Může zároveň probíhat kvantitativní utahování i uvolňování?

Ekonom Michal Kalecki prý jednou řekl, že našel podstatu ekonomie: „Jde o vědu, která zaměňuje zásobu a tok“. Já bych to tahle neřekl, ale tento citát ukazuje, že téma toku a zásoby tady už je hodně dlouho. Nedávno jsem v této souvislosti poukazoval na nejednoznačnost toho, jak je nyní vlastně nastavena kvantitativní rovina monetární politiky. Dnes trochu více k tokům a zásobám – u inflace a QE, respektive QT.

1 . Příběh inflační: Místo tématu tok/zásoba se obecněji dá hovořit o tom, že je dobré rozlišovat úrovně od jejich změn. Jasně patrné je to například na inflaci. Ta je změnou cenové hladiny. Pokud tedy ekonomika prošla obdobím vysoké inflace, cenová úroveň se znatelně zvedla. Opětovný pokles inflace přitom naznamená, že ceny klesnou na předchozí úrovně. Pouze už nyní budou růst opět tempem, které je v souladu s cílem centrálních bank. Ekonom tedy může být potěšen poklesem inflace, ale v ochodu jej vyšší ceny stále nepotěší.

Můžeme také zavzpomínat na dobu před rokem 2020, kdy se docela často hovořilo o takzvané symetričnosti inflačního cíle. Šlo o období, kdy inflace často podstřelovala cíl. Aby se z toho nestal zvyk a inflační očekávání se neposunula níže, centrální banky někdy začaly hovořit o tom, že období inflace pod cílem by mělo být v delším období vyváženo obdobím inflace nad cílem. Tak aby v průměru inflace dosahovala 2 % a/nebo aby byl zachován trend – „zásoba“ se dostala na něj. Téma to bylo zejména u ECB, která měla cíl i oficiálně zadefinovaný jako asymetrický – inflace u, ale ne převyšující 2 %.

Z celkem pochopitelných důvodů se nyní o asymetričnosti nehovoří. Pokud by měla být dodržena, musely by centrální banky nyní prudce šlápnout na brzdu a ochladit ekonomickou aktivitu natolik, že by ceny pár let znatelně klesaly. Tj. vracely se směrem k předchozím úrovním. Cena na zaměstnanosti a dalších oblastech by ale u takové politiky byla velice pravděpodobně vysoká. Strategie symetrického inflačního cíle je tak asymetrická – nemá smysl jí uplatňovat vždy.

2 . Příběh kvantitativního uvolňování a utahování: Běžně se pracuje s tím, že pokud centrální banka nakupuje aktiva a zvyšuje objem rezerv v bankovním systému, jde o kvantitativní uvolňování. Opačný proces by měl pak logicky být kvantitativním utahováním. Co ale vlastně v této oblasti působí na trhy a tudíž co vlastně ekonomiku stimuluje/brzdí. Jsou to nákupy a prodeje aktiv (tedy tok), nebo celková výše rozvahy centrální banky (zásoba)?

Pokud by byl rozhodující tok, situace je celkem přehledná a jasná. Pokud by ale rozhodovala rozvaha, dostáváme se do zajímavé situace ve chvíli, kdy centrální banka aktiva prodává (snižuje objem rezerv v systému). Ale její rozvaha je stále znatelně nad historickým standardem, či trendem. Tokově totiž dochází k utahování politiky (QT – kvantitativní utahování), ale zásoba stále stimuluje. Jak jsem přitom poukazoval před časem, toto je přesně situace, ve které se nyní nachází nejen Fed a ECB - viz následující graf:


Zdroj: X

Pokud by pravda byla třeba někde uprostřed (na kvantitativní rovině monetární politiky by hrála roli jak zásoba, tak tok), tak nyní probíhá jak kvantitativní utahování, tak kvantitativní uvolňování. V prvním případě proto, že centrální banky aktiva prodávají a jejich rozvaha se zmenšuje. V druhém případě proto, že její velikost je stále na úrovních historicky hodně vysokých. Nedávno jsem přitom poukazoval na dvě studie, z nichž jedna hovoří pro zásobu, druhá pro tok (přesněji řečeno ještě pro změnu jeho razance).