Trh shortuje americké dluhopisy. Co to ve skutečnosti znamená?

Short pozice u burzovně obchodovaného fondu TLT, jehož podkladová aktiva tvoří americké státní dluhopisy s nejdelší splatností, jsou na historickém rekordu (viz graf). Běžná interpretace v takovém případě vychází z fundamentální analýzy a rizik možného poklesu cen a růstu výnosů bondů se splatností 20 let a více. Může jít o očekávané snížení sazeb Fedu v prostředí stále robustní ekonomiky, které povede k opětovnému nárůstu časové prémie. Stejně tak může jít o sázku na zvýšení objemu nově emitovaných dluhopisů s nejdelší splatností. Nebo o něco úplně jiného.

Short interest může být ovlivněn i delta hedgingem. Pokud existuje investor držící americké státní dluhopisy s nejdelší splatností, který se chce zajistit proti jejich poklesu, může nakupovat put opce na TLT. Ty mu prodá market maker, který se tím fakticky dostává do dlouhé pozice. Pokud ji chce zajistit, otevře short pozici na TLT, která se následně projeví v tom, co vidíme na prvním grafu.  

Ve výsledku tak nemusí nutně jít čistě o spekulativní sázky na propad sledovaného aktiva, ale o zajištění. Více o tom můžeme vyčíst na opčním trhu z tzv. skew, který sleduje srovnání implikované volatility put a call opcí daného aktiva (put mínus call). Roste-li implikovaná volatilita put opcí relativně vůči call opcím, projeví se to růstem skew. V aktuálním kontextu to značí vyšší poptávku po zajištění přes puty.

Na grafu od Bloombergu vidíme skew TLT v horizontu od jednoho do tří měsíců. Z minima v polovině října začaly všechny tři křivky postupně růst, což můžeme připsat relativně vyšší poptávce po put opcích (případně nižší volatilitě u callů). Až při kladných hodnotách grafu jsou však puty skutečně dražší než cally.

Fundamentálně tu rizika výprodeje nejdelších dluhopisů existují, a některé banky na ně dokonce sázejí. Poslední výhled vyšších výnosů u americké desetileté splatnosti zveřejnila banka JPMorgan. Zároveň ale vidíme, že časová prémie pozvolna klesá a nemáme příliš silné indicie, že by se tento trend měl v brzké době otočit. Totéž platí pro výhled vyšších emisních objemů nejdelších splatností. Americké ministerstvo financí tento krok pravděpodobně učiní, nikoliv však v blízké době. Naopak by se měl udržet současný trend, kdy je větší důraz kladen na nejkratší splatnosti.  

Takový je aktuální příběh na dlouhém konci výnosové křivky. A ten ne vždy odpovídá tomu, jak situace na první pohled vypadá.

Disclaimer: Článek není investičním doporučením. Investice na kapitálových trzích jsou vždy rizikové. Historická výnosnost není nikdy zárukou budoucích výnosů. Portu negarantuje dosažení výnosů z investice na kapitálových trzích.

Jan Berka

Jan je fanouškem trhů a ekonomiky. Vede analytický tým Portu, se kterým komentuje ekonomický a tržní vývoj a připravuje výhledy. Investory pravidelně informuje o tom nejdůležitějším prostřednictvím článků, podcastů a webinářů.

Externě přednáší na Metropolitní univerzitě Praha a je spoluautorem knihy Trhy: měnová politika pro nadšence a investory.

je první česká robo-advisory investiční platforma a lídr na českém trhu. Umožňuje bez jakýchkoliv závazků a s nejnižšími poplatky na trhu investovat do globálně diverzifikovaných portfolií složených na míru potřebám a cílům každého investora.

Více na https://www.portu.cz