Ztráta zodpovědnosti je na dluhopisech vidět. Jak je na tom Čína?

Podle některých pohledů ztratili američtí politici na obou stranách spektra fiskální zodpovědnost. Je to jev, který se postupně rozšiřoval a jeho projevem je nyní to, že ani jedna politická strana netíhne ani k vážným úvahám o fiskální a dluhové konsolidaci. A podle některých odhadů se to už projevuje na výnosech vládních dluhopisů. V podstatě úplně stranou pozornosti je ale fiskální a dluhový vývoj v druhé největší ekonomice světa.

Ještě tak zhruba před deseti lety byla Čína na straně „zdraví“ vládních dluhů vnímána spíše jako protiklad k řadě západních zemí. Pryč jsou ty doby. Nicméně situaci v Číně není věnována ani zdaleka taková pozornost, jako třeba té v USA. Jednou z výjimek je francouzský Natixis. Občas tu i já připomínám, že Čína a její ekonomika naráží na limity svého starého modelu stojícího na exportech a investicích, na „oceli a betonu“. Místo toho by se měla posouvat směrem k „měkkému“ – ke službám, spotřebě domácností. Starý model a opakované vracení se k němu při snahách o stimulaci pak mimo jiné přináší rostoucí dluhy. Natixis k tomu mimo jiné v jedné ze svých posledních analýz píše:

V roce 2025 se ve fiskální oblasti objevuje řada negativních signálů. Hlavním problémem je rozšiřující se mezera mezi rozpočtovými příjmy a výdaji. Což tlačí veřejný dluh na nová maxima. Klíčovým faktorem je zde přitom podle ekonomů Natixisu přetrvávající deflace. Negativně působí například tím, že snižuje ziskovost firemního sektoru a tudíž tlumí výnosy z daní z příjmů právnických osob. K tomu velkou část rozpočtových příjmů tvoří prodej pozemků a i zde se projevuje vliv deflace.

„Tváří v tvář rostoucí dluhové zátěži a výdajům souvisejícím se sociálním zabezpečením a stárnutím obyvatelstva se čínská vláda stala opatrnější, pokud jde o některé další fiskální výdaje. Zejména co se týče investic do infrastruktury, které tradičně sloužily jako klíčový proticyklický nástroj během hospodářského poklesu“. Podle Natixisu přitom celková fiskální politika zůstává „v zásadě neutrální“. Pokud by ale bylo třeba stimulace, může se jasně projevit omezený manévrovací prostor pro fiskální uvolnění.

Čínská vláda se ve snaze tento problém řešit zaměřuje na místní vlády a jejich hospodaření. Konkrétně na sebe bere více toho, co dříve dělaly tyto vlády a snaží se tak snížit jejich finanční rizika. I Natixis přitom hovoří o tom, že deflační tlaky jsou jedním z důsledků starého ekonomického modelu. Spočívajícího na snaze táhnout ekonomický růst přes investice do výrobních a budovatelských kapacit. Což v určitý moment znamená jejich převis nad poptávkou a ony deflační tlaky. Můžeme dodat, že nejen vnitřní tlaky (včetně těch dluhových), ale i vnější svět se nyní začíná jasně obracet proti tomuto modelu. Protože v jeho rámci se Čína snaží využít své výrobní kapacity přes poptávku v zahraničí (tedy fakticky přes nižší využití výrobních kapacit dovážejících zemí).

Pokud pak chce čínská vláda dále klást důraz na rozvoj domácích výrobních vertikál, na autonomii, národní bezpečnost a podobné faktory, budou podle Natixisu zdroje dál směřovat do strategických high-tech odvětví. Ve výsledku to může omezit poptávku po pracovní síle a růst jejích příjmů. Což jde stále proti snaze o posun k novému modelu stojícímu právě na spotřebě domácností.

Toto stojí za rozvedení: Dalo by se uvažovat o tom, zda přechod od onoho starého „tvrdého“ modelu k novému, založenému právě na službách a spotřebě domácností, nemůže proběhnout přes strategii investic do všech možných nových technologií. Výše uvedené by takový pohled rozporovalo – státní podpora a rozvoj moderních technologických odvětví tuto službu nevykonají. Mimochodem ekonom Michael Pettis hovoří o čínské finanční represi, v jejímž rámci domácnosti v podstatě finančně dotují firmy. A podle mne se dá uvažovat o tom, že je v podstatě jedno, zda to dříve byly ocelárny a nyní to budou výrobci elektromobilů. Princip zůstává – nový model vyžaduje větší finanční sílu domácností, dotace, finanční represe a podobné nástroje tímto směrem nevedou, ať už směřují kamkoliv.

Natixis ve své analýze dochází k závěru korespondujícímu s uvedeným: Fiskální problém Číny nebude krátkodobou bouří, ale „novým normálem“. Bez zásadní změny systému (posunu od nadměrného spoléhání se na investice a rozšiřování výrobních kapacit směrem k vyváženému modelu) „bude cesta k dlouhodobé fiskální udržitelnosti plná výzev“.

Přečtěte si také