Výjimečné průměry a návratnost akciového trhu

Jeden „statistický“ vtip říká, že pokud si jeden soused dal k obědu celé kuře a druhý neměl nic, oba se v průměru slušně najedli – oba měli půlku kuřete. Toto téma by se mohlo úzce pojit třeba s počítáním průměrných mezd, či průměrného bohatství. Například v USA jsou totiž tyto průměry mnohem méně vypovídající než v evropských zemích, kde panuje větší rovnost v příjmech a bohatství. Dnes se trochu podíváme na průměry na akciovém trhu. Tedy na ty, které vlastně nejsou moc velkým standardem, spíše výjimkou

V následujícím grafu je roční návratnost amerického akciového trhu od roku 1950. Průměr by měl dosahovat necelých 10 %, ale z obrázku je zřejmé, že tato průměrná návratnost je v praxi realizována jen zřídka. Ve skutečnosti se jí trh za poslední tři čtvrtě století přibližoval jen čtyřikrát. Onoho průměru je tedy dosahováno spíše tím, že návratnost se pohybuje ve větších extrémech jak směrem nahoru, tak dolů.


Zdroj: X

V souvislosti s popsaným efektem „neexistujícího“ průměru u návratnosti mohu připomenout, že pokud věříme v efektivní trh, měli bychom odhadovat budoucí návratnost čistě na základě návratnosti požadované. Dnes bychom tak konkrétně uvažovali o tom, že s dlouhodobou rizikovou prémií akcií v USA mezi 5 – 6 % a výnosy desetiletých dluhopisů u 4,5 % by požadovaná návratnost měla dosahovat právě oněch cca 10 %. Pokud by se přitom investoři jako celek nedomnívali, že trh jí bude v následujícím roce generovat, již nyní by prodávali, či kupovali akcie tak, že současný pohyb cen by tuto návratnost generoval.

Pokud by tedy investoři například věřili, že trh bude stagnovat, akcie by už nyní prodávali tak dlouho, dokud by současný pokles cen nezvedl očekávanou roční návratnost k 10 %. Máme tu tak proti sobě dvě myšlenky, či fakta. Pokud trh „funguje“, je nejlepší odhadovat návratnost na základě té požadované (nemyslet si, že jsme chytřejší než všichni ostatní). Jenže praxe jasně ukazuje, že oněch necelých 10 % je v praxi dosahováno jen hodně výjimečně. Sloučit to vše můžeme samozřejmě tak, že odhadujeme návratnost pro delší období – tam se oba přístupy naopak potkávají. Podobné je to i s predikcemi založenými na současném PE – výše současných valuací neříká historicky v podstatě nic ohledně roční návratnosti, ale hodně ohledně návratnosti desetileté.

Podívejme se dnes ještě na jeden obrázek, který ukazuje obvyklé chování trhu po prvním snížení sazeb. Jsou v něm tři křivky, kdy první ukazuje vývoj trhu pokud v ekonomice není recese, druhá průměr a třetí pohyb trhu pokud se recese dostaví:


Zdroj: X

V průměru tedy trh stagnuje, ale opět jde o průměr, který v praxi moc vidět nemusíme. Buď se totiž dostaví recese a pak trh obvykle do roka koriguje asi o 7 %. Nebo se recese nedostaví a trh si připisuje výrazné zisky. Mimochodem, včera jsem tu poukazoval na tzv. Sahmové pravidlo, které se nyní řadí do docela velké skupiny „tentokrát jinak“. Tj., vysílalo signál recese, ta se ale navzdory zkušenostem nedostavila (nyní ji už ani pravidlo nesignalizuje). Podobné to může být třeba s deinverzí výnosové křivky - také výjimečně falešný signál. A v druhém grafu by tak relevantnější měla být světle modrá křivka. Jenže těch „tentokrát jinak“ tu poslední roky lítá hodně.