí minulého roku právě na zmíněné úrovni (Apple se nevěnuje AI závodům). Google byl za celý minulý rok na nule a předtím generoval asi 70 miliard dolarů ročně. Microsoft je poslední dva roky na cca 70+ miliardách dolarů. Takže jen letošní investice hyperscaperů by měly vytvořit budoucí roční FCF ve výši odpovídající cca 70 % předchozího standardu Googlu a Microsoftu.