Cena za dluhy a budoucí akciová přívětivost ekonomického prostředí

Jeden z komentářů na X týkajících se předpovědí dalšího vývoje výnosů amerických vládních dluhopisů od Rozpočtové kanceláře Kongresu CBO říká: Deficity mají svou cenu. Podíváme se na to, jaká by tato cena za deficity a rostoucí dluhy měla být. A přidám pár poznámek o dalších teoriích týkajících se amerických dlouhodobých sazeb. Tedy podle mne nejdůležitější cena na globálních finančních trzích.

Ony predikce CBO shrnuje následující obrázek. Historie ukazuje, jak výnosy desetiletých obligací postupně rostly k inflačnímu vrcholu z přelomu sedmdesátých a osmdesátých let. A pak přišla desetiletí trendově klesajících výnosů, která ovlivnila chování finančních trhů po celém světě, včetně těch akciových. Toto období dosáhlo svého konce poměrně nedávno kvůli nástupu vysoké inflace.

CBO předpokládá, že výnosy budou ze současných úrovní mírně stoupat tak, že v roce 2040 se budou stále znatelně pohybovat pod 5 %. Souhlasil bych s tím, že vysoké rozpočtové deficity a vládní dluhy mají svou cenu a ta se může projevovat i výrazným růstem výnosů požadovaných u vládních dluhopisů. Ale tento graf spíš ukazuje, že investoři žádný znatelný růst této ceny požadovat nebudou.

Zdroj: X

Dodatečné poznámky: Za prvé, uvedený scénář můžeme srovnat s úvahami Jeffa Gundlacha, které jsem tu detailně komentoval nedávno. Ten ve zkratce hovoří o scénáři, v němž by výnosy rostly výrazně a když by dosáhly cca 6 % byl by tlak na vládní finance jdoucí z této strany neudržitelný. Jinak řečeno, pan Gundlach hovoří o skutečném růstu ceny za dluhy a deficity.

U oné hranice na cca 6 % by podle celé této teze nastoupil Fed s nákupy dluhopisů a výnosy by šly zase dolů (dluhopisy by se obratem staly z neatraktivní investice atraktivní). Já bych na tuto tezi namítl jednu jednoduchou věc: Pokud by Fed zasáhl v situaci, kdy v ekonomice nebude dostatek volných zdrojů, toto jeho „dluhové QE“ by zvedalo inflační tlaky. A dosavadní „dluhový“ růst výnosů by mohl naopak ještě posílit.

Za druhé, do výše sazeb krátkodobých i dlouhodobých by měla výrazně promlouvat umělá inteligence (pan Gundlach o tomto vlivu neuvažuje). Jeden myšlenkový směr přitom hovoří o tom, že AI by měla zvyšovat produktivitu a tudíž desinflační tlaky. A to by mělo táhnout sazby dolů. Proti tomu stojí teorie a zkušenosti, které spíše poukazují na pozitivní vztah mezi růstem a sazbami. Takže AI by měla mít pozitivní dopad na růst, ale měla by táhnout sazby nahoru. To je dost zajímavé téma, kterému se tu chci někdy věnovat detailněji. Zde jen připomenu, že pro akcie je rozhodující poměr růstu k sazbám, nikoliv sazby a výnosy samotné. I druhý scénář by tak mohl, či dokonce měl být pro ně přívětivý.

Za třetí návrat na začátek: CBO tedy nepočítá s ničím, co by připomínalo scénář pana Gundlacha. Těžko říci, s čím počítá ohledně AI. Možná také s ničím. Nebo teoreticky s tím, že se výše uvedené faktory na rovině nominálních výnosů cca vyruší (dezinflační tlaky vs. tlaky na sazby ze strany vyššího růstu). A ve výsledku by výnosy měly podle CBO jen mírně růst tak, že někdy v druhé polovině tohoto století dosáhnou úrovně 5 %. Pokud by k tomu docházelo v kombinaci s prudkou ekonomickou akcelerací vyvolanou AI, šlo o prostředí pro akcie mimořádně přívětivé.