Valuační cykly napříč staletím. Jak skončí ten současný?

Současné valuace amerických akcií jsou přirovnávány vrcholu dot.com bubliny a ne náhodou. Dnes se ale podíváme na velmi dlouhodobou historii amerického trhu a uvidíme, že obrázek je celkem pestrý. Se střídajícími se periodami hodně nadstandardních a zase hodně podprůměrných valuací. K tomu pár slov o jejich budoucí korekci.

Následující graf se zaměřuje na valuace amerického akciového trhu, ale liší se od záplavy jemu podobných a to hned ve dvou ohledech. Za prvé začíná již v roce 1900. Za druhé, pracuje s mixem valuačních měřítek, včetně poměru cen k ziskům za poslední rok a očekávaných pro rok příští, poměru cen k tržbám, či účetní hodnotě vlastního jmění.

Podle mne by se dalo docela diskutovat o tom, zda takový mix valuačních měřítek přináší nějakou přidanou hodnotu, nebo hodnotě naopak ubírá (ve srovnání s použitím jednoho jediného ukazatele). Mimo jiné proto, že třeba poměr kapitalizace trhu k HDP má navzdory některým tvrzením hodně slabou vypovídací hodnotu. Čistě proto, že ceny akcií rostou v čase „přirozeně“ rychleji, než produkt. I kdyby ale výhodou grafu byl jen jeho časový rozsah, stačí to:

Zdroj: X, Bloomberg, Macrobond

Jak jsem psal v úvodu, současné velmi vysoké valuace jsou většinou porovnávány s tím, kde se nacházely ke konci devadesátých let. Tedy dobou, kdy vrcholilo nafukování toho, čemu se říká internetová bublina. Graf ale hezky ukazuje, že podobných přirovnání by mohlo být více. Po roce 1900 konkrétně čtyři - současný valuační vrchol je v uvedeném období pátý v řadě. Historie také ukazuje, že po takových maximech přichází výrazná valuační korekce. Zabíhající do druhého extrému, tedy valuací podprůměrných. Mechanicky bychom tedy mohli předpovídat, že k něčemu takovému zase dojde.

Ono období valuačních korekcí podle grafu probíhají relativně pomalu. A hlavně bych připomněl, že může proběhnout dvěma způsoby (nebo samozřejmě jejich kombinací). První cesta je pro investory ta méně příjemná, protože probíhá přes pokles cen. Ta druhá cesta je mnohem příjemnější – poměry cen k ziskům, toku hotovosti, či třeba účetní hodnotě vlastního jmění klesají ne kvůli nižšímu čitateli, ale kvůli rostoucímu jmenovateli. Tedy obecně díky lepšícímu se hospodaření firem.

Je v podstatě jisté, že investoři jako celek nyní věří, že přijde druhá možnost. Pokud by nevěřili, akcie by už za současných cen a valuací nekupovali. Jak reálný je tento scénář? K řadě souvisejících úvah o potenciálu nových technologií, kterým se tu také občas věnuji, je tu dobré zmínit jednu čistě technickou věc:

Požadovaná návratnost u akcií může nyní být kolem 7 %. Pokud by akcie tedy investory neměly zklamat, měly by ceny růst ročně asi o 5 – 6 % (oněch 7 % mínus dividendový výnos). Pokud mají poměry cen k ziskům PE i tak klesat, musí zisky růst o více než oněch 6 – 7 % ročně. Pokud by rostly například v průměru o 10 % ročně, valuace by ročně klesaly asi o 3 %. V tomto scénáři by se pak PE dostalo ze současných docela extrémních úrovní kolem 23 do cca deseti let k 17. Což může být takový optimistický historický standard. A nyní se můžeme už s trochu větším vhledem ptát, zda zisky mohou dlouhodobě růst o 10 % ročně? Historický standard je kolem 6 – 7 %. Zvedne AI tento potenciální růst o nějakých 50 % nahoru?